12月 30, 2009

傑出的醫藥股

經過一大輪的研究, 終於找出了在香港上市的最佳醫藥了, 可惜有點遲了, 估值已經非常之合理了, 沒有了暴利空間.

這就是1177中國生物製藥, 在香港上市已超過9年了, 開始在創業版, 02年起轉去主板. 先說股東背景是屬正大集團. 正大是泰國著名的華裔財團, 亦是最早進入中國市場投資的外資之一, 80-90年代成日在電視見到正大的廣告, 在國內深耕了有30年了.

其股價由上市到現在升了大約5倍左右, 相比其他生物股不盤出色, 營業收入由4億升到23億, 其盈利由4500萬升到08年的3億, 有6倍多的增長, 但是其間它有一次資產出讓, 賣了給博士倫, 獲利15億, 目前公司還有18億的現金. 現金流多年以來都是正增長, 自02年之後, 沒有從股市再集資了, 負債亦很輕微大約18%左右.

中國生物制藥的業務開始以眼藥水和肝病為主, 後來05年將眼藥水賣了給博士倫後. 變成肝病為主了, 但是公司的研發能力非常雄厚, 這幾年研發了很多心腦血管, 肝病, 抗腫瘤, 糖尿病用藥, 令肝藥的比重降到50%之下, 而且沒有動用額外的資金. 公司到09年合共獲得發明專利授權218項、實用新型專利授權3項及外觀設計專利授權20項. 這相比在香港上市的製藥公司, 可以話是獨樹一幟了. 而且公司的派息也在持續增加.

按09年的業績計, 目前PE25倍, 其平均增長有29%左右, 估值合理不算抵買. 另外羅欣和威高也做得不錯, 但還在創業板, 風險較大, 而且競爭優勢不太明顯.

12月 25, 2009

平安隨想和2010年展望

年頭說過今年是股票收集年, 自己大致收集完成了. 手上的股票組合都是金融, 消費股和少少環保相關的股票, 暫時沒有意慾改動, 很可能2010年大部份的時間就在等待了, 估計狂牛在明年還不會看到, 賣出的機會或在2011/2012年. 如果來個環保的大泡沫, 哪就更好了, 畢竟自己也有少少.

股市會否調整到2萬點之下, 實在難以捉摸, 如果調整得夠多, 有閒錢時, 會再買多少少的金融股和消費股, 否則就真的在等了. 但有兩點可以肯定的, 美金長線向下和人民幣還在上升的軌道中.

祝大家聖誕快樂和新年快樂!

12月 22, 2009

反其道而行 基金經理吸金70億美元

今年投資者大多恢復了元氣﹐而大衛•泰珀(David Tepper)可謂賺得砵滿盆盈、領跑吸金狂潮。

知情人士透露﹐今年迄今為止泰珀名下的對沖基金盈利將近70億美元﹐而他還即將再讓自己入帳逾25億美元。這將躋身近年來單年收入之前列。

他的制勝秘訣就是押注數十億美元﹐賭美國不會重蹈大蕭條的覆轍。

大衛•泰珀
在今年2、3月之間﹐泰珀吸納了股價暴跌、許多投資者都避之惟恐不及的銀行類股。泰珀日復一日買進當時股價不足3美元美國銀行(Bank of America Corp.)的股票以及當時股價不足1美元的花旗集團(Citigroup Inc.)優先股。他的一位投資者堅稱市場還將大幅跳水﹐而與他持同樣樂觀看法的朋友們在與他採取統一步調時則憂心忡忡﹐他們猜測政府可能要將這些銀行收歸國有。

泰珀回憶道﹐我覺得自己在孤軍奮戰﹐有些時候甚至根本沒有人開價。

泰珀的搏弈獲得了回報。截至12月初﹐市場復蘇幫助他名下公司Appaloosa Management在扣除費用後狂賺錢120%。這些收益令主攻問題公司股票及債券交易的泰珀管理資金規模達到了約120億美元﹐使得Appaloosa成為全球最大的對沖基金之一。

泰珀現在又給自己設定了新目標。他買進了將近20億美元備受打擊的商業抵押貸款擔保證券。這些證券中有的是由紐約兩家從事高級房地產業務的公司Peter Cooper Village & Stuyvesant Town和 666 West 57th Street所發債券進行的擔保﹐過去兩年中它們的市值遭到了重挫。泰珀的辦公室位於新澤西郊區﹐可以俯瞰夏特山希爾頓酒店的停車場。

一些專家預計商業地產市場將傳來更多壞消息﹐而且說如果泰珀沒有看準﹐那麼有可能令自己近期的收益縮水﹔而泰珀說自己保持樂觀。

一度受到荷包殷實的投資者熱捧的對沖基金在2008年損失慘重﹐重挫了19%。去年﹐將近1,500只對沖基金關門歇業﹐佔此類基金總數的16%。對沖基金調查公司Hedge Fund Research Inc.提供的數據顯示﹐今年它們又捲土重來﹐截至11月份盈利19%﹐創下十年來最佳年度戰績。

泰珀成長於匹茲堡一個中產階級社區﹐他的父親曾經是一位每周工作七天的會計師﹐還有一次因為彩票中獎71.5萬美元。泰珀在上世紀80年代末期幫助高盛(Goldman Sachs)從事垃圾債券交易。泰珀總是穿著牛仔褲運動鞋來上班﹐而且他還會自嘲﹐對自己的成功輕描淡寫。他聲稱是自己使得“就是這樣了”這句俚語在華爾街流傳開來﹐它用來解釋當情況有變時需要對投資頭寸進行調整。

在一次又一次和提升合伙人的機會擦肩而過之後﹐泰珀離開了高盛﹐並在1993年創立了Appaloosa。到2008年﹐他的年均回報率約為30%﹐淨值估計約為20億美元。

泰珀現住在新澤西州一棟他在1990年時花120萬美元買下兩層小樓中。泰珀不久前買下了橄欖球隊匹茲堡鋼人隊(Pittsburgh Steelers)的所有權﹐然後每個主場比賽他都乘飛機前往觀戰。泰珀在2004年給自己的母校卡耐基梅隆大學(Carnegie Mellon University)的商學院捐款5,500萬美元﹐並將它改名為泰珀商學院。

這位嗓音沙啞﹐帶著眼鏡的交易員很愛笑﹐不過他手下說老板生氣時很快就滿面怒容。泰珀在辦公桌的顯眼位置放著一個前雇員送的禮物──一對銅質睪丸復製品雕像。他在交易日里總會摸摸這座雕像乞求好運﹐結果總是引得同事們暴笑。

這些年來﹐他最大的收獲來自於大筆買進受到冷遇的投資。1997年亞洲市場崩潰的時候﹐泰珀在已經包括大量俄羅斯債券的投資組合中又加入了韓國股票。此舉使他在兩年後市場反彈時賺了10多億美元。2003年他在垃圾債券上大獲成功﹔2007年他又押注鋼鐵、煤炭和其他資源企業﹐2008年大宗商品價格飆升時﹐他再次大賺一筆。

不過﹐由於泰珀有時會把一半以上的投資組合都投到單一的交易想法上﹐他也容易遭受慘烈而突然的損失。

這種做法讓他去年虧了逾10億美元。2008年1月﹐法國興業銀行(Societe General SA)交易員科維爾(Jerome Kerviel)被查出損失了50億歐元(合72億美元)﹐成為世界上最大的交易損失之一。由於擔心市場會暴跌﹐泰珀賣掉了大量持股。然而﹐價格卻並沒有下挫﹐這讓Appaloosa損失慘重。去年春季﹐泰珀轉而看好大型公司股並買進了一些﹐不過卻隨著股市的下滑而遭了殃。

2006年泰珀重金押注汽車配件供應商德爾福公司(Delphi)。但去年4月﹐他和一群投資者退出了一樁向這家破產企業注資至多26億美元的交易﹐引發了一場激烈的官司大戰﹐到今年夏季才得以解決。Appaloosa在德爾福的投資損失了近2億美元。

2008年﹐泰珀最大的基金縮水25%﹐超過了行業19%的平均降幅。

泰珀18年以上的老客戶席利(Alan Shealy)說﹐和泰珀一起投資就象是飛一樣﹐有幾個小時無聊透頂﹐然後是一陣陣的心驚肉跳。他是典型的機會主義者﹐投資任何資產類別﹐不過你必須要有一個鋼鐵般強壯的胃才行。

進入2009年﹐泰珀小心謹慎﹐公司資產中有20多億美元是現金﹐佔了30%以上。他極度渴望買進。泰珀用母校教授邁爾策(Allan Meltzer)說過的一句話對自己的投資理念進行了詮釋──“樹總是要長的”。換句話說﹐增長是經濟體的自然狀態﹐因此樂觀通常是會有回報的。

今年2月10日﹐泰珀讀到有關財政部開始推出所謂的“金融穩定計劃”(Financial Stability Plan)的文章。計劃包括政府收購銀行優先股、進而向銀行注資的承諾。優先股比普通股的回報機會要小﹐不過風險也要小。

當時﹐投資者們擔心政府最終不得不把大型銀行收歸國有。美國官員們說﹐他們並沒有這樣的意圖﹐不過投資者對此表示懷疑。把大型銀行收歸國有可能會令普通股股東遭遇滅頂之災。

來自財政部的消息被泰珀視為政府將支撐銀行的證據。他指示手下的交易員開始買進銀行股票和債券。

當時很少有投資者和他一樣樂觀。財政部長蓋特納(Timothy Geithner)推出計劃的當天﹐道瓊斯指數跌了逾382點﹐跌幅近5%。隨後的幾天中﹐銀行股繼續下挫。2月20日﹐美國銀行股價跌至2.53美元。到3月5日﹐花旗交易價格跌至0.97美元。

泰珀回憶起在公司小小的交易大廳中對合作伙伴之一的盧卡奇(Michael Lukacs)說﹐這太荒唐了﹐太瘋狂﹐瘋狂﹐瘋狂了!政府怎麼會說話不算數?他們不會讓這些銀行垮台的﹐人們失去理智了!

泰珀與盧卡奇和Appaloosa的另外一位高管伯林(Jim Bolin)聚到一起開會。泰珀堅持認為﹐刺激支出和低利率將提振經濟。他說﹐他估計美國政府將花旗等銀行收歸國有的幾率只有20%。

伯林對銀行持樂觀態度﹐不過仍認為持有銀行債券比高風險的股票要更安全。泰珀說他聽了他們的看法﹐不過他覺得已經到了押大注的時候。Appaloosa的人說伯林往往比泰珀更為保守。

在幾週時間里﹐泰珀的團隊購買了各種品種的銀行投資﹐包括債券、優先股和普通股。就在幾個月前﹐政府曾注資數十億美元維持美國國際集團(AIG)等公司的生存﹐就像他們現在對銀行所做的那樣。但是﹐這並未阻止這些股票的大跌。

3月份時該公司較年初一度損失了10%左右﹐總計約合6億美元。泰珀拿起電話做了更多交易﹐過去他常常把這件事交給下屬完成。這一次﹐他想直接與華爾街經紀人交流﹐看看情況糟糕到了什麼程度。

答案是:非常糟糕。泰珀說﹐他被告知他是大筆買進的唯一大投資者。

管理20億美元資產的投資公司Solaris Asset Management的首席投資長格里斯基(Timothy Ghriskey)回憶說﹐客戶們都擔心遊戲發生了改變﹐資本主義已不同於以往了。這是發自內心的恐慌。他說他在此期間只買了少量銀行類股。

在冬末的一天﹐泰珀聽到了他自己的客戶席利的質疑之聲。

席利回憶說﹐自己當時稱銀行的問題還遠遠沒有結束。不過﹐管理愛達荷州一家投資公司的席利仍堅持站在泰珀一邊。他說﹐我發現這些頭寸的流動性很強﹐因此如果他是錯的﹐他就會離場。

自2000年以後﹐泰珀就不太關注他的投資者的神經了。這一年﹐他曾打賭以科技股為主的納斯達克指數將會下跌。但很多投資者抱怨說﹐泰珀偏離了他的債券投資的根本﹐因此他取消了做空。當納斯達克市場幾個月後暴跌時﹐泰珀大為惱火。到2009年3月下旬﹐花旗集團的股價上漲了兩倍﹐泰珀的其它投資﹐包括垃圾債券也在上漲。他和他的團隊買進了更多﹐在各銀行發售股票時花費了10多億美元。泰珀說﹐他持有的花旗集團股票的平均成本是0.79美元﹐美國銀行是3.72美元。

到夏末﹐泰珀僅在花旗集團和美國銀行的股票上就獲得了約10億美元利潤﹐自1月份以來﹐他的總收益超過了45億美元﹐漲幅高達70%。

在Appaloosa高管伯林敦促謹慎行事後﹐泰珀也賣出了一些股票以鎖定利潤。但該公司仍持有大量美國銀行和花旗集團的股票﹐這兩只股票現在的價格分別是15.03美元和3.40美元。

泰珀仍然保持樂觀。他說﹐他預計利率將維持在低位﹐並認為股票和債券處於合理價位。

這種信念推動了另一個冒險的做法。

在今年的每季度末﹐泰珀都注意到投資者拋售商業房地產支持的問題債券。他從來沒有涉足這些投資﹐但他和他的10人團隊做了一些研究﹐認為這項投資具有吸引力﹐其中一些債券交易看來很安全﹐並能獲得15%以上的收益。

泰珀緩慢地投入10多億美元﹐取得了高評級的商業抵押支持證券10%至20%的所有權。他將重點放到了紐約Stuyvesant Town和666 West 57th St.等物業的貸款支持債券上。

他賭的是:如果經濟好轉﹐他將從這些債券上賺取巨額利息。但如果這些物業賺不回來投資﹐泰珀認為他還擁有這麼多債權﹐因此對物業的重組將有很大發言權。這意味著﹐他最終都可以左右逢源。

一些分析師警告說﹐他的這種做法風險很大。商業房地產的價值繼續下跌。債務類產品的所有者並不一定總有很大權力影響商業房地產的重組。而且﹐由於這些大物業的債務被分割成了許多塊﹐有許多投資者參與﹐任何控制權之爭都將格外複雜。

泰珀說﹐杞人憂天的想法是錯誤的:如果你像我們一樣認為經濟將會不錯﹐那麼我們會做的很好。

Gregory Zuckerman

12月 19, 2009

If------ By Joseph Rudyard Kipling

If you can keep your head when all about you
Are losing theirs and blaming it on you;
If you can trust yourself when all men doubt you,
But make allowance for their doubting too;
If you can wait and not be tired by waiting,
Or, being lied about, don’t deal in lies,
Or, being hated, don’t give away to hating,
And yet don’t look too good, nor talk too wise;

If you can dream---and not make dreams your master;
If you can think--- and not make thoughts your aim;
I f you can meet with Triumph and Disaster
And treat those two imposters just the same;
If you can bear to hear the truth you’ve spoken
Twisted by knaves to make a trap for fools,
Or watch the things you gave your life to broken,
And stoop and build ’em up with worn-out tools;

If you can make one heap of all your winnings
And risk it on one turn of pitch-and toss
And lose, and start again at your beginnings
And never breathe a word about your loss;
I f you can force your heart and nerve and sinew
To serve your turn long after they are gone,
And so hold on when there is nothing in you
Except the Will, which says to them: “hold on!”

If you can talk with crows and keep your virtue,
Or walk with kings---nor lose the common touch;
If neither foes nor loving friends can hurt you;

If all men count with you, but none too much;
If you can fill the unforgiving minute
With sixty seconds’ worth of distance run---
Yours is the Earth and everything that’s in it,
And---which is more---you’ll be a Man, my son!

如果在眾人六神無主之時,
你能鎮定自若而不是人云亦云;
如果在被眾人猜忌懷疑之日,
你能自信如常而不去枉加辯論;
如果你有夢想,又不迷失自己;
如果你有神思,又不致走火如魔;
如果你在成功之中能不忘形於色,
而在災難之後也勇於咀嚼苦果;
如果你聽到自己說出的奧秘,
被無賴歪曲成面目全非的魔術而不怨艾;
如果看到自己追求的美好,
受到天災破滅為一攤零碎的瓦礫,也不說放棄;
如果辛苦勞作已是功成名就,還要冒險一搏,
哪怕功名成烏有,即使慘遭失敗,也要從頭開始;
如果你跟村夫交談而不離謙恭之態,
和王侯散步不露諂媚之顏;
如果他人的愛憎左右不了你的正氣;
如果你與任何人為伍都能卓然獨立;
如果昏惑的騷動動搖不了你的意志,
你能等自己平心靜氣再作答時。
那麼,你的修養就會如天地般博大——
而你就是真正的男子漢了,我的兒子!

12月 18, 2009

讀鄧普頓勝道

牛市因為悲觀情緒而誕生,因為疑慮交加而成長,因為樂觀情緒而成熟,因為亢奮、狂喜而死亡。極度悲觀瀰漫時,正是買進的最好良機,而極度樂觀洋溢時,正是賣出的最好良機。
- 鄧普頓

某日一口氣地讀了鄧普頓勝道這本書, 這是近來難得一見的佳作, 差點錯身而過.

本書的主要觀點是教讀者如何做一個低買高賣和逆向投資的價值投資人, 如何趁市場恐慌時, 克服恐懼拚命吸納. 當然這種作法並不是盲目的, 他要求投資人要了解股價突然大跌, 是因為公司出現短暫的困難, 或是因完全失去競爭力, 造成滅頂之災. 買股票時除了要研究該公司之外, 還要了解它的主要競爭對手的情況.這些研究都要事前準備好, 時機到了就能馬上出擊, 還要了解到股票和公司是完全兩樣的東西, 因為很多時股價和公司的價值脫節, 高出太多或低估太多.

鄧普頓喜歡把焦點放在股價和價值差距極大的股票上, 用市場價格比實際價值低一半或用該股票5年後的純利不超過5倍市盈率來買入該股票, 預測公司未來成長時, 一定要保守. 投資人必須等到雨天(熊市)才買入股票, 然後等到晴天(牛市)才出售股票. 這些都要求投資人有極佳的耐心. 還有中熊市中買入質地較低的股票往往比買入優質公司為佳, 因為在熊市中較差的公司跌幅遠大於優質企業, 反彈時更加大, 但別忘了一定要分散投資.

另外他提到投資在不同的國家時, 該國的存款率一定要高, 借款不多, 這個國家的貨幣風險最低. 還有碰到平價股時, 但該企業已經受到政府的管製不容許它擴充或加價時, 就要放棄該股票了. 如果持有的股票漲到估計價值之上, 很可能已脫離投資圈, 進入投機行列了, 再不走就變成博傻遊戲.

鄧普頓運用的估值方法有很多, 有價格對營業額, 價格對現金流, 有同一行業的企業比較, 有PEG的比較, 有帳面值的比較, 或用價格對重置成本的比較, 亦有用到收購價值的比較, 公司回購等等.

最終都是一句, 吃得苦中苦, 方為人上人.

12月 16, 2009

打烊啦

09年已經接近尾聲了, 剩餘十幾日就收市了, 是時候準備一下聖誕節使使錢, 和拿些長假去下旅遊, 散散心了.

12月 02, 2009

太失敗

7月初弄了一個小型價值股的組合, 和自己的真實組合做個對比, 結果投資模擬的組合比真實組合的回報高了30%, 5個月的回報高達70%..........

模擬組合包括波斯登, 葉氏化工, 中國民航信息和新華文軒, 真實組合包括招行, 人壽, A50, Soho, 旺旺, 蒙牛, 惠理.

