即便在近期市場動盪之後﹐道瓊斯工業股票平均價格指數仍較3月份低點上漲了30%左右。你自然會對此感到開心或釋然。但本傑明•格拉漢姆(Benjamin Graham)卻認為﹐你應當訓練自己對此類狀況感到憂慮。
在這種時候﹐求教格拉漢姆的智慧顯得尤為合適。60年前的1949年5月25日﹐這位金融分析的始祖出版了他的《智慧投資者》(The Intelligent Investor)一書﹐本專欄也是為了向這本書致敬而得名的。現在市場似乎正處於格拉漢姆當初擔憂的那種情緒：戰戰兢兢的樂觀、不安全感以及幾乎無可救藥地相信市場已經觸底。
當然﹐你不能抹殺自己的感覺。但你可以﹐也應該逆情緒行動。
股票突然變得更加昂貴起來。根據耶魯大學教授席勒(Robert Shiller)的數據﹐自3月份以來﹐標準普爾500指數的市盈率已經從13.1倍飆升到了15.5倍﹐為將近25年來最大也是最快的升幅。（如格拉漢姆所建議的﹐席勒採用的是經通貨膨脹因素調整後的10年平均市盈率。）
在10週的時間里﹐股票已經從逢低買盤的邊遠走向了實價買賣。因此﹐除非你已經退休﹐並靠投資生活﹐否則你就不應該對此感到慶祝﹐你應該感到擔憂。
格拉漢姆努力防止自己被捲入“市場先生”的情緒波動－－即隨著股市走高而興奮﹐隨著股市走低而低落。“市場先生”是他對投資者集體情緒的比喻。
在一篇自傳短文中﹐格拉漢姆寫到﹐他認為無欲無求的哲學如同來自天堂的福音。他還說﹐自己心境的主要構成中包括了“靜定超然”以及“心如止水”。
格拉漢姆的最後一個妻子形容他“高尚﹐但非凡人”。我曾經問格拉漢姆的兒子這是什麼意思。小格拉漢姆說自己的父親“心不在焉”﹐在跟其他人打交道的時候的確有些障礙。小格拉漢姆解釋道﹐他總是在心裡想著很多事情。如果投資者有這種距離感或是超然感的話﹐或許尤其適合於此道。
格拉漢姆曾經說過﹐他對文學、數學和哲學的浸淫有助於他以永恒而非日常的觀點去看待市場。
或許正因為如此﹐格拉漢姆才幾乎不變地將其他人的狂熱視為黃色的警示信號﹐而在別人的哀嘆中卻能看到希望之光。
得益於逆情緒而行的心得﹐格拉漢姆每每總是能發現市場何時走到臨界點。1945年底的時候﹐市場上漲了36%﹐他警告投資者要減持股票﹔次年股市下挫8%。在1958-59年股市好轉時﹐格拉漢姆再次重彈悲觀老調﹔其後股市投資收益連年起伏。1971年底﹐就在數十年來最大熊市襲來之前﹐格拉漢姆忠告投資者要保持警惕。
1974年底股市處於水深火熱之中的時候﹐格拉漢姆在一次演說中準確地預見到股價可能會在很多年內萎靡不振。
然後他又語驚四座地說這是個好消息。格拉漢姆解釋道﹐想到自己能夠將未來的新積蓄以非常令人滿意的條件進行投資﹐真正的投資者會感到高興而不是沮喪。格拉漢姆還提出了一個更令人吃驚的說法：投資者可以把握長期熊市的“大好時機”獲利﹐這樣的運氣好得令人羡慕。
現在宣佈“購入持有策略已死”已經成為了流行。一些批評人士甚至認為平均成本投資（每個月自動投資固定金額）是種愚蠢的做法。
格拉漢姆曾被問及平均成本投資是否能確保長期投資成功﹐他在1962年寫道﹐只要在各種狀況干擾下都能堅定不移地保持下去﹐那麼無論何時開始實施﹐這一策略最終都將帶來回報。
但他說﹐如果要做到這點﹐平均成本投資者必須要與其他人不同﹐不屈從於過去幾十年間伴隨股市起伏波動而交替變化的狂喜和沮喪情緒。
格拉漢姆總結道﹐我對此表示極大懷疑。
他並不是說﹐沒有人可以不受眾人的情緒波動影響﹐他的意思是很少有人能夠做到這點。要成為一個智慧投資者﹐你必須培養格拉漢姆所說的“堅定性格”──掌控自己情緒的能力。
總而言之﹐這就是要在股市突然上漲的時候抵擋住“市場先生”狂熱情緒的傳染。
Jason Zweig