芒格論規模效應(ZT)

規模效應又稱規模經濟,即因規模增大帶來的經濟效益提高,但是如果規模過大,則可能產生資訊傳遞速度慢且造成資訊失真、管理官僚化等弊端,反而產生“規模不經濟”。對此查理•芒格在1994年南加州大學商學院的一次講演中做過重要的論述。


芒格認為,在考察一家企業成功或一家企業失敗的案例時,規模效應的作用至關重要。比如按照全球所有商學院有關規模優勢的理論:隨著公司經驗的增加,公司將變得更有效率進而導致成本的降低。這就是說,經手的量越多,技法就更精通。這就是不可估量的優勢,與企業的成敗興衰有著千絲萬縷的聯繫。

以幾何學來類比,如果你鑄造一個鐵圓形池,隨著池子越築越大,其表面所需要的鐵的面積就能構成更大體積。這就是所謂的“規模效應”。芒格舉例電視廣告,他說,在早期,僅有三個有線電視網覆蓋了90%的人群,電視廣告風靡。如果你是寶潔公司,儘管廣告費用巨大,但它財大氣粗,通過一個廣告就能甩掉大量的瓶瓶罐罐。而那些小公司,卻因為產品銷量少而無法輕易使用廣告。直到後來廣告的普及,才使這些小公司也有機會出頭。

芒格認為,規模優勢還與資訊競爭優勢相伴而行。例如在一個偏遠的地方,看到箭牌口香糖和格洛茨口香糖放在一起,一個標價40美分,一個30美分,你會為了10美分把從沒聽說過的品牌塞進嘴巴嗎?箭牌受惠於其知名度,就具備了規模優勢,也就是資訊競爭優勢。

芒格指出,規模效應在心理學上還有個淵源,就是“社交證明”(social proof),因為人總是有意無意受到其他人喜好和行為的影響。如果人們都簇擁去買同一個東西,我們就通常會認為它品質更好,於是也亦步亦趨。

又例如報業,除了一些超級大城市,美國每個城市都只剩下一家日報。當這家日報擁有很大的發行量,也就意味著有很大量的廣告。一旦兩者結合起來,哪個讀者還願意看那些薄薄的,信息量少的報紙?所以,這就是階梯式的“贏者通吃”,也是規模效應的一種。

再比如,國外有paypal,那麼涉及到支付的網站業務都會和paypal合作;國外有ebay,那麼很多公司基本上不做同類的C2C,也是直接合作;國外有skype;那麼基本上其他公司很少再放資源去開發同類型的VOIP;有MSN、雅虎通,最終也會實現互聯互通。而後進者,則非常難撼動先發者的優勢地位。除非有很大的技術等優勢,否則很難成功。

芒格同時指出,規模效應可能造就行業佔據絕對優勢的少數大公司,但並非無懈可擊。他說:並不總是越大越好,大規模的弊病就是官僚主義。在這樣的情況下,內部的激勵機制會失效。例如早期的AT&T(美國電話電報公司),在那樣的壟斷大公司下工作,誰還會在乎股東的利益?你的工作從你的文件籃(IN-BASKET)轉到別人的文件籃中,你就以為已經解決問題了。所以它逐步演變成臃腫、麻木的官僚機構。所以生活就是兩種力量的無止境對抗——一方面取得規模效應的優勢,一方面就是踩著美國農業部的腳後跟行事,美國農業部沒幹幾件有用的事,卻能夠忙得不亦樂乎。

和規模效應相對的,是“專業化”。例如大而全的《星期六晚郵報》曾經顯赫一時,但現在已經不在了。芒格幽默的說:我們手邊都是《越野摩托》這樣的雜誌,他們的讀者都是喜歡在比賽時開著摩托車翻跟頭的傻瓜,但他們非常熱衷於此。這本雜誌的利潤率說出來會令你垂涎三尺。

芒格在分析規模效應時,特別提到連鎖店。他說:說到規模效應,連鎖店值得一提。連鎖店具有巨大的規模效應。例如沃爾瑪,在面對零售巨人西爾斯.羅巴克(西斯連鎖百貨公司)時,他們在城市的郊區一步步打敗小的供應商,直到最後開始進軍城市區,去毀滅“大人物”。占盡優勢的西爾斯百貨公司卻在長期的優勢下逐步陷入官僚化,在這樣的體系下,如果你有新點子,保不准會成為這個系統的敵人(既得利益者阻礙了創新和變革)。

關於行業的競爭格局。芒格指出,儘管最終不少市場淪為少數公司的天下,但不同行業的競爭結果卻是截然不同的:例如航空業,幾乎沒有公司能最終從這個市場上賺到錢。而例如麥片公司,幾乎所有的製造公司都能賺到可觀的利潤。又如碳酸飲料的兩個巨頭:可口可樂和百事可樂,非常穩定的賺取利潤。芒格說的,即寡頭壟斷競爭格局下的“囚徒困境”:少數(特別是行業只剩下兩個巨頭)寡頭競爭時,似乎表面競爭激烈,實際上都在試圖維持一個“平衡”,主動進攻者可能會導致激烈的反擊使得兩敗俱傷。所以,我們對某些行業僅剩餘兩家寡頭的壟斷競爭行業,比如蘇甯與國美,人壽與平安,需要格外注意:這些公司的經營業績可能會非常穩定。例如乳製品行業(現在由於行業激變,情況更複雜)、家電零售行業、原來的電信運營行業等等。

另外,芒格指出,很多人根本不能區分,哪些是可能害死你的科技,哪些會有益,而巴菲特卻非常明白。芒格講了一個精彩的小故事:有一天,有個人跑去跟巴菲特說:有人發明了一種新的織布機,效率可能是我們機器的兩倍。巴菲特聽了後跟芒格說:夥計,我希望這不是真的,否則我們就要關門大吉了。芒格理解他的原意是:紡織業是個競爭過度的行業,改進機器會促使商品生產率大幅提升,但好處只會落在客戶身上,而廠家撈不到一點好處。而相反,芒格說:如果你在奧什科什擁有唯一一家報社,有人發明了更有效率的排版術,你使用這種技術,花費的成本都會從客戶那兒係數返還。芒格的意思很明確:只有對於具有壟斷優勢的企業,科技的提升才能將帶來的成本降低效果留在公司。

11月 27, 2009

Shop Around Today

在別人恐懼的時候你要變得貪心; 在別人貪心的時候你要變得恐懼 - 巴菲特

幸好今日上午見客, 下午有機會用超低價掃了一堆貨~~~~

當然是掃和世界無關的中資金融和消費股啦..........

杜拜只是欠幾百億美金而已, 極之輕微, 何況關香港中國差事咩...

11月 25, 2009

大抽獎

抽左10萬股的民生銀行, 先得2千股, 這次中獎比率實在是太低了, 真係連皮費都蝕埋, 幸好暗盤價升的很少, 一於明早再買多一些..........

11月 24, 2009

....

在通往勝利之門的路上,你會撿到很多鑰匙,這些鑰匙有的古色古香,有的金光閃閃,但只有一把才能打開那扇門。

  在進行決策時,會有很多人在你耳邊提出他們自己的意見,將他們手中的鑰匙交給你,讓你去選擇,但這個遊戲最殘酷的地方在於

  你只有一次嘗試的機會

  如果失敗了,你將失去一切。

  在戰役實施中,只有一個時機是最適合的,能抓住這個時機的,即是天才--拿破崙

11月 20, 2009

股市高低潮 常識最重要

一篇值得參考的文章, 但對作者的策略有所保留, 太高估自己的能力不是好事. 牛市運行期間, 做得愈多可能錯得愈多. 要同時選對換馬的對象和時機, 很多時都是撞彩.........
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Source: http://chinese.wsj.com/big5/20091119/csi090604.asp?source=channel

僅僅一年前﹐股市的猛跌是無可避免的話題﹐那時我覺得自己像個另類。許多人大談自己出逃了﹐止損了﹐變現了﹐蟄伏了。當時我說我在買進。

很多人看著我﹐以為我瘋了。市場跌得越深、調整持續的時間越長﹐我越是覺得孤立。所以我不再談這個話題﹐別人說起的時候我就點點頭。

現在﹐隨著市場連創年內新高(最近的新高是在週一)﹐我又覺得孤立了。這是因為我一直在遵守一種叫“常識”的制度﹐這個制度要我在大幅上漲(比如剛剛經歷的這一輪)過後賣出。

所以當別人都在為股票升值而歡呼時﹐我卻在思考該賣出哪一只。不要誤解﹐其實對於市場的上揚﹐我也像大家一樣高興﹐因為總的來說我是看好股市的。但我沒有在市場創下新高的時候買進﹐相反﹐我正在了結一部分浮盈﹐為市場調整到來的時刻儲備現金。

多年如此行事的過程中﹐我已經明白﹐為什麼這種做法沒能讓我成為某些投資者追捧的對象。很多人認為﹐賣出就是預測市場將會走低﹔當市場大幅上漲、一派歡欣鼓舞的時候﹐你憑什麼在這裡掃大家的興?但我並不想預測市場短線甚至是中線的走勢。我要做的不過是逢高賣﹐逢低買﹐以此獲得比嚴格的“買入並持有”策略更高的回報。到目前為止﹐這種辦法是管用的。

今年早前﹐我力勸大家也像我一樣買進。真是趕了巧了﹐我是在3月9日買進的﹐後來證明那正是市場觸底之時。

我的下一個目標是在納斯達克綜合指數(Nasdaq Composite)達到2220點時沽空。好幾次都快達到了﹐最近一次是在週一下午三點左右觸及2205點﹐與我的目標差不了多少﹐所以我了結漲幅﹐賣出了剩下的幾只銀行股。我在12月那期《SmartMoney》雜志里討論過﹐我仍然擔心商業地產市場的不斷惡化及其對銀行利潤與資產負債表的影響。

美聯儲(Federal Reserve)主席貝南克(Ben Bernanke)週一向紐約經濟俱樂部(Economic Club of New York)發表演講時談到了這個問題。當時他說﹐隨著經濟走軟﹐商業房產需求下降﹐導致房產價格大幅下滑﹐空置率上升﹐出租價格下跌。基本面的惡劣致使銀行賬面上商業房產貸款及支持商業抵押貸款擔保證券的貸款之信用質量急劇惡化。危險爆發時集中了大量商業房貸的規模更小的區域和社區銀行﹐壓力可能尤其嚴重。

這些問題已經廣為人知﹐照說應該已經反映在了股價當中。但有效市場假說去年受到了沖擊﹐當時眾所周知的住房市場困境並沒有反映在銀行股股價中。我預計﹐當商業房產部門大量違約的時候﹐似曾相識的情形會再次發生。

美國國會多個提案要求限制被認為遭濫用的消費銀行業務條款﹐如對借記卡透支處以罰款等﹐這也給銀行股造成壓力。某種旨在保護消費者的立法看來可能會通過﹐從而有可能讓銀行的利潤至少在短期內大幅回落。在上個月的股市漲勢中﹐銀行股、特別是地區銀行股的乏力顯得引人注目。但相比今年的低位﹐多數銀行股都已經強勁上漲﹐所以在我看來﹐它們是不錯的了結對象。

到某個時候﹐銀行股會再度成為買進目標。但隨著本輪上漲已臻日薄西山之境﹐日漸顯出靠慣性支撐的跡象﹐我正對整個金融類股避而遠之。

James B. Stewart

11月 19, 2009

巴菲特和蓋茨11月12日CNBC訪談錄

一次很好的訪問, 兩個大人物分享了很多關於經濟, 投資, 事業和概率的看法, 特別在人生事業方面, 找一個令你有激情的領域, 全力投入!
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11月12日週四,沃倫•巴菲特(Warren Buffett)和比爾•蓋茨(Bill Gates)參加了CNBC電視頻道在紐約哥倫比亞大學召開的主題為“讓美國繼續偉大”(Keeping America Great)的公開集會。

他們回答了學生們關於美國經濟體系、金融危機根源以及未來行業發展前景的提問,蓋茨稱最看好IT、能源以及製藥三大行業,巴菲特也就此問題作出了自己的表態。來自哥倫比亞大學商學院的貝基•奎克(BECKY QUICK)主持了此次活動。以下為問答摘要:

  從未對美國經濟體系失去信心

  主持人:你們兩位今晚來到這裡,是因為當前是美國歷史的一個關鍵時刻。民眾對美國經濟以及整個美國資本主義體制存在著疑問。在過去一年,是否有那麼一個時刻,你們兩位曾經對資本主義以及我們的生活方式存在過質疑?

  巴菲特:不,我沒有懷疑過。如果真有這樣的時刻,那該是去年9月,當時我們曾向經濟投入了大量資金,當時美國看起來陷入了深淵。資金大量撤出貨幣市場基金。商業票據市場陷入絕境,一切都面臨崩潰。我們投入了80億美元,但只夠維持幾天的運轉。但我從來沒有對經濟體系失去信心。美國依然運轉著,我們的資本主義體系已經有200多年歷史,其還會繼續前行。

  蓋茨:我們擁有一個複雜的金融體系,事實已經證明我們會犯錯誤。但在這些狀況的背後,更為根本的因素是創新,你可以創建新的公司,人們願意承擔風險和投資,偉大的科學不斷發展。這個國家仍然擁有最好的大學、最好的科學,我們將對資本主義體系作出微調。當然,我們會吸取教訓,不能用大量的短期貸款應對長期需求,不能承擔過高的杠杆。但美國資本主義體系的基本面是持續的,這個體系是市場推動的,我們著眼於長遠而投資教育和諸多基礎設施。此外,我認為,在去年秋天情況最為糟糕的時刻,美國也誕生了一些發明創新。我們研製出了新藥物、新晶片、新機器人等諸多新事物,能夠在未來數十年改善我們每個人的生活。

  問:兩位是否認為,貪婪和不道德行為是否是引發當前這場金融危機的關鍵原因?

  巴菲特:這當然會有一定影響。我們永遠都會有貪婪心理,這並不是過去幾年才出現的。去年第三季度,美國民眾切實感受到了恐慌,貪婪與恐懼影響到了他們的行為。危機起源於華爾街,但隨後蔓延到了整體經濟。但我們永遠無法擺脫貪婪,無法消除恐懼。我們擁有的資本主義體系,如剛才蓋茨所說,是一個基於市場的體系,使得我們能夠擁有出色的機遇和法律規定,能夠釋放出美國民眾的潛能,達到過去幾百年所不能想像的程度。

  這個體系本身並沒有錯。我們的經濟曾經充滿活力,如今仍有擁有動力。但我們已經有最偉大的推動力。這才剛剛開始,貪婪還會延續,不用對此憂心忡忡。美國電影導演奧利弗•斯通(Oliver Stone)即將完成《華爾街》電影的續集。可能在這部電影中,第一集中的金融大鱷戈登•蓋柯(Gordon Gekko)會再度歸來。但這並不是推動美國經濟體系前行的因素。推動美國經濟體系前進的是市場體系中機遇的品質以及對市場所帶來受益的瞭解,知道你退出之後就能享受到自己所獲得知識帶來的果實。這將推動美國經濟體系繼續運轉。

  蓋茨:最好的體系是你擁有良好的短期評估標準、完善的會計準則,追求利潤,關注風險,著眼於長期利益。投資進行新研究,讓人們創建新公司。美國在鼓勵年輕人冒險方面舉世無雙,而我就是最大的受益者。此外,我也必須招募那些較有經驗的人,我必須將產品銷售給較年長的人,這就是美國夢成真的過程。其他國家目睹了這一切,他們正努力創造這種動力。這有利於全世界。中國和印度將借鑒我們關於大學、創業精神以及簡化商業流程的理念,這很不錯。不過,我們誰也不希望再承擔極端的杠杆,冒巨大的風險。

  雷曼破產不可怕

  問:蓋茨先生,你並不是金融行業的人,但你能說說你最初聽說雷曼兄弟申請破產後的感受嗎?

  蓋茨:我對投資銀行的關注並不是很密切。因此,我當時並沒有覺得是一件非常可怕的事情。在科技行業,我最景仰的兩個公司,王安電腦和資料設備公司(Digital Equipment)都破產了。因此我覺得,市況總有起落,一些公司會被淘汰,我並不會對哪家公司出局感到失落。但雷曼兄弟破產帶來了連鎖反應,影響到了那些擁有該公司債券的人,一些複雜交易很難解開,這種複雜性可能會導致市場凍結。我記得當時我打電話給巴菲特,說“我應該對此感到擔憂嗎?”結果他回答說:“恩,有一點吧。”

  主持人:沃倫,政府放任雷曼兄弟破產是個錯誤嗎?

  巴菲特:或許是吧。我得說,總的來說,聯邦政府在應對這場經濟領域“珍珠港事件”時表現得相當不錯。如果當時美國銀行沒有收購美林,美林可能也會很快破產,當時確實會有一串多米諾骨牌般的連鎖反應。我覺得,政府當時可能沒有完全認識到雷曼兄弟是一個怎樣龐大的多米諾骨牌,或者沒有意識到該公司會對其他公司造成怎樣的連鎖反應。但總的來說,我對美國前財政部長亨利•保爾森(Henry Paulson)、美國聯邦儲備委員會主席本•伯南克(Ben Bernanke)、美國聯邦存款保險公司董事長謝拉•貝爾(Sheila Bair)、現任財政部長蒂姆•蓋特納(Tim Geithner)打很高的分,因為他們面對危機採取了史無前例的舉措。

  問:巴菲特先生,我的問題是關於雷曼兄弟和高盛集團,你當時面臨著投資機遇。我想知道,你為什麼選擇投資高盛,為什麼不選擇投資雷曼兄弟,或是同時投資兩家公司?

  巴菲特:在那個時候,我對高盛集團的狀況和管理層的信心超過了華爾街任何公司。現在看起來,高盛可能也會隨之受到牽連。安德魯•羅斯•蘇爾欽(Andrew Ross Sorken)的書《不能崩潰之龐大》很好地講到了這一點。但我不認為金融體系會隨之崩潰。我認為,聯邦政府最終會採取正確舉措。我認為,如果華盛頓採取正確舉措,高盛應該就是最佳投資。我認為高盛的狀況最為堅實,他們的前景最為看好。

  主持人:沃倫,你當時說高盛擁有最好的管理層和很多其他優點。你現在還這麼認為嗎?

  巴菲特:我和高盛的關係可以追溯到1940年我見到西德尼•溫伯格(Sidney Weinberg)(注:高盛創始人)。我關注這家公司很長時間了。他們擁有嚴格的紀律,尤其是他們對市場的時機把握,我認為高盛在這方面是華爾街中最為出色的。我認為,高盛CEO羅伊•布蘭克費恩(Roy Blankfein)有著非常出色的風險判斷力。現在看來,如果當時金融體系崩潰,那麼所有人都會受到衝擊。但我覺得高盛擁有從事金融業務的最出色人才。因此,高盛是我的第一選擇。當時,我也擁有一些其他選擇。

  問:考慮到經濟衰退的嚴重性,一些人將此歸咎於風險監控和承銷標準的系統性崩潰,此後展開了關於政府應當扮演怎樣的適當角色的黨派之爭。政府能夠在其中扮演積極角色嗎,應該怎麼做?

  主持人:你們兩位怎麼看待大政府?

  蓋茨:顯然,政府在商業週期中發揮著影響。隨著時間的推移,政府需要調整犯下的錯誤。眼下,問題主要是通過通貨膨脹和利率水準進行衡量。切實的問題,你是否能夠及時發現這些狀況,讓政府發揮積極的作用。現在來看,我們知道政府能夠採取很多舉措,救助那些即將破產的公司,以更為迅速的手段解決問題。但一個基本問題是,你能夠發現泡沫嗎,政府能發現泡沫嗎?這是一個偉大的問題。一些偉大的經濟學家對此有一些看法。但這個方面還沒有得到證實。

  巴菲特:去年9月,只有聯邦政府才能挽救局面。整個世界都想要解除杠杆。投資者驚慌失措,慌不擇路。當時唯一一個可能承擔風險,也是所有人希望卸下風險的實體就是聯邦政府。當時數天之內就有2000億美元撤出貨幣市場基金,商業票據市場陷入癱瘓,只有聯邦政府才能採取措施。幸運的是,我們的聯邦政府官員認識到了狀況,迅速採取了措施。政府發揮了巨大的作用。著眼未來,我們需要避免過度承擔杠杆,阻止大型金融機構的高管過度冒險,這將是一個非常困難的工作。但我們正在採取對策。為了營造更偉大的社會,那些被迫向聯邦政府求助以保生存的金融機構,他們的高管應當更多的下臺。目前為止,在對那些CEO們採取胡蘿蔔加大棒的措施方面,我們在這方面已經做得更好。但我覺得還應該伸出更多的大棒。

家庭是道德教育的最佳場所

  問:你們兩位認為,像哥倫比亞商學院這樣的商學院應當為信貸危機所發生的一切承擔起怎樣的職責?

  蓋茨:記住,資本主義取得了巨大的成功。人生標準,一切偉大的事物都來自於此。商學院的職責是訓練人們思考價值和領導能力。偉大的商學院會傳授出色的技能。現實是,我們遭遇了危機,我們遭遇了挫折,或許我們因為犯下的錯誤而白白浪費了兩到三年時間,但這並不是說商學院就不會發揮重要的作用。

  未來幾十年,商學院都會教授關於此次危機的個案研究。至少我們會因為反思經歷的痛苦而從中受益。杠杆是一件非常危險的事。巴菲特剛剛談到了金融衍生品就好像大規模殺傷性武器。投資者並沒有對此給予充分重視,尤其是在房地產領域,他們沒有完全理解房價可能下跌帶來的風險以及這對其他衍生品工具帶來的系統性風險。

  主持人:沃倫,你會在商學院教授道德課程嗎?

  巴菲特:我覺得學習道德的最佳場所就是家庭。我覺得,我們大多數人在上商學院之前就對身邊事物有了既定的價值觀。我認為,在商學院強調道德觀是重要的,但我覺得家庭是接受出色教育和道德觀的最佳場所。

  如果你回顧19世紀,我們曾經有過7次銀行大恐慌。回顧20世紀,我們有過大蕭條、世界大戰和大流感。美國並不能避免問題。但我們可以解決問題。在未來100年,我們的體系還會再度閃亮。或許15年的時間是馬馬虎虎,但我們還有85年好時光。在20世紀,道鐘斯指數從66點增至11400點。這裡是一片肥沃的土壤,我們沒有理由懷疑它。

  看好IT、能源以及製藥三大行業

  問:蓋茨先生,你覺得哪個行業會誕生下一個比爾•蓋茨?我很想投身於這個行業。

  蓋茨:每個行業都有不同的創新步伐。不過IT行業一直是最為令人激動的,軟體、光纖和晶片的魔力在推動著這個行業,晶片能力每隔幾年就會增長一倍。IT行業也改變了其他很多行業的規則。IT和互聯網行業所發生的一切令人不可思議。不過,未來數十年會有一些其他行業令人驚歎。能源技術,提供環保的廉價的能源。這個領域存在著諸多科學,大量商機,是一個全球性業務。這裡將存在一些偉大的職業機遇。還有製藥行業。我們還無法治癒帕金森症、阿爾茨海默並或者20種疾病。可以肯定,我們會不斷對此繼續研究,這是我看好的三大行業。當然還會有很多其他領域,但我最看好這三個行業。

  巴菲特:找到你感興趣的領域,你對此擁有激情的領域。如果我當年離開哥倫比亞大學的時候,有人告訴我IT行業會出現比爾•蓋茨,我不認為自己會在這個行業中表現出色。但我知道,什麼吸引我。我曾經提出為本•格雷漢姆(Ben Graham)(注:投資大師)免費工作,但他對我說,“你高估了自己”。不過,我還是投身於商界。我保證,只要這個領域令你著迷,你就能取得成功。別讓其他人告訴你該做什麼。你應該尋找自己的道路。

  主持人:剛有個學生問道:哪個產業可能會出現下一個比爾•蓋茨?我們借此機會對這個教室裡的學生進行了一次調查,看看他們是否認為在有生之年還能看到微軟公司這樣富有變革力的公司,結果十個人中有八個人都做出了肯定的回答!也就是說,80%的人認為他們還有機會。你們真是一群激情四射的傢夥。比爾,你是不是也同樣抱著這種樂觀想法?

  蓋茨:當然。資本主義是偉大的,時刻有大量新鮮事物誕生。有些失敗了,有些淪為平庸,但有些則是相當特別,它們會不斷成長,然後某一天,令每個人都大吃一驚。在我提到過的那些領域還將會不斷湧現出許多這類令人驚歎的公司。

  鐵路關係國家未來

  主持人:好的。讓我們聽聽看下一個學生問題。
  問:你好!我想問巴菲特先生,關於近來伯林頓北方公司(Burlington Northern)交易背後的原因有很多說法,我想知道你在這個時期增持鐵路部門資產的真正動機是什麼?

  巴菲特:當我六歲的時候,我想要一整套火車玩具,結果老爸不肯買給我。你好好想想這件事。鐵路是和國家未來的前景密切相關的。讓我們從這裡開始,我覺得這前提再簡單不過了——你沒法把鐵路挪到中國印度或者什麼別的地方,而且未來的幾十年裡美國還會有更多的人口他們會旅行得更頻繁,而且肯定還會有更多的貨物需要運輸。從環保或者省錢的角度,火車都是最好的選擇。伯林頓北方公司去年平均算來可用一加侖的柴油運輸一噸貨物470英里。這可比高速公路要實惠得多!同樣情況下,火車消耗的燃料僅有卡車的三分之一,而且污染也少得多。一列火車頂得上280輛卡車!因而未來,鐵路是更合適的交通工具。我喜歡美國西部,我喜歡伯林頓公司擁有的數千英里鐵路。你知道,如果國家前途黯淡,那鐵路也沒什麼前途可談了。我願意賭上一大筆錢,準確來說是340億美元,在十年、二十年、三十年後貿易會更加繁榮,美國會變得更好;對柏林頓公司的股東來說,也更好。

  主持人:好的。下一個問題。

  問:你好!我們剛經歷過可能是這輩子最糟糕的金融危機,起碼我希望是最糟糕的吧。我知道這使得很多美國人對於未來憂心忡忡,甚至輾轉反側夜不能寐。有沒有什麼能使得你們中的任何一位元也出現類似情況?

  巴菲特:我儘量讓我的生活中不出現這種事情。我不想讓你們聽上去覺得我像個流行病爆發季節裡的殯儀業者,但去年秋天對我而言確實激動人心。有些機會一兩年之前根本不會有,有些交易更是不錯。所以說,我實在不曾輾轉反側夜不能寐,當然我也不想處在那種可能導致我夜不能寐的境地。我也不為我們經濟體系是否能最終倖存而擔心。毫無疑問我們是一團糟,但是工廠還在,玉米地也還在,美國人的聰明才智不曾隨風而去,下一個比爾•蓋茨的創新精神也不曾失去。美國會沒事的,我知道這點。我們只是需要重振旗鼓,而且我們已經開始這麼做了。

  不要杞人憂天

  主持人:比爾,你提到之前你給沃倫打過電話,他說的是“大概我們需要稍微擔心些事情”,你會在夜裡因為憂慮而輾轉難眠嗎?

  蓋茨:不會。金融系統有著很大的自我調節餘地,而且還有著不錯的管理人員,這是相當幸運的事。我覺得有些不好的事情可能會是令人震驚的,譬如今後二十年要面對的恐怖分子製造的大型事件就是個相當糟糕問題,以及疫病,譬如目前正在流行的流感則是另一個。所以你得時刻關注著這些異常情況。這就是我想要指出的兩點。但是整體上,這個系統的其他部分是有著自動糾錯的能力的。長期來說,我擔心的是我們的教育系統,尤其10年級以後的教育應該比現在的更好,不過這還不至於使我夜不能寐。對於未來的機遇和國家的經濟實力而言,教育系統都是非常重要的。考慮到它沒什麼改進,我覺得有點令人擔心,應該得到更多人重視才好。

  巴菲特:貝基,如果你有個極好的農場,而且你知道今後50年中有5年會出現旱災,但其他年份都是風調雨順的,你不會因為這5年而鬱鬱不樂吧?你得承認你有個很不錯的農場,我們美國的經濟系統也是如此。

  主持人:考慮到我們剛遭過旱災,這是不是不大可能會……

  巴菲特:不會。如果你在哥倫比亞大學裡學過統計學,你就得承認這點。

  主持人:好吧。下一個問題繼續。
  問:巴菲特先生,近來市場上揚的走勢之猛史上罕見,很多人都在質疑目前的價格水準能否維持,您覺得這真的是市場的反彈嗎?

巴菲特:明天誰知道會發生什麼事呢?我舉個例子來說明吧。我在1942年買進了我的第一支股票,那時候我11歲。我從那時起步,漸漸認真起來。你覺得,1942年之後直到現在,對市場而言的最好年份是哪一年?你大概沒法知道答案,是1954年,道鐘斯上漲了50%。實際上,你回顧1954年的時候會發現那也是個蕭條時期。那一次的不景氣始於1953年的7月,失業率在1954年的9月達到最高點,到11月的時候就業市場境況更是淒涼。

  因而,只看到目前經濟狀況就決定是否買賣股票是十分不明智的做法。你得著眼長期來考慮特定時期中你投資的股票價值。所謂的“下周”沒什麼意義,因為下周實在是太近了。重要的是,要對你投資的行業有著正確的長期預計並且做出評估,不然你就總是和糟糕的經濟或者低迷的市場作伴了。我在買下伯林頓的時候,我才不在乎是不是在下周、下個月或者明年會出現一波購車熱。這樣的時期給了我一個機會去做一些事情。等待是愚蠢的。我寫過這樣的文章。如果你一定要等到你看到知更鳥的時候,春天都結束了。

  主持人:但是同時,沃倫,你也反復提到說去年在美國不少領域的投資是一次冒險,一次對美國未來的豪賭。你在海外有不少投資,也在中國花了不少時間。到底是在美國機會多,還是海外機會更多呢?

  巴菲特:我認為美國現在機會更多。我們是世界上最大的經濟體,我們正尋找著大手筆的交易呢。不過我也很高興能找到一些別的東西,不管是在中國還是別的什麼地方。美國現在的機遇比其他任何地方都多。

  主持人:蓋茨,你同意這說法嗎?

  蓋茨:恩,是的。美國得益,全球得益。你不大可能碰到世界其他地方境況良好而美國一塌糊塗的情況。我們的命運被自由貿易和世界各地不斷湧現的創新捆在了一起。你知道,即使是在伯林頓公司也有不少員工是來自世界各地的。

  巴菲特:我希望如此。

  中國的發展激動人心

  蓋茨:中國正在發生的事情十分激動人心。對我們來說,簡直太棒了。如果我們要在中國人民如1979年那般窮困和如我們一般的富足兩者之間來選擇的話,我覺得還是讓我們希望他們成為和我們一樣的消費者和發明家吧。他們距離這個標準還很遠呢。過,中國擁有龐大的人口,足以發生很多不可思議的事情。你們可能瞭解,有些過去我們認為是接受我們援助的國家,譬如巴西、墨西哥、泰國等等,現在都成為了生力軍。對於世界而言,不單純依賴於美國是件好事。但美國是能源革命最可能出現的國家,IT業的革新方興未艾,我們仍將是先行者。

  主持人:好了。我們很快回來繼續下一個問題。順便說一句,如果有機會的話,你覺得沃倫•巴菲特或者比爾•蓋茨來當你的職業顧問如何?

  問:我想問蓋茨先生,你每天所做的事情中最重要的是什麼?

  蓋茨:恩,我做的事情挺多的。我想最重要的事情應該是閱讀,然後繼續學習吧。我涉足不少新的領域如健康、教育、基金會等等,讀的東西很多,我也非常喜歡閱讀。我覺得,用知識武裝自己然後和那些專家學者們坐在一起並和他們一起探討,是讓我明白自己在做什麼的好辦法,也就是說,我想,學習是最重要的。

  問:我想知道,巴菲特先生MBA畢業後進入真實的商業世界時,有什麼東西可能是MBA教育中所缺少的呢?

  巴菲特:MBA教育給了我足夠多的準備,我不是說這個學位,而是說一些教授教授了我很多。我六、七歲的時候就知道我對投資有興趣,應該說我挺很幸運,那麼早就能找到自己感興趣的東西。我在哥倫比亞大學有兩個非常好的老師,我讀了他們所寫的所有文章和書籍。不是說知識水準有了多驚人的增長,但是我從中獲得了靈感並深受鼓舞。他們對我太好了,對我就像對待自己兒子一樣,會帶我出去吃大餐。

  投資家本•格雷厄姆對我也是如此。這些令我對自己堅信不疑。這些信任我的人們把我帶入了這個我早已深愛的領域,一如順風而行。不過對於MBA我在這裡要補充一點,現在我打算為在座的每一位支付10萬美元,相當於你們未來收入的10%。你們可以在節目結束後來找我。(笑聲、掌聲)如果這個是真的話,如果你們10%的資產是10萬美元的話,你們現在就擁有百萬美元資產了。你們可以不斷提高自己——你們很多人都可以這樣做——就像我畢業的時候本來可以提高溝通能力一樣。你們知道,這個可不是課堂上教的。我後來參加了戴爾•卡耐基(注:美國著名公關學家和教育家)的公共演講課。

  如果你們通過提高溝通能力,將自己的價值提升了50%,就相當於增加了50萬美元的資本價值。你可以在課後來找我,我會支付給你15萬美元。

  問: 蓋茨先生,你顯然是通過艱苦卓絕的努力才達到現在的高度,你認為單純的運氣在你的成功中扮演了什麼角色呢?

  蓋茨: 我在很多方面都十分幸運。我幸運地擁有某些天賦,父母與我分享他們的工作感想,慷慨地允許我購買任何想要的書籍,而且我趕上了好時機。微電子處理器是一項複雜的發明,只有當你夠年輕的時候才能發現它的意義,而我正為文字軟體著迷,這使得微處理器獲得了不可思議的影響力。無論是機遇和技術,我都算是適逢其會,還幸運地遇到了一些人,如我面前的沃倫,有機會和他們交談,向他們學習。一個人能如此幸運實屬難得,但這是我成功的主要因素之一。

  忘年交

  問: 我想分別請問巴菲特先生和蓋茨先生,在你們之間獨特的友誼和職業交往的生涯之中,對方什麼特質是最令你佩服的?

  主持人:好的。誰想先開口?

  巴菲特:嗯,我想說我最佩服的是比爾對於如何處理他積累的財富的態度。如他所說,他是個非常幸運的傢夥,生當其時其地,創業適逢其會,成功得水到渠成。最終,他明白自己是一個偉大社會的受益者,而不是每個人都如我和他一樣幸運的。他認為,世界上每個人都和其他人一樣是平等的,而他不僅以自己的財富來支持這個觀點,更以自己的時間來支持它。他的妻子梅琳達也是如此。他們將把自己的後半生所有的精力、才能、財富等等都用在改善世界上65億人的生活上。這是我最佩服的。

  蓋茨:對於沃倫,你可以說出他的許多優點,譬如他的品格和幽默感。但是我想說的是他對教學的熱忱,他將世事化繁為簡並渴望教導他人的熱忱,如此一來,人們能從他一生的經驗汲取寶貴經驗,並從無數他建立的旨在揭示事物規律模型中受益匪淺。他樂於教導他人。當他在給我打電話的時候也是這樣做的。這是我獲得的一份的真正禮物,我對此深懷敬意。

  問:我想問兩位一個問題。在你們職業生涯中,你們很早便知道自己想要什麼。對於那些還懵懵懂懂的人,你們有什麼建議嗎?

  蓋茨:找到真正激發你激情而且你又擅長的事情有時候可能得花上不少年。我想沃倫和我都挺幸運的,某種程度上來說,可以說是直接就撞到了。那時候我甚至不知道我的興趣是不是軟體,也不知道能不能算一份職業,我只是迷上它了。這事發生的時候,感覺好極了。我想大部分人都是在20多歲的時候開始嘗試一些不同東西,經歷中的有些事情會帶給你不同的感覺,也帶來不同的工作機遇。我想你該在最初的工作中儘量尋找接觸不同東西的機會,然後當你發現你為之著迷的事情之後,直接開始幹吧。

  巴菲特:首先,我想說,先找個合適的人結婚吧。嘿,我說這話是認真的。這會令你的生活發生很大的改變,它會改變你的志向抱負乃至一切。和什麼人結婚這非常、非常重要。此外,你該試著設身處地的想像,如果你是我,也就是說,如果金錢對你而言已經沒什麼意思了,你會做些什麼。我79歲了,但我仍然每天工作。這是這世界上我最想做的事情。在你生命的早期,你距離這個境界越近,你在生活中獲得的樂趣會越多,你也會做得越好。所以,不要被眼前的利益所控制。然後,盡可能地找一個你敬佩的人或者組織並為之工作。

  那時候我願意為本•格雷厄姆工作是因為我對他的敬仰超過對行業中的其他任何人。我不在乎他付我多少錢。當他終於雇了我之後,我搬到了紐約,在我收到第一份薪水之前根本不知道自己的工資是多少。但是,我知道我願意為他工作。我知道每天早晨我從床上一躍而起,對於今天要做的事情充滿期待,而且當我晚上回家的時候我會變得比早晨更聰明。找一份令你興奮的工作吧,為某個激起你熱情的人或者某個機構工作。

  問:這個問題是給巴菲特的。如果收購伯林頓北方公司代表著你長期以來的買入並永遠持有的投資哲學,那麼此次金融危機是否對你的投資哲學或者投資進程產生影響?

  巴菲特:不,我的投資哲學一點兒都沒變。我喜歡具有持久競爭優勢而且管理層為我所喜歡並且信任的企業,我喜歡以合適的價格買入這種企業。附帶的,我還可以享受勝利的果實。但我自己不會去經營一個企業。

  問:請問巴菲特,你是否建議個人投資者根據格雷厄姆和多德的投資法則進行投資和分配資本?

巴菲特:這取決於他們是否是一個積極型投資者。格雷厄姆將投資者分為積極型和消極型。如果你願意在投資上面花很多時間,我建議你盡可能多看資料,你就會發現便宜貨,一旦發現就馬上行動。

  我從1950年、1951年開始使用這種投資方法以來,這種方法從沒發生變化,而且在我的餘生也不會出現變化。我不上學以後,讀了穆迪的約1萬頁報告中的每一頁,而且讀了兩次,尋找適合投資的公司。你也需要這樣做,世界上不會有人告訴你有什麼好買賣,你必須自己去找。不過這非常耗時。

  如果你是消極型投資者,我只建議你在很長一段時間內持續買入指數基金。

  我要告訴你的一件事就是,最差的投資就是持有現金。雖然大家都說現金為王,但隨著時間流逝,現金的價值將下降。相反,好的企業會越來越有價值,而且你不需要花太多時間關注好企業,你只需要找到並投資於這些好企業。

  主持人:這是不是意味著你認為最壞時期已經過去了?你也一直持有很多現金啊。

  巴菲特:持有足夠的現金能令我感到舒服,不會在睡覺的時候感到擔憂。但這並不意味著我喜歡將現金作為一種投資。長期內現金是無利可圖的投資。但你總要有足夠的現金,以避免別人可以決定你的未來。

  現在,最壞的事情——金融恐慌已經過去了。不過金融恐慌的影響還沒有結束,但這種影響總會結束,可能是明天、下周、下個月或者一年後就會結束。雖然失業還未觸底、商業也未觸底,但股市已經觸底。不要因為覺得明天會有更吸引人的投資,就錯失今天很吸引人的投資機會。

  謹慎投資替代能源

  問:請問你們如何看待將替代能源投資作為發展經濟和使經濟恢復增長的方式?

  主持人:蓋茨稍早談到過這個問題。

  蓋茨:關於替代能源投資,目前存在很多很多想法,但這些想法中很多都可能走進死胡同。太陽熱能、太陽電能以及核能等都將得到發展,我們將發現這些替代能源是否能夠解決成本挑戰。我們希望確保所有替代能源都得到足夠的研發和監管批准,因為這些替代能源中將有一個能為我們提供安全廉價的能源,雖然我們現在還不知道是哪一個。

  我認為現在我們對替代能源的研發投資還不夠,政府政策應該促進對替代能源的研發投資。

  現在,替代能源是最為流行的投資領域。當大家都關注一個領域時,對這個領域的投資就會很多,總體資本回報也會很高。但是當某種東西成為熱門時,就會出現泡沫。因此,應該謹慎對待替代能源投資。替代能源是一個熱門投資領域,但不是一個好的投資領域。

  問:你曾經說過,大潮不退去,你就永遠不會知道是誰在裸泳。當然,知道何時會退潮也很重要。我們該如何培養,或是鼓勵商業領袖洞察環境?

  巴菲特:我覺得他們過去一年已經吸取了很多教訓。在伯克夏,我們實際上有70多名管理者。我認為,他們大多數人都比15個月前更為明智了。不過,我覺得有效的原則能讓你渡過一切,這是我從格雷漢姆那裡所學到的。我以此渡過了市場起伏,不需要對此感到擔憂。

  商界領袖最重要的特質

  主持人:比爾,你認為一名商界領袖最重要的特質是什麼?

  蓋茨:令人驚訝的是,經商的要素非常簡單。你獲得的收入必須高於你所花的成本。這是一個非常簡潔的概括。但要預計未來數年的情況並不容易,我們是否進行正確的投資?我們是否能在競爭中勝出?這是某種常識,我想你們會通過經驗擁有這種意識。我認為,這是一個隨著時間積累的東西,而商學院則是你能夠密集積累經驗的地方。

  巴菲特:簡單地說,把企業當做未來100年你家族能擁有的唯一企業來運營,而且你還不能出售它。但你不需要每個季度用利潤去衡量企業業績。衡量的標準是,企業是否能夠抵禦風險,給企業帶來競爭力的特質是擴大還是縮小。我對他們說,如果你從事什麼業務,是因為其他人都在做的話,那這是不夠的。如果你將其作為一個理由,那就忘了它吧。你不需要為做什麼事找一個理由。但不要以此為理由。

  問:你們兩位覺得是什麼特質讓你們與眾不同?

  巴菲特:我們倆擁有激情。我們從事現在的事業是因為我們熱愛它。我們並不是為了發財才從事當前事業的。我們可能是覺得,我們能夠做好它,能夠成功從而致富。我覺得激情是極其重要的。我很幸運擁有幾位偉大的導師,父親是我人生的一個偉大導師,在職業生涯方面我受益于格雷漢姆。我很幸運在很早的時候就奠定了正確的基礎。我基本不再效仿其他人。我每天早上會照鏡子,鏡子總是同意我。於是我就出門做我認為自己該做的事情。其他人想什麼不會影響到我。

  主持人:比爾,如果你必須選出一件讓你鶴立雞群的事情,你會選擇什麼?

  蓋茨:讓你身邊擁有偉大的人,大量閱讀,從長遠考慮。但我還認為,你必須在一些重要時候擁有自信。當我離開哈佛大學的時候,我對朋友說,“為我工作吧”,這其中存在著某種自信。你會有一些時刻,必須相信自己,你必須抓住這些時刻。

  問:巴菲特先生,你最近為比爾蓋茨夫婦基金會作出了巨大的貢獻。是否可以談談你為此貢獻的原因和感受?

  巴菲特:我只有在與他們目標完全一致時才會投入,這一目標就是為大多數人做最好的事情,不管他們在哪裡,男性還是女性,膚色和信仰如何。基金會相信每個人都是平等的。我非常善於賺錢。如果你讀了亞當•斯密(Adam Smith)在1776年寫的關於勞動分工的文字,你就會知道,如果你老婆要生孩子了,別試圖學會自己接生,你該去找個產科醫生。因此我從事我所擅長的工作。而他們與我志向完全一致。

  問:對兩位而言,最為重要的導師是誰,你們從他們學到了什麼?

  蓋茨:我的父母為我做出了偉大的榜樣。我父親是個律師,他會和我分享他所做的事情。我還有一些商業合作夥伴,我們互相學習,尤其是史蒂夫•鮑爾默(Steve Balmer)。我還從巴菲特身上學到很多,聽聽他是如何應對艱難狀況,如何從長遠考慮的,如何影響世界。如果你有機會和這樣的人在一起,那是太棒了。

  大贊對手

  問:我的問題是關於蘋果。蓋茨先生,你能否評論下史蒂夫•約伯斯(Steve Jobs)作為蘋果CEO的表現?

  蓋茨:恩,他做得非常不錯。蘋果的業務有所不同,他們的產品包括了硬體和軟體。但當約伯斯回到蘋果的時候,蘋果處在非常艱難的狀況。實際上,當時蘋果差點就難以生存。約伯斯也帶來了管理層。他給蘋果帶來了關於偉大產品和設計的創意,這使得蘋果成為了不可思議的力量。擁有這樣的競爭對手很不錯。我們也為蘋果寫軟體,微軟與蘋果展開競爭。但在我所從事的行業中的領袖中,約伯斯擁有更多靈感,他拯救了蘋果。

  問:蓋茨先生,你是否覺得穀歌就像早期的微軟?

  蓋茨:恩,他們的確擁有和我們過去一樣的問題。(笑聲)這是另外一個出色的競爭對手。他們招募了很多出色的人才。他們在搜索市場佔據了領先地位,獲得了難以置信的利潤。隨著時間的推移,穀歌會面臨更多的競爭壓力。穀歌是一個偉大的成功範例,兩位元年輕人共同努力,推進一個創意,取得了絕對偉大的成功,而我們都在使用搜尋引擎,都希望可以有多樣性。我們會從中受益。

  問:巴菲特先生,像你這樣的價值投資者相信基本面分析,而深入的基本面分析對智慧投資非常關鍵。不過,你過去曾幾次說,你進行過非常迅速的資本配置決策,有時候還不到五分鐘。我想知道你當時是基於什麼資料才做出自信決策的。

  巴菲特:這是50年的準備以及5分鐘的決策。(笑聲)

  主持人:你只是看看資料表,看看年報,就做出決策?