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在幾乎連續九個星期走高之後﹐上上週美國股市終於首次走低﹐考慮到就在幾個月之前﹐讀者們還在問我股市還會不會有上漲之日﹐這種狀況相當值得關注。上週股市恢復漲勢﹐上週一大幅上揚。自3月9日的低點以來﹐股市已經創下了上世紀三十年代以來最為顯著的漲勢﹐引著我們回溯到大蕭條時期進行對比。
那麼。為什麼沒有更多的投資者歡呼雀躍﹖
是的﹐股市仍然較2007年的高點下跌了40%﹐因此即便在經歷眼下這段歷史性漲勢之後﹐大多數投資者仍然感覺沒有2007年股市高點時那麼富有。但我覺得這不是如此眾多的投資者感覺如此古怪的原因。真正原因是他們想唸那段時間。
如果恐懼和貪婪是投資所特有的情緒﹐那麼沒有什麼能像錯失時機那樣勾起貪婪之心了。很多平常冷靜的人听信了今年1月和2月份極其盛行的末日假定。他們並不是不願意押注股市會很快復甦﹔他們實際上是不相信股市﹐而涌入安全的美國國債﹐大舉增持現金﹐甚至在極端情況下作空市場。然後他們等待著自己的行動得到驗證。
目前來看﹐他們白等了。隨著股市的大幅上揚﹐那些超級安全的美國國債價格急劇下滑﹐由於利率上升﹐今年以來國債價值縮水了大約20%。難怪這些人會感覺心頭火起。
你很少聽到這些人哀嘆自身命運。這是為什麼我會被《華爾街日報》上週一篇文章打動的原因﹔在那篇文章中﹐幾位投資者坦率地承認他們無法驅散股市暴跌的痛苦﹐因此在3月份股市觸底或接近觸底的時候撤資離市了。我欣賞他們的坦率﹐我肯定很多人或多或少地和他們有同樣的感觸。
你沒有必要因為市場走勢和自己所預料的相反﹐而羞愧自己的決策。沒有人永遠正確﹐也沒有辦法預測股市走勢﹐這正是我堅決回避此類預測的原因所在。但這些是重要的經驗心得﹐應能幫助投資者避免讓情緒干擾理性投資。
在我的經驗中﹐基於情緒的投資決策﹐無論當時讓人多滿意﹐但最後幾乎總是錯誤的。隨著股市繼續走高﹐貪婪正在不斷上升成為主導情緒﹐它和恐懼一樣有害。很多人問我現在買股票是不是太遲了﹐他們顯然想得到否定的回答。至少他們還問了﹐這表明他們還有所謹慎﹐希望三思而後行。其他人則是先買了再說﹐以後再考慮。
這就是為什麼我相信嚴守規則的體系極其有助於將情緒與理智區分開來。資產配置模型就有這個功能﹐此外它們還能提供對人有益的投資多樣性。如果你按一項資產配置計劃行事﹐那麼最近這輪股市上揚應該已經推高了你股票投資的價值﹐而國債價格的低迷則拉低了國債投資的價值。在其他條件不變的情況下﹐如果你繼續持有3月份時持有的那些股票﹐股票投資在你投資組合中所佔的比例就會超過資產配置計劃的允許值。要讓各類投資恢復平衡﹐你現在就必須賣出而不是買進股票。
同樣道理﹐如果美國國債不是你投資組合的一部分﹐你現在就應當買入而不是賣出國債。從通常的情況來看﹐這一簡單的操作表明理性決策通常與投資者從自身情緒出發所做出的決策相反。
這並不意味著投資者不能在眼下這樣的時機買入股票。上週我曾撰文寫到Buckle連鎖運營商﹐此後我就買入了該股股票。為了有資金買進這支股票﹐我賣出了手頭的一家投資日常消費類股的交易所買賣基金(ETF)的股票。在增加了一只非必需消費股票﹐賣出了一只日常消費股票後﹐我的整體市場敞口保持著一致。隨著經濟逐漸顯現好轉跡象﹐我計劃逐步離開日常消費和醫療類股等抗跌頭寸﹐轉向更多以增長為導向的頭寸。
與此同時﹐我仍然持有著4月份拋售股票所套現的資金。事後來看﹐那次拋售的決定是不成熟的﹐但我對此仍然不後悔。正如我多次說過的﹐沒人可以準確判斷市場時機﹐我並沒有急著將這筆資金重新投回股市。
上週股市走低提醒了我們﹐即便牛市也會遭受下挫。市場最終會下挫10%﹐這將促使我向股市投入更多資金。毫無疑問﹐到那個時候﹐恐懼會再次證明自己的存在。
James B. Stewart
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