  巴菲特:是的,有時候我可以這樣。就拿投資可口可樂來說吧。我喝可口可樂有60年時間了,我從中看到了幾個關鍵要素,並在1988年購入了該股股票。但重大決策是根本不要耗費多少時間的。如果你耗費很多時間進行投資,你就會陷入麻煩。

  主持人:如果美國是一檔股票,你們會買嗎?
  蓋茨:當然。
  巴菲特:用保證金購買。(笑聲)

平淡如水

現在策略是坐定定等牛市的高潮來臨, 估值已經偏貴了, 找不到投資對象, 要買的早就買了, 再上用埋界王拳, 手上的現金是負值, 通漲對我沒有任何影響,  目前的組合仍然是80%是中資金融股, 這些股票還未開始發力, 亦未到平衡組合的時機, 唯一的策略就是等.

所以都不知道寫什麼好...........

11月 13, 2009

黑黑黑...

上個月投機意馬輸了幾千元, 但是這星期又因為太早賣了惠理少賺一成, 太過短線就常常碰到這些問題, 幸好前陣子沒有把旺旺賣掉, 否則穫利又少了二成了......

今日中了一手中糧, 民生銀行不知道抽不抽好.......

11月 10, 2009

賭場修煉 船王哈利訓子秘訣

2009-10-10 23:52 來源: 《商界》 作者:張從忠 責任編輯:小剛
能在贏時退場的人,才是真正的贏家。

美國船王哈利曾對兒子小哈利說:“等你到了23歲,我就將公司的財政大權交給你。”誰想,兒子23歲生日這天,老哈利卻將兒子帶進了賭場。老哈利給了小哈利2000美元,讓小哈利熟悉牌桌上的伎倆,並告訴他,無論如何不能把錢輸光。

小哈利連連點頭,老哈利還是不放心,反復叮囑兒子,一定要剩下500美元。小哈利拍著胸脯答應下來。然而,年輕的小哈利很快賭紅了眼,把父親的話忘了個一乾二淨,最終輸得一分不剩。走出賭場,小哈利十分沮喪,說他本以為最後那兩把能賺回來,那時他手上的牌正在開始好轉,沒想到卻輸得更慘。

老哈利說,你還要再進賭場,不過本錢我不能再給你,需要你自己去掙。小哈利用了一個月時間去打工,掙到了700美元。當他再次走進賭場,他給自己定下了規矩:只能輸掉一半的錢,到了只剩一半時,他一定離開牌桌。

然而,小哈利又一次失敗了。當他輸掉一半的錢時,腳下就像被釘了釘子般無法動彈。他沒能堅守住自己的原則,再次把錢全都壓了上去,還是輸個精光。老哈利則在一旁看著,一言不發。走出賭場,小哈利對父親說,他再也不想進賭場了,因為他的性格只會讓他把最後一分錢都輸光,他註定是個輸家。誰知老哈利卻不以為然,他堅持要小哈利再進賭場。老哈利說,賭場是世界上博弈最激烈、最無情、最殘酷的地方,人生亦如賭場,你怎麼能不繼續呢?

小哈利只好再去打短工。他第三次走進賭場,已是半年以後的事了。這一次,他的運氣還是不佳,又是一場輸局。但他吸取了以往的教訓,冷靜了許多,沉穩了許多。當錢輸到一半時,他毅然決然地走出了賭場。雖然他還是輸掉了一半,但在心裡,他卻有了一種贏的感覺,因為這一次,他戰勝了自己。

老哈利看出了兒子的喜悅,他對兒子說:“你以為你走進賭場,是為了贏誰?你是要先贏你自己!控制住你自己,你才能做天下真正的贏家。”

從此以後,小哈利每次走進賭場,都給自己制定一個界線,在輸掉10%時,他一定會退出牌桌。再往後,熟悉了賭場的小哈利竟然開始贏了:他不但保住了本錢,而且還贏了幾百美元。

這時,站在一旁的父親警告他,現在應該馬上離開賭桌。可頭一次這麼順風順水,小哈利哪兒捨得走?幾把下來,他果然又贏了一些錢,眼看手上的錢就要翻倍——這可是他從沒有遇到過的場面,小哈利無比興奮。誰知,就在此時,形勢急轉直下,幾個對手大大增加了賭注,只兩把,小哈利又輸得精光。

從天堂瞬間跌落地獄的小哈利驚出了一身冷汗,他這才想起父親的忠告。如果當時他能聽從父親的話離開,他將會是一個贏家。可惜,他錯過了贏的機會,又一次做了輸家。

一年以後,老哈利再去賭場時,小哈利儼然已經成了一個像模像樣的老手,輸贏都控制在10%以內。不管輸到10%,或者贏到10%,他都會堅決離場,即使在最順的時候,他也不會糾纏。

老哈利激動不已,因為他知道,在這個世上,能在贏時退場的人,才是真正的贏家。老哈利毅然決定,將上百億的公司財政大權交給小哈利。

聽到這突然的任命,小哈利倍感吃驚:“我還不懂公司業務呢。”老哈利卻一臉輕鬆地說:“業務不過是小事。世上多少人失敗,不是因為不懂業務,而是控制不了自己的情緒和欲望。”

老哈利很清楚,能夠控制情緒和欲望,往往意味著掌控了成功的主動權。

11月 06, 2009

周末金曲

首歌幾好聽架, 不過原來的MV拍得太過狗血了, 用這個代替吧.

11月 04, 2009

隨機性

第一章 命運就是機會

 記得我年少時,常在安息日望著燭臺上的燭火跳躍。當時我的年紀還感受不到燭光的浪漫,只覺得燭光在牆上映出忽明忽暗的影子,十分神奇。影子一下子移動,一下子變形,或長或消,看起來不像有什麼道理或規畫。那時的我,卻相信燭火的搖曳有其韻律與理由,有一定的模式,是科學家所能預測出來的,還能用數學方程式來解釋。

 「人生並非如此,」父親告訴我,「世事多半是難料的。」他告訴我,當他被囚禁在布亨華特(Buchenwald)集中營時,有一次因為饑餓,偷了麵包房的一條麵包。麵包師傅要蓋世太保把有嫌疑的人全集中起來,然後問:「是誰偷了麵包?」沒有人承認,結果他們打算把嫌疑犯一個個的射殺,直到全部殺光或有人承認為止。父親挺身而出,救了大家。

 他說當時他並不想當英雄,只是想到橫豎都是一死。誰知道麵包房師傅並沒有殺他,反而給了他一份助手的工作。「這就是機運,」他說,「這事本與你無關,但是換個結果,就不會有你了。」

 發現自己能夠活在世上,居然要感謝希特勒,還真叫我大吃一驚。德國人殺死了我父親的前妻和兩個小孩,抹掉了他的前半生。如果不是戰爭,父親不會移民到紐約,不會碰到我母親,也不會有我和我的兩個兄弟了。

 父親很少談到二次大戰。我當時並不明白,幾年後才恍然大悟,他談到自己的痛苦經驗時,並不是要我知道他的經歷,而是與我分享生命中更大的教訓。戰爭是個極端,但是機遇在人生中扮演的角色並非基於極端。生命的輪廓就像燭火,隨著各式各樣的隨機事件不停的向新的方向伸展,再加上我們做出的反應,就決定了每個人的命運,因此生命難以預料,也難以詮釋。

 就像看著羅氏墨漬測驗(Rorschach blot)時,可能你看到的是瑪丹娜,而我看到的是鴨嘴獸,我們所接觸的資訊,不管是商業、法律、醫藥、體育、媒體,或者你小三兒子的成績單,都有許多方式來解讀。然而,不同于解讀羅氏墨漬,詮釋機遇所扮演的角色,則有正確方式與錯誤方式之分。

 人在面對不確定的時候,常會憑直覺來衡量與抉擇。要決定一隻對著我們齜牙咧嘴而笑的老虎,是因為飽足而快樂,還是餓昏了把我們當成飽餐的物件?在這種生死一線間,能憑直覺迅速做出正確判斷,無疑具有演化上的優勢。不過,當今世界的損益計算方式不同於草莽時代,光憑直覺的決斷過程有其缺點。

 面對今日的老虎,這種慣常思維方式下的決策,往往並非最好,甚至還十分不妥。對研究腦部如何處理不確定狀況的專家來說,這些結論一點也不令人驚訝:許多研究指出,腦部負責評估意外情境的部分,與掌管情緒(也就是不理性的主要根源)的部分,有緊密的聯繫。

 例如,功能性MRI(磁振造影)顯示,多巴胺系統掌控風險及報償的評估,而這種系統是腦部的一種報償回路,對激勵及情緒過程十分重要。MRI影像也顯示,與情緒狀態(特別是恐懼)有關聯的杏仁體,也會在我們基於不確定而做出決策時,活躍起來。

 人類用來分析偶發情況的機制,是綜合了演化因素、腦部構造、個人經驗、知識與情緒等的複雜產物。事實上,我們對於不確定性的反應十分複雜,有時候腦內不同部位會做出不同的結論,彼此競爭以取得主導。

 比方說,每當你吃了蝦子,四次之中有三次,你的臉腫大了五倍,「邏輯」的左半腦會設法找出個模式,而「直覺」的右半腦則乾脆說「別吃蝦了」。至少,這是研究人員在沒那麼痛苦的實驗安排中發現的──這個遊戲稱為「機率猜測」。代替蝦子及過敏反應的,是一連串兩種顏色的卡片或燈光,比方說綠色和紅色,每種顏色出現的機率不同,除此之外沒有任何模式可循。例如,紅色出現的機率是綠色的兩倍,就像紅-紅-綠-紅-綠-紅-紅-綠-綠-紅-紅-紅等等。受試者要做的,就是在觀察一陣子後,預測下一個出現的是紅或綠。

 玩這個遊戲,有兩種策略。一種是每次都猜出現頻率較多的顏色;這是老鼠和其它動物偏好的策略。採取這個策略,可以保證讓你有一定的猜中率,但也得認命不會更好。比方說,綠色出現的機率是75%,如果每次都猜綠色,那麼猜中率就是75%。

 另外一種策略,就是讓你猜紅猜綠的比例「吻合」先前觀察到的紅綠出現比例。如果紅綠的出現有一定的模式,而你又看出了這個模式,這個策略就能讓你每次都猜對。不過,如果紅綠的出現是隨機的,那麼第一種策略的結果比較好。當綠色隨機出現的機率是75%時,採用第二種策略,在十次中大約只能猜中六次。

 人類通常都想找出模式,而在這方面,我們就給老鼠比了下去。

 有些人的腦部受到某種手術後創傷,左半腦與右半腦的溝通被截斷了(稱為裂腦),如果對這些病人進行機率猜測的實驗,只讓他們用左眼看卡片或燈光,並以左手表達他們的猜測,這樣就成了對他們的右半腦進行實驗;如果實驗只牽涉到右眼及右手,就是對左半腦的實驗。研究人員對這些病人進行了這一串的實驗,發現右半腦總是猜較常出現的顏色,而左半腦總是想猜模式。

 面對不確定而能做出明智的評估,是一項難得的技能。可是就像所有的技能一樣,靠著經驗就能改善。下面我要審視機運在周遭世界扮演的角色,以及幫助我們瞭解這個角色而發展出來的概念,和導致我們誤入歧途的種種因素。

 英國哲學家暨數學家羅素曾說:「我們都是以『素樸實在論』為起點,也就是認為萬物正是它們所顯現的樣子。我們認為草是綠的,石是硬的,雪是冷的。可是物理學家告訴我們,草的綠,石的硬,雪的冷,並不是我們從自身經驗得知的草的綠,石的硬,雪的冷,而是相當不同的東西。」

 接下來,我們要透過「隨機性」的鏡頭探視生命,我們會發現,生命當中有許多事物,並不全然就是表面上顯現出的樣子,而是截然不同的東西。
 
•獎賞有效,懲罰無用?

 2002年,諾貝爾委員會把經濟學獎頒給了科學家卡尼曼(Daniel Kahneman)。
 在今日,經濟學家涉足各式各樣的領域:他們解釋教師的薪水為什麼那麼低,美式足球隊為什麼那麼值錢,豬只的生理機能為什麼限制了養豬場的規模(豬只的排泄量是人類的三到五倍,於是擁有幾千頭豬的養豬場製造出的排泄物,遠超過鄰近的城鎮)。

 縱使經濟學家做出了很棒的研究,令人側目的是,2002年的諾貝爾經濟學獎得主卡尼曼卻非經濟學家。他是心理學家,數十年來與特弗斯基(Amos Tversky,1996年去世)合作,一起研究並澄清了大家對「隨機性」的種種錯誤詮釋,這些誤解正是本書中即將談及的許多謬誤的源頭。

 在瞭解「隨機性」扮演的角色時,我們會面對的最大挑戰在於,雖然隨機性的基本原則來自日常的邏輯,但由這些原則導致的許多結果卻違背直覺。卡尼曼與特弗斯基的研究,就是因為一樁隨機事件的激發而開始的。

 1960年代中期,卡尼曼還是希伯來大學的年輕教授,他答應接下一份不怎麼有趣的工作:向一批以色列空軍飛行教官,講解行為改變的一般觀念及其在飛行訓練心理學中的應用。卡尼曼清楚的解釋獎賞有效、懲罰無用的觀念。有個學員打斷了他,提出反駁,就此啟發了他的頓悟,引導了他往後幾十年的探索之路。

 「我通常會稱許學生完成的巧妙飛行動作,結果他們下一次總是會退步,」打斷卡尼曼的飛行教官說,「對學生的不佳表現,我會大吼大叫,通常他們下一次都會進步。你怎麼能說獎賞有效,懲罰無用?我的經驗可不是如此。」其它的飛行教官也有同感。

 卡尼曼認為,飛行教官的經驗似乎是對的。但是,卡尼曼也相信那些證明了獎賞有效、懲罰無用的動物實驗。反復思索這個顯然的矛盾之後,卡尼曼突然想到:吼叫斥責只是發生在進步之前,但與表像相反的是,它並非進步之因。

 這怎麼可能呢?答案就在「回歸到平均值」(regression toward the mean)這個現象裡;這意思是說,在純碰運氣的情形下,在一連串隨機事件中,緊接在不尋常事件之後發生的,極可能是個普通事件。

 情形是這樣的。

 戰鬥機飛行學生都具有某種程度的能力,要提升他們的飛行技能,牽涉到很多因素,也需要大量的練習。當技能經由練習逐步提升時,進步的程度在連續兩次飛行中,很難看得出來。一次特別好或特別差的飛行,多半就只是運氣罷了;也就是說,如果某位學生做了個特別漂亮的降落,遠遠超過他正常的水準,那麼回到正常水準的機會就很大,也就是下一次的表現會差些。如果前一次教官稱讚了他,自然就顯得「稱讚無用」。

 但是,如果學生那天做了特別糟的降落,例如沖出跑道,沖向空軍營地餐廳裡裝海鮮濃湯的大湯桶,那麼第二天回歸到他正常水準的機會就很大,也就是表現進步了。如果他的教官習慣在學生表現差勁時大吼「你是豬頭啊!」,那麼看起來就像「斥責有用」。

 於是,一種「表面的」模式就出現了:稱讚學生表現佳,會有反效果;學生表現差勁,教官大吼把他比成畜生,然後學生進步了。卡尼曼班上的教官就從這些經驗中,領悟到大吼是有效的教育工具。其實,這根本不會造成任何差別。

 這個直覺上的錯誤,刺激了卡尼曼去思考:這樣的錯誤想法是普遍的現象嗎?我們是否也像那些飛行教官一樣,相信粗暴的責駡可以改善孩子的行為、員工的表現?當我們面對不確定時,是否還有其它的錯誤想法?

 卡尼曼知道,人在做判斷時,必然會運用某些策略,來簡化這判斷工作的複雜程度,而與機率有關的直覺,在這個簡化過程中佔有重要的地位。

 吃了街邊小攤販令人垂涎三尺的炸玉米餅之後,你的肚子會不會不舒服?碰到這個問題,你不會真的去回想那些你曾經光顧過的路邊攤,然後算算事後吞下的胃藥,得出一個估計數字;只憑直覺回答就是了。

 然而,1950及1960年代早期的研究卻顯示,人在面對「隨機性」時做出的直覺反應,在這類情況中失靈了。卡尼曼想知道,這種對不確定的誤解到底有多普遍?這種誤解對我們的決策過程又有什麼影響?

 幾年後,卡尼曼邀請一位年輕教授特弗斯基來客座演講。午餐休息時,卡尼曼向特弗斯基提到正在自己腦中成形的想法。接下來的三十年裡,卡尼曼和特弗斯基發現,就連在複雜的題材上,不管是軍事或運動賽事、企業困境還是醫學問題,只要一牽涉到隨機過程,人的信念與直覺就經常「出槌」。
 
•暢銷書是命!

 假設四家出版社都拒絕了你寫的那本揉合了愛情、戰爭、全球暖化的驚悚小說,直覺和胃中翻騰的感覺大概都在告訴你,你的稿子不夠好。可是,你的直覺對嗎?你的小說真的沒人要看嗎?

 經驗告訴我們,如果擲了幾次銅板,都是正面向上,並不表示這個銅板的兩面都是正面。既然一本書的暢銷與否,是完全無法預料的,那麼有沒有可能,即使你的小說終歸會上暢銷書榜,許多出版社仍可能看走眼,而回覆「感謝投稿,但本社並無出版此類小說的計畫」?

 1950年代有一本書不斷的遭出版社拒絕,得到的評語有「很枯燥」、「僅是一成不變的記述家人之間的小爭吵、瑣碎的煩惱和青春期的感傷」,還有「這部作品就算五年前出現,當時二次大戰的題材還很熱,我也不認為它有機會出頭」。

 這本書就是安妮•法蘭克的《安妮的日記》,如今銷售量達到三千萬本,是史上最暢銷的書之一。

 這種退稿信也寄給過普拉絲 ,理由是「確實沒有值得我們注意的真正才華」。還有歐威爾 的《動物農莊》,理由是「動物的故事在美國不可能有銷路」。以撒•辛格 也被退過稿,理由是「又是個波蘭出生的有錢猶太人」。東尼•席勒曼 成名之前,他的經紀人拋棄了他,還勸他「別再寫那些印第安人的玩意」。

 類似的誤判不勝枚舉。事實上,許多全球暢銷的書不只遭受一次退稿,而是履次遭到退稿。

 舉例來說,今天還沒有幾本書能比約翰•葛裡遜 、蘇斯博士 、羅琳女士的作品更具吸引力了。不過,他們成名前所寫的初稿(最後都極為暢銷),卻一再遭到退稿的命運。葛裡遜的《殺戮時刻》退稿達二十六次;他第二本書《黑色豪門企業》的初稿私下流傳於好萊塢,在吸引到六十萬美金的電影權利金後,才有出版社感興趣。蘇斯博士的第一本兒童書《我想我在桑樹街看到了它》,曾被二十七家出版社拒絕,而羅琳的《哈利波特》第一集初稿也被退了九次。

 銅板還有另一面,這一面是出版界每個人再清楚不過的:許多像葛裡遜或羅琳一樣有才華的作者,被退稿五次、二十次後決定放棄,從此就給埋沒了。就像塗爾(John Kennedy Toole)這位作家,被拒絕了太多次,對小說的出版完全絕望,因而自殺身亡。不過他的母親始終堅持,十一年後,《笨蛋同盟》(A Confederacy of Dunces)出版了,得到普立茲小說獎,至今已賣出了將近兩百萬冊。

 從一本偉大小說(或珠寶首飾,或巧克力餅)的創作,到那本小說(珠寶首飾或巧克力餅)成堆擺放在零售商店,期間有很大的隨機性與不確定。這就是為什麼不管在哪個領域,成功人士都是同一類的人──永不放棄的人

 事業、投資的成功與人生抉擇,不管是大事還是小事,當然是技能、準備與努力的結果,但相當程度上也是隨機因素的結果。我們所看到的現實,並不是其中人事物的真實反映,反而是受到無法預見或變化多端的外在力量的隨機影響,而模糊了的影像。這並不是說能力不重要,它可是增加成功機會的因素之一;而是說,行動與結果之間的連結關係,並不如我們料想的那麼直接。因此,過去並不那麼容易瞭解,未來也不那麼容易預測,但如果我們的目光能夠超越表面的解釋,必能受益匪淺。
 
•電影票房好壞也是命

 我們習慣低估「隨機性」的影響。理財專員可能會建議我們購買那檔「連續五年徹底打敗國內基金」的拉丁美洲基金;如果我們的三酸甘油脂升高了,醫生可能會歸因於我們最近以健康食物餵飽小孩後,偷偷的到速食店飽餐一頓。

 無論你接不接受理財專員或醫生的建議,很少人會質疑他們是否有足夠的資訊,做出那樣的結論。不管在政治圈、經濟界或商業界,甚至當事業或大筆金錢處於危急關頭,許多偶然的事件往往眼睜睜的錯誤解釋為成功或失敗。

 好萊塢就是個很好的範例。好萊塢遊戲的獎賞(或懲罰)就該當如此嗎?還是說,命運之神對票房好壞的重要性,超乎大家的想像?我們都明白,天才並不能保證成功,但往往不知不覺的假設「成功必定來自天才」。然而,無法預知一部電影能否大賣的恐懼,卻令好萊塢坐立難安,尤其是自從小說家兼編劇威廉•高曼的經典之作《銀幕春秋》(Adventures in the Screen Trade)於1983年出版之後。高曼在書中引述前片廠執行製作畢克(David Picker)的話:「如果我接受所有我回絕了的拍片計畫,而拒絕所有我先前接受的拍片,票房結果會是一樣的。」

 這並不表示一部家庭製作的恐怖片,可以很容易就像「大法師:吸血鬼首部曲」那麼賣座,那可是投資了八千萬美金的大製作。不過呢,幾年前卻有個例子:「厄夜叢林」,整部片的製作只花了六萬美金,就在全美創下了一億四千萬的票房,是大法師的三倍以上。

 當然,這並非高曼的意思;他所指的,只有那些經由專業製作出來、值得正派片商發行的好萊塢電影。而且,高曼並沒有否認電影的票房表現有它的道理。不過,高曼確實認為這背後的理由十分複雜,而從片子開拍到上映第一周,其間的過程很容易受到各種不可預測和控制的因素所影響,因此,憑經驗去猜測一部尚未開拍的電影的潛力,其實和擲銅板決定,差不了多少。

 在好萊塢,難以預料的例子很多。
 大卡司(華倫•比提加上達斯汀•霍夫曼)、砸大錢(五千五百萬)的「伊斯達」(Ishtar),票房只有一千四百萬,讓片廠跌破眼鏡。「最後魔鬼英雄」也遭遇了同樣的命運——阿諾•史瓦辛格加上八千五百萬的製作費,只得到五千萬的票房收入。

 相反的,環球電影公司對年輕導演喬治•盧卡斯的電影「美國風情畫」有所保留,結果,不到一百萬的製作成本,卻創下了一億一千五百萬的票房。但這並未能讓他們對盧卡斯的下一個拍片計畫稍減疑慮。盧卡斯叫這個故事「星際殺手路克的冒險:摘自懷爾日誌」,環球認為「無法製作」。

 最後,二十世紀福斯公司接下了這部片子,但他們對這個計畫的信心不大,只給了盧卡斯二十萬的編寫費和執導費,而盧卡斯則保有續集和周邊商品的權利。結果,「星際大戰」以一千三百萬的成本,締造了四億六千一百萬的票房,從此打造了盧卡斯王國。

 電影拍板定案後,需要好幾年才會完成,後制及宣傳期間還會碰上許許多多無法預料的因素,更不用說還有觀眾高深莫測的口味,因此,高曼的看法並不是那麼牽強。(而且最近還得到經濟學研究的證實。)即便如此,派拉蒙影業的老闆倚重片廠執行製作的,是他們挑中賣座片的能力,而不是美國鋼鐵公司需要的那種管理能力。但是,如果高曼是對的,這種能力也不過是幻覺,這些大搖大擺的執行製片,實在不值一紙兩千五百萬的合約。

 要決定一個結果有多少是由於技能,多少是出於運氣,可不能不傷點腦筋。隨機事件就像麥片中的葡萄乾,成群成串成堆的出現。雖然幸運女神賜予能力的時候是公平的,結果卻不公平。也就是說,如果十個好萊塢的執行製片,每個人都擲十次銅板,雖然每個人都有相同的機會當贏家或輸家,到最後都會有贏家及輸家。在這個例子中,至少有一位執行製片擲出不止八個正面或反面的機會是三分之二。

 假設盧卡斯製作了一部新的「星際大戰」系列電影,決定在某個測試市場進行一項瘋狂的實驗。他將同一部電影以兩個不同的片名上映:「星際大戰A版」和「星際大戰B版」。兩部電影各有各的宣傳活動與發片時程,除了預告片及廣告中,一部說是A版,一部說是B版;其餘完全一樣。

 現在開始市場競爭。哪一部會比較賣座?
 假設我們訪問前兩萬個觀眾,記下他們選擇看哪一部片(暫且不管那些說他們兩部都會看、然後堅稱兩部片有微妙差異的死忠粉絲)。由於電影本身及行銷活動完全一樣,我們可以建立這樣的數學模型:想像所有觀眾排成一排,依次擲銅板決定觀賞A版還是B版。

 因為銅板正反兩面出現的機率一樣,你大概會認為在這個實驗性的票房大戰中,兩部電影都各有一半的時間居領先地位。可是,隨機性的數學卻不是這麼說的:領先地位的改變,最可能發生的次數是0,而其中一部片在兩萬個觀影調查中一路領先到底的可能性,是雙方展開拉鋸戰的八十八倍。

 這個結果並不是告訴我們電影之間沒有不同,而是即使所有電影完全一樣,有的電影就是會比其它電影賣座。
 
•短視現實的好萊塢

 在好萊塢、各大企業的董事會或其它地方,這種事情並不會得到討論的機會,因此典型的隨機模式,諸如一連串的好運或壞運,或資料集中現象等,往往就給錯誤解讀了。更糟的是,給當成了新趨勢來因應。

 近期好萊塢大起大落的例子當中,最引人矚目的就是雪麗•藍辛(Sherry Lansing),她執掌派拉蒙多年,十分成功。那幾年間,派拉蒙奪得的奧斯卡最佳影片就有「阿甘正傳」、「英雄本色」及「鐵達尼號」,並且創下總收入最高的兩年。但是突然間,藍辛的聲譽直直落,在經歷《綜藝》(Variety)週刊所說的「一連串票房慘敗」後,藍辛遭派拉蒙解雇。
 數學上對藍辛的命運,有短的解釋和長的解釋。先說短的。看看這串數字:11.4、10.6、11.3、7.4、7.1、6.7。注意到沒有?藍辛的老闆瑞斯通(Sumner Redstone)也注意到了,對他而言,這個趨勢很重要,因為這六個數字代表藍辛任內最後六年派拉蒙的市占率。這串數字促使美國《商業週刊》猜測藍辛「可能不再握有好萊塢的好手氣了」。沒多久,藍辛宣佈她將離開,幾個月後,一位能幹的經理人布拉德•葛雷(Brad Grey)走馬上任。

 為什麼一位勝券在握的天才,帶領公司走過七個好年頭,然後幾乎在一夜之間一蹶不振?有許多說法解釋藍辛早年的成功。

 當公司蒸蒸日上的時候,眾人稱讚藍辛把派拉蒙變成好萊塢經營最善的電影公司,能把普通的故事轉化為賣座一億的超級大片。當她運氣不再,那些「修正主義者」就有話說了。她對老片重拍及續集的偏好,過去讓她成功,現在則成了弱點;最難聽的說法,可能就是說她的失敗是由於她的「折衷口味」。大家責怪她批准製作「時間線」、「古墓奇兵2」這樣的票房毒藥。突然間,藍辛成了不願意承擔風險、保守、與時代脫節的人。

 不過,藍辛真的該為自己想把麥克•克萊頓 的暢銷小說搬上銀幕而受責難嗎?當「古墓奇兵」第一集創下一億三千一百萬票房營收時,那些批評者又在何處?

 就算這些關於藍辛弱點的理論都成立,我們還是可以想想她垮得多突然。難道她一夕之間變得不願意冒風險,和時代脫了節?

 畢竟,派拉蒙的市占率就是這麼突然之間跌下去的。前一年她還躊躇滿志,隔年卻成了午夜脫口秀主持人取笑的對象。如果她走上黴運是因為難纏的離婚官司讓她憂鬱沮喪,或是因為被控侵吞公款,或者是參加了某個邪教,這在好萊塢還是能夠理解的。但實情卻非如此。當然,她的腦部也並未受傷。事實上,對於藍辛的這些新近弱點(不願承擔風險、保守、與時代脫節),批評她的人所能提出的唯一證據,也就只有這些新近的弱點罷了。

 從事後諸葛的眼光看來,藍辛的解雇與其說是決策的錯誤,不如說是電影工業對於「隨機性」的誤解。藍辛離開時,派拉蒙次年的片單已經準備就緒,所以,如果我們想知道藍辛若繼續留任,她的表現會如何,我們只要看她去職後隔年的數字就可略知一二。靠著「世界大戰」和「鐵男總動員」等片,派拉蒙創下了十年來最好的暑假票房紀錄,市占率也重回到將近10%。

 這並不只是個反諷,它更是我們在前面提過的,隨機性的那個面貌:回歸到平均值。《綜藝》週刊以這樣的頭條報導這件事:「臨去秋波:昔日掌門人的電影讓派拉蒙起死回生」。我們不禁要想,要是維康集團(派拉蒙的母公司)有點耐心,頭條可能就會寫成:「風光的一年讓派拉蒙和藍辛重振旗鼓」。

 藍辛開始時運氣不錯,到頭來卻厄運上身,不過要是她開始時運氣就不好,情況可能就更糟糕了。而這正是哥倫比亞電影公司掌門人馬克•康頓(Mark Canton)的命運。

 康頓上任之初,被喻為票房的靈通人士和狂熱份子,但是經過幾年的票房失利,他被解雇了。一位不願透露姓名的同僚批評他「沒有能力分辨贏家與輸家」,另一位則說他「太忙於帶頭搖旗呐喊」。

 我們瞧瞧這位失寵的掌門人,離開時,留下即將上映的電影有哪些:「星際戰警」(全球票房五億八千九百萬)、「空軍一號」(三億一千五百萬)、「第五元素」(二億六千四百萬)、「征服情海」(二億七千四百萬)及「大蟒蛇:神出鬼沒」(一億三千七百萬)。
 《綜藝》週刊這麼說:康頓遺留下的電影「不只賣座,而且是賣翻了」。

 這就是好萊塢;在這裡,擔任迪士尼總裁十五個月的邁可•歐維茲(Michael Ovitz),拿走了一億四千萬的離職金,片廠總監大衛•貝格曼(David Begelman)因偽造文書與侵佔,被哥倫比亞公司解雇,幾年後被獲米高梅聘他為執行長。

 在隨後的章節中,你將看到這種困擾好萊塢的錯誤判斷,也會在生活的各個層面擾亂你我的知覺。
 
•全壘打王秘辛

 對於隨機性的暗中作用,我個人的頓悟來自大學時,我修了一門機率論,並開始應用到運動賽事上。這其實並不困難,因為就像電影工業,運動比賽的成就很容易量化,而且資料容易取得。當時我就發現,隨機性就和毅力、苦練與團隊合作一樣,不只適用於運動,也適用於生活的各方面。

 因此,我準備仔細探討兩位美國職棒大聯盟的強打者羅傑•馬里斯(Roger Maris)和米奇•曼托(Mickey Mantle)的故事,這個故事對我們所有人都是個啟示,就算你不知道棒球和乒乓球的差別。

 那是1961年的事。當年我雖然認識不了幾個字,但還記得馬里斯和他的洋基隊隊友曼托登在《生活》雜誌封面上的照片,曼托可比馬里斯受歡迎得多。當時他們正在競賽,想要打平或打破貝比•魯斯1927年創下的單季60支全壘打的紀錄。

 那個年代還是個理想主義的年代,老師會把「我們需要貝比•魯斯這樣的英雄」或「我們國家還沒出過半個奸詐的總統」之類的話掛在嘴邊。正因為貝比•魯斯的傳奇那麼神聖,要挑戰他的紀錄,也得是一個配得上的人才行。

 曼托雖然深受膝傷困擾,卻一直都是強打者,是球迷和媒體的寵兒。相貌帥氣,好相處,正是人人期待能由他來打破紀錄的人。

 馬里斯卻是個粗線條、孤僻的人,每一季的全壘打數從未超過39支,離60支可遠了,並不被看好。我的朋友對他的印象是討人厭,不接受訪問,也不喜歡小孩。他們都是曼托的死忠球迷,我卻喜歡馬里斯。

 結果,曼托的膝傷終究擊垮了他,他只擊出了54支全壘打;馬里斯則擊出了破紀錄的61支。貝比•魯斯一生中有四個球季,擊出超過50支全壘打,而有十二個球季的全壘打數在大聯盟中獨佔鰲頭。可是,馬里斯後來再也不曾在任何球季擊出50支、甚或40支全壘打,也不再領先群雄。這樣的整體表現,更加深了球迷的憤慨。

 隨著歲月的流逝,馬里斯持續遭球迷、體育記者、還有其它球員批評,他們判定:全壘打王頭銜的壓力把馬里斯擊垮了。有一位著名的棒球老將這麼說:「馬里斯沒有資格打破貝比•魯斯的紀錄。」這樣說或許沒錯,但背後的理由並不是這位老將所想的。

 幾年後,受到那門大學數學課程的影響,我學會了以新的眼光來思考馬里斯的成績。為了分析馬里斯、曼托兩人的競賽,我重讀《生活》雜誌的那篇舊文章,在文章裡發現一段簡短的討論,講到如何用機率理論預測馬里斯、曼托比賽的結果。於是,我決定自己建立一個全壘打數的數學模型。我是這麼想的:

 每一次上場打擊的結果(也就是成功的機會),最主要當然是看打者的本事,但也受到許多其它因素的相互影響,例如:他的健康狀況;風向、陽光或球場的燈光;比賽當時的戰況;投手的球質;能否猜到投手的球路;擊出的刹那,眼手是否完全協調;前一晚是否和某個辣妹混得太晚了,或是當天早上的辣味起司熱狗堡有沒有在胃裡作怪等等。

 如果不是這些無法預料的因素,打者要嘛每次上場打擊都能打出全壘打,要嘛就每次都打不出。事實上我們只能說,每次上場打出全壘打的機率是多少,打不出的機率又是多少。

 在每個球季幾百次的打席中,這些隨機因素通常平均掉了,由此而產生某個具代表性的全壘打數,這個數字會隨打者的球技而增加,最終又會因歲月不饒人而逐漸減少。可是,這些隨機因素有時候沒有給平均掉。這種情況多久會發生一次?會造成多大的「脫軌演出」?

 從球員每年球季的統計數字,我們可以估計每次他站上打擊區時,擊出全壘打的機率有多大。1960年,馬里斯創下生涯紀錄的前一年,他大約每打擊14.7次,會擊出一支全壘打(跟他巔峰狀態的四年裡的平均全壘打數,相差不多)。我們暫且把這樣的表現稱為「常態馬里斯」。我們可以這麼類比「常態馬里斯」的全壘打球技:

 想像有一枚銅板,平均每擲14.7次才出現一次正面,而不是平均擲兩次出現一次。每當馬里斯踏上打擊區,我們就擲一次銅板,出現一次正面,就當作是擊出一支全壘打。例如,你想模擬1961年球季馬里斯的打擊狀況,就依照他那年上場打擊的次數,依次擲銅板,這樣你就可以製造出一系列馬里斯1961年可能的戰果,這會符合「常態馬里斯」的全壘打模式。

 如果馬里斯的球技並未突飛猛進,只是保持常態的全壘打技術加上純粹的機運,這些模擬的球季,就會描繪出「常態馬里斯」在1961年可能打出的成果。

 如果真要執行這個實驗,我需要一枚超奇怪的銅板,強而有力的手腕,還得向學校請長假。所幸,運用亂數學,我能以數學方程式及電腦來做分析,可省事多了。

 結果一點也不意外,在我模擬的大部分球季,「常態馬里斯」的全壘打數,就落在馬里斯正常表現的範圍。有些模擬球季,他擊出的全壘打數多一點或少一點,但也有少數的模擬球季,出現了多出很多支或少掉很多支全壘打的情況。

 重點是,以「常態馬里斯」的球技,擊出貝比•魯斯一般的戰果,這樣的機會到底能夠多少個球季出現一回?

 我本以為「常態馬里斯」與貝比•魯斯紀錄相當的機會,和無意中買到大樂透中獎彩券的機會差不多。一個稍差的球員大概就是如此。不過「常態馬里斯」的球技雖然不及貝比•魯斯,但揮出全壘打的機會還是遠高於平均。因此,「常態馬里斯」締造紀錄的機會並不是微不足道,大約每32個球季會有一次打平或超越貝比•魯斯的紀錄。

 看起來這並不是太大的機會,而你大概也不會賭馬里斯或賭1961年會有人打破紀錄。但是,這個機率卻匯出令人意外的結論。為什麼這麼說?我們想想下面這個有趣的問題。

 考慮過去70年間所有和「常態馬里斯」相當的球員,也就是從貝比•魯斯創紀錄到類固醇的時代(由於藥物使用,全壘打更為普遍),其中某個球員純因機遇在某個時間點打平或超越貝比•魯斯紀錄的機率有多大?相信馬里斯剛好就是碰上那個不尋常球季的幸運兒,是否也算合理?
 
•意外,總在意料之中
 歷史紀錄顯示,那段時間內,大約每三年就出現一位在球技上和機會上都和1961年的「常態馬里斯」相當的球員。如果把這些人加在一起,那麼純因機遇,這些人當中有一人打平或超越貝比•魯斯的機率,比50%還要高一點。換句話說,在這70年間,我們大可期待一位有本事每年打出超過40支全壘打的球員,擊出了60支或更多支全壘打;這個現象就像你在收訊不佳的電話中,偶爾會在雜訊中聽到爆裂似的一聲。對那個「幸運兒」,我們神化他、詆毀他、無窮無盡的分析他……這一切也都在預料之中。

 我們永遠都無法確認,馬里斯在1961年的表現,是否好到超越他職業生涯中的任何一季,還是他只是命運特別眷顧的幸運兒。但是,就像已故演化生物學家古爾德(Stephen Jay Gould)和諾貝爾物理獎得主薄賽爾(E. M. Purcell)等科學家,針對棒球及其它運動比賽所做的仔細分析也發現,類似的擲銅板模型類比,十分吻合球員與球隊的實際表現,包括連贏或連輸的情形。

 當我們看到運動場上或其它事物中,出現了超乎尋常的表現,要記得:即使沒有超乎尋常的原因,也會有超乎尋常的表現。隨機事件看起來往往像非隨機事件,而在詮釋人類事物時,要小心別把二者混為一談。

 花費了幾個世紀的時間,科學家總算學會超越顯然的秩序,認知到自然界與生活中的隨機性。本章中,我讓各位稍稍瞥見隨機性的作用。下面的章節中,我將從歷史脈絡來談「隨機性」的中心概念,描述其間的關聯,期望能提供你新的觀點去看待周遭的事物,進而對大自然的基本面貌與人類經驗之間的關聯,有更深的瞭解。

組織一下

重新整理一下, 一些國企的資料

華潤系
0291.HK 華潤創業有限公司
0597.HK 華潤微電子有限公司
0836.HK 華潤電力控股有限公司
1109.HK 華潤置地有限公司
1193.HK 華潤燃氣控股有限公司
1313.HK 華潤水泥控股有限公司

招商系
0133.HK 招商局中國基金有限公司
0144.HK 招商局國際有限公司
3968.HK 招商銀行股份有限公司

中信系
0241.HK 中信21世紀有限公司
0267.HK 中信泰富有限公司
0998.HK 中信銀行股份有限公司
1205.HK 中信資源控股有限公司
1883.HK 中信1616集團有限公司

中遠系
0517.HK 中遠國際控股有限公司
1199.HK 中遠太平洋有限公司
1919.HK 中國遠洋控股股份有限公司
3377.HK 遠洋地產控股有限公司

中糧系
0506.HK 中國食品有限公司
0606.HK 中國糧油控股有限公司
0906.HK 中糧包裝控股有限公司
2319.HK 蒙牛

保利系
0119.HK 保利(香港)投資有限公司
3800.HK 保利協鑫能源控股有限公司

11月 03, 2009

商人

我認識一位元商人,隨身帶了150頭駱駝,還有50個奴僕。有一晚,他在波斯灣怯失島的寓所招待我,終夜誇誇其談。

他說:“我在士耳其斯坦存著一批貨;我在印度斯坦有一批花色品種齊全的商品;這張是房契,這張是商號開給我的抵押單。”又說:“我打算到亞力山大裏亞去住一陣,那邊空氣好,對身體有益,可惜地中海風浪太大,現在去不成。薩迪!我只想再作一次旅行,實現以後就深居簡出,了此餘生,不再出外經商了。”

我問他:“你的旅行計劃如何呢?”

他說:“我聽說硫磺在中國很值錢,我想把波斯的硫磺帶到中國,把中國的瓷器帶到希臘,把希臘或威尼斯的綢緞帶到印度,把印度的鐵帶到阿勒頗,把阿勒頗的玻璃品帶到也門,再從也門把花布帶回波斯。然後我就守著我的鋪子,不再出外旅行了。”他滔滔不絕地說下去,一直說到聲嘶力竭,最後說道:“薩迪!你也談談你的見聞吧。”

我說道:“沙漠裏有個商人從駱駝上跌下, 你沒聽見他臨死時所說的話嗎?他說:‘貪婪的眼睛如果不滿足,終究會被黃土將它封住。’”

10月 28, 2009

猶豫中前進

股市這兩日受美股影響又開始有調整了, 個人相信調整的幅度不太大, 難以跌穿21000, 資金仍源源不絕地由外地流入香港, 似乎想逼港幣和人民幣升值. 由於歐美的資金回報太低, 逼使錢向息口回報高的地方走, 很多新興市場今年的股市都升了一倍多, 相對香港和大陸未算離譜了, 今次美國有的似90年代的日本, 成為低資金的折借地.

由於美國不想重渡日本90年代和1930年大衰退的下場, 料短期內不會有什麼加息動作, 直至就業市場復甦. 中國政府相信在明年應會看到由出口和基建帶動經濟復甦難有太大的持續性, 如何提高內需是未來的施政重點.

所以未來的關注點應該在內需股方面, 會計仔兄有一樣要說的很對, 特別在3-4線城市鄉鎮有很大銷售網的企業. 在1-2線的競爭已經非常大了. 隨著經濟的慢慢復甦股市的市盈率會慢慢降低和低息可以支持較高的市盈率環境.

10月 22, 2009

罹難知安樂

從前有一個國王和一個波斯奴隸同坐一船。那奴隸從來沒有見過海洋,也沒有嘗過坐船的苦。他一路哭哭啼啼,戰栗不已。大家百般安慰他,他仍繼續哭鬧。

國王被他擾得不能安靜,大家始終想不出辦法來。 船上有一位哲學家說道:“您若許我一試,我可以使他安靜下來。”國王說道:“這真是功德無量。”哲學家立刻叫人把那奴隸抛到海裏去,他沈浮了幾次,人們才抓住他的頭髮把他拖到船邊。他連忙用雙手緊緊地抱著船舵,人們才把他拖到船上。他上船以後,坐在一個角落裏,不再作聲。

對哲學家的這個主意,國王很爲贊許,便開口問道:“你這辦法,奧妙何在?”哲學家說:“原先他不知道滅頂的痛苦,便想不到穩坐船上的可貴。大凡一個人總要經歷過憂患才會知道安樂的價值。”

10月 20, 2009

蘋果vs.谷歌:圣杯之戰

太久沒有留意IT的新聞了, 雲計算和Google phone的成敗都值得注意一下, 有機會引發當年的PC革命. 前排QQ又買左開心農場, Internet + Mobile會變成點呢? 傳統PC的地位又會點?
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早有人斷言這一天終將到來,只是沒有人能想象這一切來得如此倉促。谷歌和蘋果—當今最富時代精神的兩家科技公司、硅谷共同的驕傲、網絡時代親密而互補的一對創新明星—幾乎在一夜之間變成了關系緊張的對手。

就像一切影響深遠的決裂,起點只是一個微末的細節。這一次,將谷歌與蘋果劃清界限,也是將它們那堪稱漫長的蜜月期與隨后的戰爭時光分開的,是一款小小的軟件。

它叫Google Voice。其最基本的功能是幫用戶管理多個電話號碼,后經升級,功能豐富至可以撥打免費國內電話、收發短信、低價的國際長途電話、文字轉化語音郵件、通話錄音等。這種惠而不費的應用旋即點燃了那些科技趨勢的早期接納者,而谷歌也由此開發了針對各種手機的客戶端應用。

作為長期的合作伙伴,蘋果一向歡迎谷歌產品的進駐:每臺iPhone上都有YouTube和谷歌地圖的客戶端,其移動瀏覽器Mobile Safari上也捆綁了Google的搜索框。但這一次,它不僅沒有立即準入Google Voice,甚至以似是而非的說法拒絕了對方。

對此,谷歌不依不饒。它不僅給美國聯邦通信委員會提供證據,表示蘋果有說謊行為,其CEO、蘋果公司董事埃里克·施密特亦不失時機地退出了蘋果公司的董事會。

這是一次小題大做的茶杯風暴嗎?很可能并非如此。讓蘋果和谷歌不惜撕破臉的,甚至不是短時間的利益,而是路線選擇:谷歌相信一切信息應該以盡可能低的成本傳播及使用,而蘋果相信信息經過精巧加工后價值不菲。這迥異的價值觀意味著不同的戰略。

過去五年中,這兩家公司如平行線般共同開創著科技業的疆土,但現在,道既裂,不足與謀。

Google Voice羅生門

這一切始于美國時間7月28日。蘋果正式拒絕了Google Voice進入App Store,甚至刪除了幾個之前已經進駐App Store的相似應用。對此,蘋果給出了一個官方解釋:這些軟件復制了iPhone本身提供的功能。

說來蹊蹺,在此之前,蘋果曾通過了著名的免費語音通話軟件Skype登陸iPhone。至少看上去,它并非完全禁止語音通話功能被復制。這就讓它對谷歌的嚴肅處理顯得別有意味。此事旋即引來了一場輿論風波:自從2008年7月蘋果開放App Store以來,它對第三方軟件的評審標準一向模糊,坊間正好借此表達不滿。

在當時,評論者更傾向于將矛頭指向蘋果的合作方AT&T。人們認為,如果Google Voice真的沖擊了誰的利益,那絕非手機廠商,而是電信運營商。畢竟,免費的短信和廉價的國際長途電話可能影響AT&T的收入。

這甚至引來了聯邦通訊委員會(FCC)的介入,它很快向蘋果、AT&T和谷歌發出了書面通知,要弄清這之間是否有不合法之處。

接下來的變化讓人驚訝。先是谷歌CEO埃里克·施密特從蘋果董事會辭職,隨后則是 AT&T極力聲稱自己在此事中沒有扮演任何角色。

蘋果于是成為了千夫所指的對象。而這也讓一向對質疑聲音不予評論的蘋果對外做出了新的表態。它的回答相當狡猾:“與媒體的報道恰恰相反,蘋果并沒有否決Google Voice的申請,我們仍在繼續研究。”


相比此前“功能重復”的說法,蘋果的第二個說法顯然是有所矛盾的。但它至少給自己留足了余地:它每周要收到8500個全新軟件或軟件更新,卻只有40名審核員,出現紕漏或貽誤在所難免。

但到9月,就在此事幾乎偃息時,谷歌再次拋出了一枚炸彈。在寫給FCC的信中,它表示蘋果負責全球產品營銷的副總裁菲爾·希勒曾私下告知谷歌:Google Voice已經被App store 徹底拒絕了。甚至,有消息稱,谷歌還掌握著另外一擊的武器:iPhone相關人員提供的正式否決通知的抓屏。

頗有墻倒眾人推之勢,當蘋果告訴FCC,除了Google Voice,其實還有更多類似軟件因在研究而“沒有被通過”,它所提及的案例之一,VoiceCentral所屬的Riverturn公司對外發布了一幅圖片:蘋果正式否決其軟件的截屏。

雖然蘋果依然公開表態稱“蘋果沒有否決 ,我們還在跟谷歌研究這個問題”,但所有人都已經不難感受到,蘋果很可能說謊了,而谷歌則不惜一切代價將蘋果釘上信用的恥辱柱—這并非因為雙方存在深仇大恨,而是谷歌希望相關的游戲規則由自己制定。

反目

外界很難想象,這種生硬的沖撞會發生于谷歌和蘋果。過去這些年,它們實在太友好、太緊密了。

一個公開的秘密:這是過去二十年里,整個硅谷僅有的兩家在微軟陰影下壯大者。如果不算惠普、英特爾和思科這樣的微軟盟友,真的跟微軟一爭高下而沒有馬革裹尸者,幾乎只有它們。對于一向以創新之名著稱但屢屢在商業化道路上被微軟這家北方巨獸打敗的硅谷,這是秘而不宣的驕傲。

谷歌是微軟的頭號死敵,而蘋果也是讓微軟相當頭疼的對手,“敵人的敵人就是我的朋友”,谷歌和蘋果似乎天生就處在同一聯盟。

微軟攻勢不息,而全世界眼瞅著谷歌和蘋果構建了一個蜘蛛巢城般合縱連橫的董事會。在蘋果的八人董事中,有四人與谷歌有著直接關系:除了谷歌CEO施密特,還有身兼兩家公司董事的Genetech公司CEO亞瑟·萊文森,谷歌的資深顧問阿爾·戈爾,以及谷歌兩名創始人的“私人導師”比爾·坎貝爾。而在接受為數不多的采訪時,谷歌創始人之一謝爾蓋·布林也坦言喬布斯是自己最尊崇的企業家:“我擔心(產品的)復雜。我欣賞喬布斯,他總能保持自己產品的簡單。”

事實上,它們也的確小心翼翼于避開對方的產品線。當然,它們先天的矛盾并不激烈:谷歌的立身之本是搜索引擎及網絡廣告,而蘋果是電腦、音樂播放器,幾無沖突。當然,唯一的交叉點是蘋果的網絡服務:音樂商店。

雖然谷歌內部沒有明確否決過音樂產品,但據說谷歌總部幾次否決啟動相關提議,主要是因為兩名創始人總會拋出天問:怎么能又差異化又做大呢?畢竟,想合法地做出一套跟 iTunes 機制截然不同的大眾產品并不容易。

如果微軟足夠強大,這個“神圣同盟”將存在更久。但人們很快就意識到,其實根本沒有所謂的挑戰微軟的“圣戰”。過去十年里,谷歌和蘋果所做的,不過是“避開微軟”:太多公司證明了,和微軟針鋒相對無異于自尋死路。只是,蘋果在電腦產業、谷歌在網絡業,都是微軟在乎的,所以它們沒辦法和平崛起,只好另辟蹊徑:蘋果是走上了微軟不擅長的以設計拉動消費電子的路線,而谷歌則是低空飛行,在成長為龐然大物之前絕不張揚。

各自站穩腳跟后,無論谷歌還是蘋果均無意襲擊微軟的核心地帶:操作系統和Office。而無論微軟如何試圖以后發制人的追隨策略反攻搜索引擎、音樂播放器市場,亦不奏效。于是,一向和平相處的谷歌和蘋果開始勾勒各自的雄心畫卷了。


谷歌擴張的野心突破了互聯網,開始進入瀏覽器、手機操作系統甚至是桌面操作系統。而蘋果公司也已經不滿足于電腦和iPod業務,iPhone的推出使它成為了地球上最風光的手機公司,而App Store的隨之興起讓蘋果成為了電子商務領域不容忽視的競爭者。

相比產品線出現重疊,更大的差異在雙方對于未來的判斷上。

這是共識的部分:人類社會的絕大多數信息和行為可以被遷移到網絡上,那么,未來整個科技業將會呈現截然不同的形態。比如,桌面操作系統、桌面軟件、存儲在本地的信息都將不復重要。

接下來就是分歧。

第一個層面的問題是,硬件終端是否還會有價值?

畢竟,谷歌只是一家網絡公司,它扶植硬件只是為了更多人使用網絡應用。在它看來,理想世界是任何人可以借助任何形式的終端接入互聯網,無論它是一部巧奪天工的iPhone還是一臺山寨機。

但作為銷售硬件的公司,蘋果并不希望看到這樣的未來。它希望信息服務差異有別,而不同公司的作品能夠帶來不同的體驗,最終轉化為不同的銷售價格。

還有第二個層面的問題:未來的信息是否值錢?

谷歌的答案是,盡可能免費。就像搜索引擎一樣,人類歷史上最先進的信息檢索系統以及一個近乎無窮大的數據庫是可以免費使用的,僅廣告就可為其創造巨大財富。

但蘋果相信被精心處理過的信息是可以出售的。這不僅因為它在音樂和iPhone軟件上已經證明了這點,它還有個更大的圖謀。如果它可以一步步的以iMac、iPod和iPhone們入侵到人們的口袋和辦公桌,它還希望進入到人們的家庭—在科技業,“隱在電腦”(ubiquitous computing)的概念由來已久,指電腦以各種形態隱藏于人們的家庭,以提升生活品質。如果這一切成真,則連接你家庭里所有電器的“隱在電腦”將是一個有價值的信息處理方法,和一個有價值的用戶界面,按蘋果的思路,它是可以收費的。

正是出于這樣一個思路,即使蘋果的云計算服務MobileMe并不成功,且其功能是谷歌均能免費提供的,蘋果仍堅持著99美元一年的收費政策。

這就讓它們雙方的戰爭好像基礎設施商與地產公司的競賽。究竟谷歌最終變成信息領域的自來水公司,而蘋果把自己打造成豪華酒店,還是谷歌仿佛一個自成體系的小世界,而蘋果只是其中的一座建筑。

云、端之爭

準確地說,這場戰爭從谷歌高舉“云計算”大旗時就開始了。至少,雙方孰是孰非的考驗時刻已經臨近。

“云”和“端”本來不是一對矛盾,但是云計算的到來使得客戶端的重要性降低了。大多數人都認為,在云計算時代人們只需要一個瘦客戶端(Thin client)來接入互聯網就能完成大部分工作,因而就不再需要富客戶端(Rich client)。這對蘋果公司來說無疑將是一個打擊。最近一份調查顯示,蘋果占據著美國1000美元個人消費電腦91%的市場份額,而云計算的到來則有可能讓1000美元以上的個人消費電腦市場迅速縮小。


但是喬布斯并不擔心,他在2007年的All Things D大會上表示,富客戶端加上強大的云計算才是最好的。他舉了Google Maps的例子表示,iPhone上的Google Maps本地應用的用戶體驗要比電腦上瀏覽器中Google Maps的體驗好很多。

富客戶端加上強大的云計算當然是再好不過,畢竟就現在來看,網絡應用還沒有強大到可以完全代替本地應用,如果要完成一些較大的工程,仍然需要運行本地程序。比如雖然有一些網絡應用可以完成圖片和視頻的編輯,但其效率和用戶體驗無法和本地程序相比。

這樣看來富客戶端加上強大的云計算的確是一對最好的組合,但是仍然有一個問題無法回避:價格。一臺高配置的電腦價格往往也很高,而上網本之所以流行就是因為其低廉的價格,而且滿足了人們最基本的上網需求。

谷歌是云計算的大力推動者,但它的主要收入仍然來自于搜索,這是一個在廉價上網本就能完成的任務。所以用戶用蘋果電腦上網搜索還是用上網本上網搜索,對谷歌來說并沒有任何差別。換句話說,如果買一臺蘋果電腦的價格可以購買多臺上網本,谷歌更希望人們購買多臺上網本,讓更多人上網—雖然沒有直接涉足硬件,但谷歌曾是OLPC(一百美元電腦)的最初贊助者。

于是谷歌希望用戶可以廉價上網和蘋果希望可以保持自己高價計算機的銷售之間形成了一對不可調和的矛盾。而谷歌推出開源操作系統Chrome OS也就成了這一矛盾的爆發點。

谷歌推出Chrome OS旨在推動免費操作系統,進而促使計算機的價格下降,讓更多用戶可以擁有自己的上網設備。而當用戶已經有了一臺廉價的上網設備之后,他們是否還需要一臺高性能的蘋果電腦就很難說了。盡管喬布斯也表示電腦的造價正在降低,富客戶端的價格也在降低,但這一次他面對的是谷歌,一個極其推崇“免費”的對手。或許今后連運行Chrome OS的低端上網本都會是免費的。

情況就是這樣,谷歌希望更多人能進入到“云”中,所以盡可能的要降低客戶端的重要性,這正是蘋果不愿意看到的。不過,無論“云”中如何美好,直接和用戶接觸的仍然是客戶端。蘋果也早就開始在“端”上發力,除了蘋果電腦和iPhone,蘋果還有音樂播放器、電視等對用戶來說必不可少的端口。因此只要蘋果能把自己的客戶端做到最好,它就能控制“云”的入口,從而通過銷售自己的操作系統和硬件產品獲利。而這也是谷歌所不愿意看到的,它怎能容忍自己的“咽喉”被蘋果掐住。

別忘了,蘋果也有自己的“云”:在線版的iWork、MobileMe服務、還有iTunes Store。尤其是iTunes Store,這個在線商店也已經成為蘋果收入的來源之一,而且有持續擴張之勢。最初的iTunes Store僅僅銷售音樂,而現在已經擴展到了有聲讀物、電視劇、電影、iPhone軟件,下一步很有可能就是銷售在線圖書。可以說iTunes Store已經成為了蘋果互聯網的平臺中心,而這個平臺里的一些服務也已經和谷歌的服務產生了沖突,比如視頻服務和在線圖書。而在中國,iTunes Store中并沒有銷售音樂,但是谷歌卻提供了免費音樂下載服務,這也使得今后蘋果要在中國推廣iTunes的收費音樂下載幾乎成為了不可能。另外,iTunes Store的支付功能也已經非常成熟,如果蘋果將iTunes的支付功能向第三方開發,那么這對谷歌的Checkout也將是十分沉重的打擊。

不過,換個角度看,也許我們正迎來歷史上最正面的一次巨頭戰爭:因為它們是為了未來而競爭,這只會讓它們變得更符合用戶需求,而不會變成用戶利益受損的一場風波。

目前看來,最大的助益在于移動互聯網。正如所有人都已看到的,自從2007年1月發布iPhone,蘋果幾乎憑一部手機改變了美國通信產業的歷史進程:美國電信業曾被視為在無線互聯網階段遠遠落后于日本、韓國等市場,但iPhone誕生后,它的網絡功能和軟件應用徹底改變了這一狀況。而蘋果現在也以不足2%的全球手機市場份額,享受著大約30%的行業利潤。

對于蘋果的投資者來說,這是個好消息,卻并非是個持續的好消息:如果蘋果在新的產業鏈上過于強勢,它的創新欲望將降低,也勢必會出現Google Voice這樣不講道理的問題。

谷歌的存在至少從兩種意義上影響著這個不堪設想的未來。一則,它是一家和蘋果等量級的公司,它能夠與蘋果形成真的競爭。二則,它的Android被視為最有可能與蘋果的iPhone分庭抗禮的移動操作系統。

雖然短時間內,Android無論從軟件、硬件的成熟度還是軟件商店的豐富性上都還不能與iPhone相提并論,但它的開放姿態的確讓其未來充滿著可塑性。不僅它自己頗為積極地合縱連橫全球各大手機公司,像中移動的OPhone也相當于Android的一個延伸, 甚至據說山寨機芯片提供商MTK也會全盤采納這一標準。可以想象,不算遙遠的未來,Android手機很可能擁有數以億計的用戶,這是蘋果必須小心對待的。

如何避免投資時感情用事

在市場上﹐幾個簡單的步驟就能幫助投資者控制自己的情緒。

我們不僅是在和市場作戰﹐也是在和自己的情緒穩定和心理健康作戰。公開交易是個無情的反饋環。每天至少有6個半小時﹐你都會對自己的聰明或愚蠢程度有一個實時的瞭解﹐而市場不會因投資者的經歷、專業知識或淨資產而加以區別對待。無論你在投資上處於什麼競技水平﹐當你犯錯的時候﹐你會痛苦﹔當你正確的時候﹐就如同從全球最漂亮的姑娘那裡得到了一吻。

我們總是說﹐賠錢雖然是件痛苦的事﹐實際上卻也有好處﹐可以讓你馬上意識到哪些戰略是行不通的。誰都不喜歡賠錢。不過小虧一把──如果處理得當的話──是正常的﹐也是絕對可以控制的。世界上沒有從不犯錯的人。

不正常的是﹐作出投資決策的不再是我們的頭腦﹐而是我們的心。情緒化的投資向來沒有好下場。

我們和伴侶大吵了一頓﹐決定賣掉漲勢喜人的投資產品來振奮一下精神。或者﹐我們對共同基金感到厭煩了﹐決定跳進槓桿率較高的交易所買賣基金大幹一場。我們對自己的表現感到不滿意﹐把賠錢交易上的投入增加了一倍﹐希望一次小幅上漲會使我們回到不賠不賺的狀態。根據我的經驗﹐所有這些賠掉的錢比聘用最好的醫師花的錢都要多。

考慮到投資帶來的壓力性刺激﹐有幾個簡單的訣竅可以確保你作決策時是基於自己投資組合的實際經濟情況﹐而不是你的情緒穩定性。


留些現金


應急基金沒有什麼特別讓人興奮的﹐每個投資者都應該在貨幣市場或儲蓄帳戶中預備出來這樣一筆6至12個月的生活費。當你在應急基金上的獲利幾乎為零時﹐就更沒什麼好說的了。

不過和火災保險一樣﹐就算你從來都不會用到應急基金﹐這筆錢也是有益處的。投資就會有風險﹐任何獲利都可能伴隨著損失。應急基金實際上使你在市場上成為更強有力的人物。當你知道那個月的抵押貸款付款或煤氣帳單不依賴新華富時中國25指數(iShares FTSE/Xinhua China 25 Index)成份股時﹐你就可以更輕鬆地面對風險。


保持冷靜


在美國的很多州﹐你都不能走進一家槍支店﹐出來時手裡就拿著把手槍。地方和聯邦法律規定﹐要有一個“等待”或“冷卻階段”來消除一個人可能必須使用武器的立即、可能危險的沖動。

而在投資上卻沒有類似的限制。儘管情緒化的決策不會要了任何人的命﹐卻可以很快破壞一個人的投資組合。

在熱火朝天的交易日﹐很容易會感覺到重新分配資產的壓力﹐要麼是加入一時的熱潮中﹐要麼是拋售現有的資產。作為一名年輕的業餘投資者﹐我很尷尬地回想起有些天的早晨﹐我一覺醒來﹐從財經電視頻道CBNC節目中瞭解到一個企業的狀況……在《雷吉斯與凱西•李現場秀》(Live with Regis and Kathy Lee)節目結束之前﹐就已經為自己的投資組合買下了數百股。這並不是投資﹐而是犯傻。

當你進行長線投資而非短線投資時﹐你很少必須在腦袋中靈光一閃的時候就馬上分配投資組合。在這個時候﹐一個“冷卻”期可以幫助你保持頭腦冷靜。

因此我建議﹐在對你的投資組合作出重大改變前﹐特別是增持之前﹐至少要喘口氣﹐或是在四週走一走。當你感覺受挫、急於成功時﹐你會有一種情緒上的沖動﹐你會想買進打開屏幕時看到的任何變動的股票。甚至是一小會兒的思考也能幫助你判斷作交易的時候﹐你考慮的是追逐利潤的個人利益……還是無聊。

談到減持﹐我建議利用預先設定的低於當前市場價格的止損賣盤來控制自己的情緒。無論你的情緒處於何種狀態﹐這些交易到時候都會啟動。我明白﹐不管怎樣﹐如果某只股票較我買進時的價格跌了20%﹐我就會把它賣掉。把這種負擔從肩膀上卸下來﹐幾乎可以說是一種解脫。


無知是福


最後﹐儘管這可能看起來不合常理﹐一個控制投資情緒的有效方法是避免對投資知道的太多。

聽起來很瘋狂?實際上﹐我們交易的、重要的是股價本身。在經過數小時的研究、評估、把自己沉浸在某個特定的公司後﹐我們很容易受到迷惑﹐而徹底錯失了市場本身的價格走勢。

一個絕好的例子就是Sirius。該股在2000年時曾接近每股70美元的峰值﹐今年早些時候卻跌到了5美分。很多股東既是主持人斯特恩(Howard Stern)也是這家廣播公司的粉絲﹐在該公司股票一路下滑的近9年中幾乎是全程持有。

股票不是公司﹐它們只是紙片而已。我們看到的年度報告越多﹐參加的電話會議越多﹐就越有可能疑心重重﹐進而讓一樁賠錢的交易反而得了便宜。

不要把投資看作是一種浪漫關係﹐而是一筆商業交易。當一家新手機公司提供性價比更好的服務計劃時﹐我們中會有更多的人毫不猶豫地把現有的運營商踢到一邊。說到某某股票時﹐也應該採用同樣無情鎮靜的手段。

Jonathan Hoenig

(本文譯自SmartMoney。)

10月 15, 2009

運動行業的供應鏈管理

歐美的運動服裝市場已經非常之成熟, 運動服裝每季每月都像時裝一樣推出新的款式, 採用新的物料已經變成常規招數了, 很難去刺激消費者出手購買了. 所以近年Nike, Addias 等行業龍頭又想出新的招數, 去吸引消費者的眼光.

這或許可以叫On Time Demand or Event-Driven. 舉一例子, 大家可能會明白一些. 每年舉行的NBA, 歐冠, 世界杯等賽事, 在全球各地都有大量的球迷,  但是開賽前, 無人知道哪一隊能夠勝出, 但是 作為運動品牌商絕不夠估估下, 萬一準備了巴西的冠軍球衣, 但是意大利勝出了, 咁就大劑了. 於是他們都要在32強或16強就要準備好各個隊伍的冠軍球衣的設計, 然後跟進賽事進度, 在冠亞軍爭取戰時, 才會下單生產, 但是這時剩下給OEM生產商的時間, 就只有2-3日, 要完成生產和運送到各大零售商的店舖中. 這才可以深深地推動消費者的購買慾望, 亦可以將利潤最大化.

但是做到這點是非常之不容易,  這對OEM的廠商供應鏈能力要求極高, 但是做到了就能和運作品牌的龍頭保持一個真正的合作關係, 對方亦不敢輕易將其放棄掉. 目前在香港就有幾間這樣的上市公司, 值得去研究一下.

10月 07, 2009

中國燃氣股

今日粗略看了港華, 華潤, 新奧和鄭州, 這四家的年報, 感覺上鄭州的經營最穩健, 可以當成半隻公用股了. 新奧就像是一個超級明星, 光芒四射, 增長速度驚人. 港華自被煤氣收購後, 正在重組業務中, 管理層經濟豐富. 華潤正被集團打造成燃氣的旗艦, 在國內背景雄厚, 潛力驚人.

如果比我選, 我建議可以黑白配, 新奧+鄭州 或港華+華潤. 如果要我獨選一隻, 我個人喜好華潤居多, 畢竟它在國內的實力雄厚, 而且管理層日漸成熟, 整個集團的架構開始成型了.

10月 02, 2009

賞月啦

送上隻明月相關的音樂比大家.

金志國的耐力賽

多年以前,金志國對類似景象再熟稔不過:偌大車間里,一瓶瓶叮當脆響的啤酒在流水線上整齊劃一地閃過,工業化使這個歷經滄桑的百年品牌再度煥發了活力;不過,那只是表象。計劃經濟的桎梏,在很長時間內仍束縛著青島啤酒的手腳,那些行至生產線終端的啤酒,進入的下一道環節也不過是行政指令的“調撥”。雖然是“皇帝的女兒不愁嫁”,但見不到客戶,甚至不知道誰在喝啤酒,令其身份僅局限于一個國家級啤酒制造商,一度迷失在市場經濟的汪洋大海中。

如今,這位青島啤酒股份有限公司董事長清楚地知道消費者在哪里;當然,他還知道,如何取悅客戶,并能輕松賺錢。最具說服力的莫過于,自2008年8月23日簽約NBA之后的整整一年間,青島啤酒推出的“炫舞激情”NBA啦啦隊選拔賽,成為一場頗具聲勢的年輕化普及運動。相關調查亦顯示,18-29歲的消費者在青島啤酒整個消費人群中的占比提升了14%。

這不過是金多年努力的成果之一。最令其得意的成果,則是在其接任董事長至今的一年零三個月之中,盡管坊間有關青島啤酒控制權的爭奪傳聞不斷,但他卻讓青啤成為目前國內“最賺錢的公司”之一。

8月7日,青島啤酒公布了2009年半年財報:上半年累計完成啤酒銷量302萬千升,同比增長12.6%,其中主品牌同比增長29.5%;公司實現主營業務收入人民幣89.7億元,同比增長15.1%;實現凈利潤人民幣6.4億元,同比增長67.9%。這一業績,表明青啤產銷量的增速領先于同業;中投顧問產業研究中心的數據就顯示,今年上半年,國內啤酒市場的增速明顯減緩,全國啤酒產量達到2051萬千升,同比僅增長6%。而在金出任總裁之初,青啤2001年的中報顯示,其負債比率為56%,且在現金流方面已經連續兩年為負。

為了實現這一“非常痛苦的轉變過程”,金志國至少用了7年時間。2001年8月,金出任青島啤酒股份有限公司總裁之后,他就想到了要嘗試類似的轉型;彼時,他對“做大”與“做強”,有著自己樸素的理解,即,做大僅僅是占有了市場,但卻未必意味著利潤增長,毫不意外,他更傾向于做強。“中國企業規模越大死得越快,國外企業追求的是五百強,中國企業追求的卻是五百大。”他說。

由此,這位“黑馬總裁”履新后的第一件事,即叫停了青啤之前的快速擴張;之前,青啤創下了5年間吞下47家公司的紀錄。非但如此,他還開始著手對青啤內部體制逐一進行手術,并開始了被他稱為“系統整合、機制創新”的青啤再造。此一再造,幾乎涉及了這家百年企業的方方面面:理念、市場、品牌、資源、運營、管理體系、文化力;為此,金不得不一個模塊一個模塊地進行梳理整合。

事實上,即便對這位意外高票當選的總裁而言,變革期間,來自內部的爭議也不容忽視;更何況,在他執著于內部變革的時候,1999年開始發軔的華潤雪花啤酒,在2007年之后一舉超越了青啤。不過,金似乎不為所動。“這更像是一場馬拉松,在某個階段,誰領跑幾圈都是可能的。我不在乎短期內別人的看法,和別人一樣怎么成功?”他對《環球企業家》回顧說,每個人都想贏取未來,成敗的關鍵即在于有無規劃,“劇變的革命,可能在變革時期就是先烈了。”

不難理解的是,即使身為“沖鋒陷陣”的總裁,金對拋頭露面也頗為慎重,而更多習慣于隱忍之術。一個較具說服力的例證是:2001年出任總裁之后,直到2004年才首次接受媒體專訪。在這幾年的公司整合中,他也是分次分步逐漸推進的。金比喻說,即使健全的人拉到手術臺上做“全身手術”,也會被“嚇死”,所以,自己只能采取漸進的方式;而在漸變之中,金亦完成了樹立自己威信的過程。

7年的巨大慣性,令其在2008年6月接替李桂榮出任青島啤酒股份有限公司董事長之后,仍刻意保持著隱忍,即便身處爭議的旋渦之時也無例外。

實際上,考驗無處不在。

八年長跑

2009年4月30日,朝日啤酒按照協議收購青啤19.99%的股份。外界不由得驚呼:青啤可能淪為日系啤酒。種種圍繞著朝日啤酒再購買多少股份就可以成為青啤第一大股東的猜測,亦不絕于耳。

后來,陳發樹的出現則被外界視為金志國的一著“妙棋”,以至于二人如何在高爾夫球場上談妥這一切的描述都躍然紙上。“全是記者的想象,僅僅因為我們是同班同學”,金志國皺皺眉說。而若按新華都集團總裁唐駿對本刊的說法——“我們按照我們的標準,進行選擇,選中他們(青啤)之后,跟他們有目的的接觸”,則是陳發樹主動選擇了金志國,而非金主動選擇了陳。誰選擇了誰或許已不重要,重要的是,那次股權轉換早在2009年1月即達成協議,且對青啤控制權并無威脅。

其實,金志國的苦惱也在于此。公眾對青啤的感情很深厚,所以,當這個百年民族品牌面對洶涌的外資并購時,人們的危機感會很強烈;只是,這種危機感總是跟不上青啤的節奏,在公眾認為青啤到了“最危險的時候”之時,最危險的時候其實早已過去。比如,在他出任董事長一個月之后的英博突然接手了早在2002年即入股青啤的AB。事實上,青啤早已打贏了那場“保衛戰”。在2008年商務部附條件批準英博收購AB啤酒時,英博就被商務部要求禁止增持青啤;英博最終將19.99%的股份賣給了朝日,后陳發樹獲得了另外7.01%的股權。而無論英博還是朝日,其實都是金志國歡迎的合作伙伴。對于前者,金的評價是:“他和我們的理念吻和,看重品牌價值,愿意做長期投資,不是投機。”對于后者,事實上雙方已經合作長達10年之久。

而外界的種種“誤讀”,或與金志國出任董事長后的隱忍與退后有關。彼時,金志國公開表示自己將從一個“前鋒”變為“后衛”,主要職責就是保衛青啤的“后院”,保證青啤的控制權不易主,并把握企業的大方向。此后,公眾看到了事情的結果,卻很難再聽到金志國出面解釋“為什么”。

“這種低調是角色使然,有意為之”,金志國對本刊表示,“雖然一開始很不習慣,很難受,總想往前沖。”

金的“低調”,似與青啤在2009年的搶眼表現不相吻合。

如今,即便是在啤酒業進入微利時代后,青啤也是行業內凈利潤最高的企業,且利潤率同比增長有加速之勢。青啤2008年全年財報中提到,其凈利潤同比增幅為25.3%;2009年第一季度,凈利潤1.99億元,同比上升53.08%;半年報時,凈利潤同比增長則高達67.9%。

金志國認為,青啤已經進入利潤增長大于銷售收入增長,銷售收入增長大于銷量增長的良性循環。這一切背后的根源有兩個,一是品牌溢價能力的體現,第二則得益于他花費7年時間精心打造的新體制。

自2002年以來,金主導了青啤的三次組織大變革。而始自2007年10月的最新一輪組織變革,是將原有八大營銷中心打破,成立省級營銷公司,由營銷中心統一管理。同時,與生產相關的52個工廠及技術、質量、安全等相關部門歸生產運營中心;原來行使總部管理職能的部門將歸屬戰略投資中心。這種被稱為“一橫兩縱”的組織架構,實現了他夢寐以求的“縱向整合”,金曾有“橫向整合提高規模,縱向整合提高利潤”的判斷。

不過,在產能規模上,如今排名第二的青啤與行業老大華潤雪花仍有不小差距。目前,華潤雪花啤酒在中國大陸19個省市經營超過60家啤酒廠,市場份額占中國啤酒的18%,旗下擁有30多個區域品牌,2008年完成銷量610萬千升,盈利為港幣2.98億元。

青島啤酒則在中國18個省、市、自治區擁有50多家啤酒生產基地。國家統計局數據顯示,青島啤酒2008年實現啤酒銷售量538萬千升,在國內市場的銷售份額為13.24%,盈利人民幣7億元。

不難得出的結論是,雪花規模占優,青啤盈利能力更強。曾有分析人士將青啤與華潤雪花的區別歸納為:青啤是以品牌為基礎的擴張,華潤是以資本做后盾的擴張,其資本實力無人能敵。因此,青啤力圖用多做縱向整合的方法,來追趕華潤雪花的橫向并購。

青啤方面提供的說法是,雪花啤酒的霸主地位跟青啤的選擇有關。2005年,青啤上下都意識到,按照華潤雪花啤酒當時的產能增速,超過青啤成為行業老大已成定局。但這一年,金卻沒有為了繼續確保產能優勢而加大并購力度,而是進行了一次被他稱為第二次組織變革的公司組織結構調整,把各地事業部改為具有獨立法人資格的七個區域營銷公司。

不過,華潤雪花卻認為,這主要得益于自己“擁有一套清晰的企業發展戰略和成功的整合模式”,即通過強大的資本力量頻頻并購。分析人士也認為,青啤的所謂保守選擇,其實與資金實力不足有關。

值得一提的是,青啤2005年的變革,并未產生顛覆性的組織框架。這也曾讓旁觀者費解:變革并未讓青啤爆發式增長,雪花卻借此成為行業龍頭,這一做法是否有價值?彼時,隱忍于李桂榮幕后的金志國認為,2005年青啤的資源配置情況和實際能力,只能接受那樣一場變革,并為2007年的根本性變革打下基礎。

如今,歷時7年、經歷三次組織變革后的青啤,徹底實現了以優化價值鏈為主的組織變革和業務流程再造,投資、營銷、制造三大中心實行一體化運營的管理架構。產銷分離使公司的管理體系更清晰,營銷效率、市場效率、工廠營運效率也有大幅提高,且改變了多年來各地分公司各自為戰的局勢。

此外,即使是青啤體系之外的供應商與經銷商,也通過信息化平臺進入了青啤整個的價值鏈,與上下游共享資源,從而一改之前“供應商拿制造商當上帝,制造商拿經銷商當上帝”的情況。“消費者才是我們共同的上帝。”金表示。多年來,他絞盡腦汁地試圖將青啤塑造成這樣一種企業:可以在整個價值鏈上消化成本,實現價值鏈上下游的共贏,而非博弈。正是這條上下游完整價值鏈的存在,才使青啤成為最賺錢的啤酒公司。

兒時曾因饑餓而吃過槐葉的金志國,從小就愛“樣樣爭第一”。但在2005年,他卻近乎主動地讓出了第一的位置,埋頭帶領青啤“練內功”,這其實也顯示了他的另一面:看似爭強好勝,但卻不是一個愛沖動的人;他更樂意將已有的成就歸結為自己的“規劃意識”,而非對“第一名”的渴望。

攻守之間

當然,過于執著于規劃,有時也意味著風險,因為難免會有意外情況出現打亂部署。2008年的金融危機就是意外之一。

在青啤原有規劃中,并沒有“如何過冬”這一節,盡管金一直強調他對此有所準備,但危機還是讓青啤出了一身冷汗,“如果美元與人民幣匯率小于1:6,出口就要虧本了,到了這個臨界點怎么辦?”類似問題曾長期占據金的腦海。

彼時,面對外資偷襲、危機突襲,這位新任董事長必須盡快交出答卷,否則就是死路一條。相對于外資并購風險,金融危機所帶來的蕭條對企業傷害更深更長,于是,保持充裕的現金流成為不二之選。

事后,金志國還一直慶幸自己耐得住寂寞,沒有在股市大漲、房地產火爆時去投資、浪費資金,同時抓住機會,成功向A股市場發行了15億元人民幣、期限6年的認股權和可轉換公司債券,票面利率僅為0.8%,極大節約了資金成本。“這些錢后來都用上了。”金說。

自認為有很強資本運作意識的金志國,其實比那些善于“以錢生錢”的人保守得多。即便在整個經濟形勢低迷時,他也不肯輕易進行“抄底”。“問題是你買它做什么?目的是什么?”金反問道。實際上,在并購問題上,即便與其前任相比,差別也很大;對此,金志國表示,“資本并購的結果就是把別人的土豆放在自己的麻袋里,你的土豆多了,其實沒什么變化,只是在口袋外和口袋內的問題。但如果一個土豆壞了,一個麻袋的土豆可能就都壞了。”

不難理解,在金志國出任總裁8年來,青啤并購次數較“彭作義時代”大幅減少,在數得出的幾次并購中,青啤也總以“不舍得花錢”的姿態出現。而雪花在收購中則闊綽得多,且能通過股權優勢謀求話語權。國泰君安分析師胡春霞對本刊表示,雪花啤酒背后依仗的是財大氣粗的華潤集團,其資金實力顯然不是青啤可以比擬的,因此,青啤的關注現金流、穩健擴張、力圖“少花錢多辦事”顯然是務實之舉。

不過,在2009年,當雪花大舉挺進山東市場時,青啤還是不得不與之展開了對攻。

2009年3月,雪花啤酒收購了山東琥珀啤酒廠,6月16日,雪花推出的新品就于山東正式上市,這意味著雪花在山東區域的第一家啤酒廠正式投產。4月7日,總投資達3.5億元的華潤雪花啤酒20萬千升工程奠基儀式在山東煙臺舉行;建成后的煙臺新廠,是雪花在山東的首家新建啤酒廠,而其山東分公司也設置于此。

當雪花的種種舉措直接威脅到青啤的大本營時,金志國出手了。6月6日,青島啤酒與山東省商業集團總公司簽署戰略合作協議,以2.5億元的代價收購魯商集團旗下趵突泉啤酒的品牌、銷售網絡等無形資產。根據雙方協議,魯商集團將退出啤酒生產行業。

“我們不僅是為了統一山東市場,還要統一全中國,統一全世界!”在新聞發布會上,金志國最后一句話擲地有聲,令在場人士紛紛感嘆:那個激情澎湃的金志國又回來了。幾個月后,回憶起當時的情景,金認為自己的低調和青啤的穩健一向如初,并否認自己當時是語出驚人,“國際化本來就是青島啤酒的愿景”,金表示,在國內市場的一系列動作并未背離這一大方向。“中國市場已經是全球列強競爭的舞臺,在主場你都贏不了,在客場你還怎么贏?”他說。事實上,青啤與NBA的合作,就體現了金的這一想法。青啤營銷總裁嚴旭對本刊表示:此項合作不僅意在中國市場,也有助于青啤進一步開拓美國市場。

同樣,重新奪回行業第一,也是青啤的目標。但他也清楚,那兩個統一的前提,是真正“統一山東市場”,并在此基礎上進一步強化青島啤酒這一早有國際知名度品牌的力量。

山東市場一直是全國人均消費啤酒最高的地區,青啤之所以延綿百年,最初也正是得益于當地人對啤酒的厚愛。早在金志國臨危受命擔任總裁時,燕京啤酒就通過一系列并購手段試圖染指山東市場,只是一直未能形成氣候。

2009年,行業三大巨頭盡管互有試探,但重點還都放在了維護自己的優勢市場上。這也說明,各家企業面臨的市場壓力和基本判斷趨于一致:同樣追求優勢市場的鞏固,同樣面臨資金的壓力,同樣都需要尋找新的戰略制高點。

金志國表示,自己的基本思路即是“基地市場+品牌”。如今,青啤的品牌戰略正在由“1+3”向“1+1”過渡;所謂“1+3”,是指青啤這一主品牌加上山水、嶗山、漢斯三大子品牌;2008年,“1+3”品牌銷量的比重已達94%。如今,青啤的“1+1”品牌戰略更加聚焦于打造主品牌的影響力,其含義則是一個全國品牌(青島啤酒)加上一個區域知名品牌,“前一個品牌實施的是高空影響力,后一個是地區親和力。”收購趵突泉之后,青島啤酒、趵突泉啤酒在濟南市場共存的局面,就符合金的新品牌戰略。

正如當年華潤雪花靠“雪花啤酒”單品的優異表現就可成為“世界第一”一樣,青啤未來的1+1戰略能否成功,“青啤”品牌能否為提升銷售做出更多貢獻,亦將是能否實現其國際化目標的關鍵。

幕后指揮

當對公司組織結構所有的“外科手術”都告一段落,只需進一步“中醫調理”的時候,金志國突然發現自己的空余時間變多了,“以前是干中玩,現在成了玩中干。”

過去,金志國經常抽時間請部下“喝茶”——他不喜歡坐在辦公室與部下交流,覺得隔開兩人的辦公桌似乎在強調著彼此的等級,“喝茶更像是朋友、兄弟。”不過如今,喝茶已不能完全消耗掉金志國的空余時間了,自稱“管理上權力最大做事上權力最小”的他開始更多地思考、閱讀。他自己想起的一個例證甚至是,在西安的著名景點碑林,別人轉半個小時就走了,“我能呆一天”,喜愛書法的金說。即便在周末與同事出現在KTV包間時,他也只是坐在光線較暗的一角,自得其樂地瞇著眼舞動雙手打著節拍,想象著自己是個指揮;此刻,總裁孫明波正放聲歌唱,營銷總裁嚴旭則翩翩起舞。

不過,隱身幕后的他依然總攬全局。在最為關鍵的用人機制上,他自定義的職責也是,“要把最專業的人找來,大家都聽他的,我也聽,同時把責權利給他。”

此外,金還力圖做到對手下愛將了如指掌,指揮自如。

比如,對早年曾是華南啤酒市場“鐵娘子”的現任營銷總裁嚴旭,金志國就曾這樣對其他高層要求道:“嚴旭在外面沖鋒陷陣,她可以不把自己當女人,但是回到公司,你們必須都得把她當成小妹妹!”嚴旭的表現,似乎也讓金頗為滿意。在她指揮下,青啤巧妙通過選秀活動,將NBA這一個國際品牌資源用在了國內大眾化的營銷活動中,使106歲的青島啤酒在品牌年輕化方面更進一步。

對于嚴旭這樣的高層,金志國力求知人善任。而對公司的專業人才,金則鼓勵“長江后浪推前浪”,不搞論資排輩。有些員工發現自己被提拔后,“昔日的師傅成為自己的部下”,有些不習慣。金會對他們笑笑說,“我的經歷也是這樣的。”2000年從地區經理直接升任總經理助理的他,也是一下子超越了自己的許多老領導。

酷愛足球的金志國,喜歡將青島啤酒比喻成世界足壇強隊——德國隊。德國隊是團隊精神最強的球隊之一,并時常借此上演令球迷震撼的好戲。其成功的關鍵就是理念一致,執行到位。據說,金也在追求這一效果,他希望自己的諸多理念都能被部下消化,并依靠制度維系,而無須他親自插手運作。

9月 29, 2009

小心三震出局

經過一輪牛皮市之後, 近日的股市又在玩過山車的上落式了, 很多人亦開始心思思玩波幅賺差價了, 或被傳媒的造談氣氛只嚇怕. 但是其實目前股市水平相等於高峰時期的2/3,  離華山之巔還有1萬多點的距離.

加上經濟前景仍未確定, 各國政府的救市策略不敢輕易收回, 造成未來有相當長的一段時間, 資金成本還是非常之輕, 君不見很多歐美的跨國企業開始趁低息時期擴充, 今次走左寶真係蘇州過後無艇搭.  

估計在今年內還會有1-2次的2-3千點左右的震盪, 多能如坐定定等多一年半栽, 收穫肯定豐厚.

9月 28, 2009

巴菲特論股票市場

這篇老巴的文章, Barron兄翻譯得很好, 大家如有看過老巴的Snowball, 這篇文章亦有收錄在內.
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文: 巴菲特,譯: Barrons

巴菲特一般很少公開談論股票市場的總體價格水準。但是,在1999年他卻破例在《財富》雜誌上發表了題為《巴菲特論股票市場》的文章,對互聯網泡沫作出了提醒。2001年12月10日,巴菲特再次在《財富》上發表同樣題為《巴菲特論股票市場》的文章,並對自己1999年的文章作了進一步補充。本文是我自己翻譯的。
巴菲特論股票市場

我上一次談及這個話題是在1999年。當時我把過去的34年分成2個17年的週期,這兩個週期驚人的對稱,分別對應的是股票市場的荒年與豐年。先看第一個週期。你可以看出,在17年裡道鐘斯指數剛好增長了0.1%。

• 道鐘斯工業指數
1964年12月31日: 874.12
1981年12月31日: 875.00

下面是第二個週期。這一週期標誌著一個令人難以置信的牛市。這一牛市在我上次提出這一想法的時候已經接近尾聲。(雖然我當時並不知道。)

• 道鐘斯工業指數
1981年12月31日: 875.00
1998年12月31日: 9181.43

你不能用GNP(國民生產總值)增長的差別來解釋這兩個週期裡股市的背離。在第一個週期,雖然股市慘澹,但是GNP增速是後一個週期的兩倍。

• GNP增加
1964-1981: 373%
1981-1998: 177%

那麼什麼才是解釋?我認為股票市場在兩個週期裡截然相反的變化是由兩個重要的經濟變數的重大改變所引起。同時,一種相關的心理上的力量也對市場變化最終發生作用。

讓我再次提醒你“投資”的定義。這個定義雖然簡單,但是常常被忘記。投資是今天花錢,明天收到更多的錢。

這就觸及了在兩個週期裡影響了股價的第一個經濟變數——利率。在經濟學上,利率的作用就好像是物質世界的重力。在所有時候,在所有市場,在世界所有地方,利率的微小變化會改變所有金融資產的價值。這你在債券價格的波動中可以清晰地看到。但是,這條規律也適用於農田、石油儲量、股票和任何其他的金融資產。而且,對價值的影響可以是巨大的。如果利率是13%,以當前價值計算,你從投資中獲得的未來收益將比不上利率是4%時候的未來收益。

下面就是在34年的時期裡幾個關鍵日期的利率。在上半個時期利率急劇升高——這對投資者不利。在下半個時期利率急劇下降——這對投資者是福音。

• 長期政府債券利率
Dec. 31, 1964: 4.20%
Dec. 31, 1981: 13.65%
Dec. 31, 1998: 5.09%

另外一個重要的經濟變數就是投資者預期從投資的公司中將獲得多少回報。在第一個週期,由於公司盈利不佳,這個預期急劇下降。但是在80年代初,美聯儲主席Paul Volcker強有力的經濟措施實際上把企業盈利能力推高到了30年代以來前所未見的高度。

關鍵在於,在第一個週期,投資者對美國經濟喪失了信心。他們展望未來,相信未來將被兩個負面因素困擾。首先,他們不看好企業盈利。其次,高利率盛行讓他們把企業可憐的盈利又進一步打了折扣。這兩個因素作用在一起,導致了1964-1981年股票市場的滯脹。雖然在這個時期GNP有了很大的增長。這個國家的實業在增長,但是投資者對這些實業的估值在萎縮。

這兩個因素的逆轉則創造了一個低GNP增長伴隨著股市興旺的時期。首先,盈利能力大大提高。其次,利率大降,使未來盈利更加有價值。這兩個現象都是大牛市的真實而強大的刺激。我提到的一個心理因素也恰巧起了作用:投機交易爆炸性增長。這僅僅是由於人們看到了市場的行動。後面,我們會對這種股票市場上危險的週期性疾病作病理分析。

兩年前,我認為有利的基本趨勢已經走到了盡頭。市場要從當時的位置急劇上升,長期利率必須進一步下降(這總是有可能的),或者,企業盈利能力要有重大改善(這在當時看起來非常不太可能)。如果你看一下50年來企業稅後盈利占GDP的比例圖,就會發現這個比例一般在4%,比如1981年這樣的差年景,到6.5%左右。這個比例超過6.5%很少見。在盈利非常好的1999年和2000年,這個比例低於6%,而今年可能會低於5%以下。
你已經有了我對兩個截然不同的17年週期的解釋。問題是,股票市場的過去能在多大程度上能告訴我們股市的未來?

為了啟發答案,我先回顧一下20世紀。眾所周知,這個世紀確實是美國的世紀。我們有汽車的出現,我們有飛機,我們有無線電、電視和電腦。這是一個不可思議的時期。確實,按美元計,美國人均產出的實際增長(沒有通貨膨脹的影響)達到了驚人的702%。

當然,這個世紀也包括了一些艱難的年份,比如大蕭條的1929-1933年。但是,一個一個10年的看美國的人均GNP,你會發現一個令人吃驚的現象:作為一個國家,我們在本世紀保持了一致的進步。你可能會想,美國的經濟價值,至少用美國的證券市場來衡量,也會以相當一致的節奏增長。


美國從未停止增長
在20世紀早期美國人均GNP的增長較慢。但是如果你把美國看作一個股票,總體而言,它應該是快速成長股。

年份 20世紀人均GNP增長(不變美元)
1900-10 29%
1910-20 1%
1920-30 13%
1930-40 21%
1940-50 50%
1950-60 18%
1960-70 33%
1970-80 24%
1980-90 24%
1990-2000 24%

但是,並不是這樣。從我們之前對1964-1981期間的研究可以知道,在那段時期,經濟與股市這兩者的對應被完全打破了。但是,整個世紀也是這樣的。在開始的時候,比如1900年到1920年,這個國家在突飛猛進,爆炸性的擴展對電力、汽車、電話的應用。但是,股票市場幾乎沒動,只錄得了0.4%的年度增長。這和1964-1981年間的停滯很相似。

• 道鐘斯工業指數
1899年12月31日: 66.08
1920年12月31日: 71.95

在下一個階段,我們有20年代的市場繁榮。道鐘斯工業指數增長了430%,在1929年9月達到了381點。之後的19年,整整19年後,道鐘斯工業指數在177點,只有開始時的一半。但是40年代美國人均GDP增長50%,是20世紀增長最快的10年。下面的17年,股票終於開始上漲,有了5比1的增長。然後就是我們開始討論的兩個週期:1964年到1981年的滯脹;以及1981到20世紀末的大牛市。

從另一個角度看,我們有3個長期的巨大的牛市,歷時44年,期間道鐘斯工業指數增長了一萬一千點。我們也有3個滯脹時期,歷時56年。在這56年中,美國經歷了重大的經濟進步,但是道鐘斯工業指數卻實際上掉了292點。

怎麼會這樣呢?一個欣欣向榮的國家,每個人都集中精力掙錢,卻怎麼會有3個長期而痛苦的滯脹時期呢?在這期間,除了分紅,股票市場會讓你虧錢。答案就在於投資者反復犯的錯誤,在於我在前面提到的一種心理因素:人們習慣性的被後視鏡所誤導,尤其是剛剛過去的情況。

這個世紀的第一個階段就是這種短視的鮮明體現。 在這個世紀的頭20年,股票的股息率一般超過高等級債券的利息。這種關係現在看起來很奇怪,在那是卻幾乎就是公理。當時的觀念是:眾所周知,股票風險更高,除非獲得更高回報,為什麼要買股票呢?

然後,就有了一本1924年的書。這本書很薄,一開始毫無徵兆,但卻註定以前所未有的方式改變了股票市場。這本書的作者是愛德格•勞倫斯•史密斯。書名叫做《普通股作為長期投資》。這本書記錄了史密斯在截止到1922年的56年間對證券價格變化所作的研究。史密斯的研究始於一個假設:股票在通貨膨脹時期表現更好;債券在通貨緊縮時期表現更佳。這是一個完全合理的假設。

但是,考慮一下這本書的第一句話:“這本書是對一個失敗的記錄——失敗在於事實無法支持一個預先想好的理論。”史密斯接著說道:“但是,所收集的事實看起來值得進一步研究。如果這些實事無法證明我們希望證實的東西,那麼讓這些事實帶領我們,看看他們會帶給我們什麼。”

史密斯是一個聰明的人。他做了世界上最難的事情。達爾文曾經說過,無論何時,當他找到一個與他珍視的結論所相反的事情時,他有義務在30分鐘內寫下新的發現。否則,他的頭腦就會像身體排斥移植器官一樣拒絕不一致的資訊。人類本能的趨勢就是堅守自己所相信的東西,尤其是剛剛被證明的最近的經歷。這一我們自身的缺陷造成了長久的牛市和長期的滯脹。

為了說明愛德格•勞倫斯•史密斯的發現,我在此引用傳奇的思想家約翰•梅納德•凱恩斯的原話。在1925年,經濟學家凱恩斯評論了這本書,因此讓這本書出名。在評論中,凱恩斯寫道“史密斯先生最重要的一點,肯定也是最具創新的一點,可能就是:管理良好的工業企業一般不把所有盈利分發給股東。如果不是所有時候,至少在好的年景,企業會保留一部分盈利然後再投回到業務中去。因此這就有了複利的成分(凱恩斯加注斜體)運營支持良好的工業投資。”

就這麼簡單。這其實都不是什麼新聞。人們當然知道公司不會付出100%的盈利。但是,人們從來沒想過這一點意味著什麼。但是,史密斯先生卻說“為什麼股票一般表現超過債券?一個主要原因就在於公司存留盈利,這些存留盈利將產生更多的盈利和分紅。”

這一發現點燃了一個前所未有的牛市。投資者被史密斯的見解所激發,紛紛投入股市,並預期雙重回報:不僅有高於債券收益率的股息率,而且有增長。對於美國公眾來說,這一新的理解就像火的發現一樣。

但是不久這些公眾就被火灼傷了。股價被推高,首先使股息率低於債券收益率,最終,高漲的股價使股息率遠低於債券收益率。下面發生的事情將會讓讀者很熟悉:股價上漲如此之快,以至於股價上漲成了人們湧入股市的主要動力。少數人在1925年由於正確的原因購買了股票。而多數人在1929年由於錯誤的原因購買了股票。

在1925年的書評裡,凱恩斯敏銳的預見到了這種股市不正常的現象。他寫道:“這是危險的。除非能夠從過去的經歷中找出廣義的原因,基於過去的經歷而對未來所作的歸納推理是危險的。”凱恩斯說,如果你無法從過去的經歷中找到廣義的原因,你就可能陷入預期的陷阱。在這種情況下,對未來的預期只有在各種條件與過去完全一樣時才能實現。這種特殊的條件就指的是史密斯對股票市場半個世紀的研究所發現的股息率高於債券收益率的事實。

投資者在20年代作出了巨大的誤判,此後這種誤判又以不同形式重複了很多次。公眾對20年代股票市場的瘋狂一直心有餘悸,直到1948年。此時,這個國家的內在價值遠超過之前的20年。股息率是債券收益率的2倍多。但是,股價卻不到1929年峰值的一半。造成史密斯的神奇的結果的條件重新出現了,而且廣泛存在。但是,投資者對這一切視而不見。他們已經被30年代早期可怕的股市嚇得呆若木雞,對痛苦唯恐躲避不及。

不要認為小投資者才過多的看後視鏡。讓我們看看專業管理的退休基金在近幾十年的表現。在1971年,那時股市高漲,退休基金經理感覺良好。他們把90%的淨現金流投入了股市,在當時是創紀錄的投入。但是,幾年後市場大跌,股價變得非常便宜。退休基金經理又作了什麼呢?他們停止買股票,因為股票變得便宜了。

• 私人退休基金
現金流投入股票的百分比
1971: 91% (創紀錄的高點)
1974: 13%

這種事我從來都難以理解。舉一個我自己的例子:我餘下的這輩子都會買漢堡。當漢堡降價時,我們高興之極。當漢堡漲價時,我們痛哭流涕。對大多數人來說,在生活中買任何東西都是這樣的,除了股票。當股價下跌時同樣的錢可以買更多股票,但人們卻不喜歡這樣了。

當退休基金經理也這麼做時,這種行為就更加難以理解。他們比任何投資者都有更長的投資期。他們的基金明天不需要錢,明年也不需要錢,甚至下個10年也不需要錢。所以他們有完全的自由放鬆心情。由於他們不是在運營自己的錢,貪婪不應該使他們的決策扭曲。他們應該只想著什麼是最合理的。但是他們的表現卻像業餘投資者一樣(但是他們卻是拿錢的,好像他們有著特殊的專業技能)。

1979年,當我感覺股票非常便宜時,我寫了一篇文章。我寫道“退休基金經理仍把眼睛盯在後視鏡上作投資決策。這種‘依據上一場戰爭而打仗的將軍’式的投資方式在過去被證明代價巨大,這次也將被證明代價巨大。”這是因為“股票現在的價位應該產生遠遠超過債券的長期投資回報。”

考慮一下1972年的情況。當退休基金經理還在買股票時,道鐘斯工業指數在年底達到了1020點,而淨資產為625,淨資產回報率為11%。6年後,道鐘斯便宜了20%,而淨資產增長了接近40%,淨資產回報率為13%。當時我寫道:“股票在1978年確實很便宜,退休基金經理們卻不願意買。而在1972年當股票很貴時,基金經理卻以創紀錄的方式購買。”

當我寫這篇文章時,公司債券的收益率為9.5%。所以我問了一個很明顯的問題:“1999年到期的收益率9.5%的20年期優質美國公司債券能超過以淨資產價格購買,而淨資產收益率為13%的類似道鐘斯指數的一類公司嗎?”這個問題不言自明。


如果你讀了我1979年的文章,你會受損失。你怎麼會在接下來的3年受損失呢?我並不擅長預測短期股市變化,現在也不擅長。我從來不知道股票市場在未來6個月,或者1年,甚至2年走勢如何,

但是,我認為預見到長期將會發生什麼很容易。本•格雷厄姆告訴過我們為什麼:“短期內股票市場是一個投票機器。長期來講,股票市場是一個稱重機器。”恐懼與貪婪在投票時起重要的作用,但在“稱”上卻毫無作用。

依照我的思路,以下的事實並不難解釋。在20年的時間裡一個收益率9.5%的債券無法比得過這種稱作道鐘斯的“偽裝債券”。這種債券利息13%,而你可以在面值以下購買,也就是低於淨資產購買。

讓我解釋一下我所說的“偽裝債券”的意思。眾所周知,一般的債券有一定的到期時間和一系列的小的債息。比如一個債息率為6%的債券每6個月發3%的債息。

而股票則與之相反,是對某一公司未來收益所有權的金融工具。這種收益也許是股息、股票回購、公司被賣掉或者清算。這些付款實際上就是“債息”。隨著股東的變化,收取債息的所有人會變。但是,作為一個整體,公司的所有人的財務收益決定於這些“債息”的多少和時機。投資分析完全就是估計這些“債息”的多少和時機。

現在,估計個別股票的“債息”多少非常困難。但是,估計幾組股票的“債息”容易一些。前面我提到,在1978年,道鐘斯工業股票平均淨資產850美金,淨資產回報率13%。這13%只能是參考,而不是保證。但是,如果你願意投資一段時間股票,你實際上是在買債券。而且購買價格在1979年很少超過面值。本金價值891美金,債券利息很有可能是本金的13%。

這樣怎麼能不比9.5%的債券好?從那個起始點,股票的長期業績一定會超越債券。巧的是,這在我商業生涯的大部分時間都是對的。但是,就像凱恩斯告誡我們的那樣,股票的優勢不是必然的。只有當一定條件滿足時,股票才擁有優勢。

讓我再展示給你退休基金的羊群效應思維方式的另外一點。這一點恐怕由於管理這些基金的人的一點自身私利而得到了加強。下面的表格是四家著名的公司,他們非常典型。表格裡是他們所用的退休基金資產的預期回報。這些回報用來計算每年退休基金的費用(或收入)。

多變的觀點
退休基金預期回報
1975 1982 2000
Exxon 7.0% 7.8% 9.5%
General Electric 6.0% 7.5% 9.5%
General Motors 6.0% 7.0% 10.0%
IBM 4.8% 5.5% 10.0%
長期政府債券收益率 8.0% 10.4% 5.5%

公司所用的退休基金的預期回報越高,公司報的盈利也就越高。這就是退休金會計的方式。為了簡化討論,就按我說的理解。

這個表格1975年的退休基金回報預期比較謹慎:Exxon是7%,GE和GM是6%,IBM低於5%。奇怪的事情在於,投資者可以購買不可贖回的長期政府債券而獲得8%的回報。換句話說,這些公司可以把所有退休基金組合都換成8%回報的無風險的債券,而他們卻仍然用了低的預期回報假設。到了1982年,你可以看出他們把預期回報提高了一點,達到了大約7%左右。而此時,你可以購買長期政府債券而獲得10.4%的回報。你實際上可以通過購買被稱為“Strip”的金融工具而獲得10.4%的再投資收益保證,從而鎖定10.4%的收益幾十年。實際上,你的傻侄子也能管理這些退休基金並獲得高於公司所用的投資假設的回報。

到底為什麼政府債券的回報接近10.5%,但是公司卻假設7.5%的回報呢?答案還在於後視鏡:投資者經歷了70年代早期股市繁榮之後的崩潰,仍然心有餘悸,在考慮回報率時就用了過時的思維。他們無法做出必須的心態調整。

讓我們看2000年,當時政府債券的回報為5.4%。這4個公司的年報裡有關退休基金回報的預期是多少呢?他們用的假設是9.5%,甚至是10%。

我喜歡打賭。我願意與這4個公司中的任何一個的CFO或者精算師或審計師作一個大的賭注。我打賭在未來15年他們的平均回報達不到他們假設的水準。只看一下數學就行。一個退休基金組合非常有可能三分之一是債券。為了保守起見,這些債券有著不同的到期日。而這些債券的回報不會超過5%。剩下的三分之二的股票要有超過11%的回報才能保證整體投資組合有超過9.5%的回報。這可是非常勇敢的假設,尤其是一般的投資基金還會有大量的投資費用。

勇敢的假設卻可以給公司的盈虧底線創造奇跡。運用表格裡最右邊一列的預期回報數字,公司報告了非常高的盈利,遠高於當他們用低的預期回報時的盈利。當然,這對設定預期回報率的人是有利的。在這場遊戲中,精算師對未來的投資回報並無特別的認識。但是他們知道客戶希望高的投資預期回報。而一個高興的客戶還會持續是客戶。

我們是在談論大的數字嗎?讓我們看看GE(通用電氣),這個國家最有價值,最受尊敬的公司。我自己就是一個通用電氣的崇拜者。幾十年來,GE一直把退休基金管理的非常好。他們對回報的預期也是和一般的值相近。我舉這個例子只不過是因為這個公司顯著的地位。

1982年GE錄得了5.7億美金的退休金費用。這耗費了公司20%的稅前盈利。去年,GE錄得了17.4億美金的退休金盈利,占公司稅前盈利的9%。這個數字是GE的家用電器部門6.84億美金盈利的2.5倍。17.4億美金是一大筆錢。減少退休基金的預期回報假設到一定程度,就會勾銷盈利。

GE的退休基金盈利,和許多公司的一樣,歸功於財務會計準則委員會在1987年實施的一條規定。從那時起,有合適的回報假設和所需要的退休基金業績的公司可以把退休基金的盈利錄入損益表。去年,根據高盛的估計,雖然退休基金縮水,標準普爾500家公司中的35家從退休基金中獲得了10%以上的盈利。

很遺憾,退休基金的預期回報假設雖然重要,但是幾乎從來不會出現在公司董事會會議上。(我本人在19個董事會中,但是我從來沒有聽過有關這一議題的嚴肅地討論。)現在對這個議題的討論非常有必要,因為那些按照輝煌的90年代的業績所設定的預期回報假設達到了極端的程度。我建議你去問任何一家有著大量規定受益制退休基金的公司的CFO,如果退休基金的預期回報假設降到6.5%,這對公司的盈利將會有什麼影響。如果你想更損一點,問一問這個公司1975年時的退休基金回報假設,當時的股票和債券都比今天有更高的預期回報。

2001年的年報馬上就要出來了。看看那些公司是不是降低了未來退休基金的回報假設將會是一件有趣的事。考慮到最近糟糕的回報和未來需要付的年金,任何人,無論是CEO,審計師,還是精算師,如果不降低預期回報假設,他們都會冒誤導投資人的訴訟風險。作為董事會成員,如果不質疑這種樂觀的假設,那他就是失職。

我們所經歷的上個世紀證明,股票市場的非理性是週期性爆發。這強烈暗示那些想要好業績的投資者,最好學會應對下一個股票市場非理性爆發。他們需要的是一劑解毒劑,我認為這劑解毒劑就是量化分析。如果你定量分析,你並不一定會出色,但是你也不會墜入瘋狂。
從宏觀上講,定量分析根本不需要複雜。下面一個圖起始於80年前,是一個非常基本的圖。這張圖顯示了美國市場上所有公開交易的股票的市值占美國經濟的GNP的百分比。這個比率在揭示你所需要知道的事情上有一定局限性。但是,這可能是任何時候衡量股市估值的最佳單一手段。你可以看出,近兩年前,這一比率升高到了前所未有的水準。這應該是一個很強的預警信號。

投資者要以超越美國實體經濟發展的速度增加財富,這個比率必須不斷持續上升再上升。如果GNP每年增加5%,而你想要股票市值增加10%,那麼這條曲線需要直線上升,直至超出圖表的範圍。那種情況不會發生。


對我來說,這個圖的資訊是:如果這個比率關係在70%或80%附近,購買股票將會不錯。如果這個比率接近200%,就像1999年和2000年的一段時間裡的情況,那你就是在玩火。你可以看到,最近,這個比例是133%。

即使這樣,這還是從1999年的高點的大跌了很多的結果。我在1999年提出:美國公眾應該預期在未來10到20年股票的回報為7%(包括股票和2%的通貨膨脹假設)。這只是一個粗的數字,還沒算上摩擦成本,比如傭金和費用。淨回報應該可能是6%。

今天,股票市場的“漢堡”更便宜了。這個國家的經濟在發展,而股票價格更低了。這意味著投資者用同樣的錢得到的更多。我現在預計除去成本股票長期回報為7%左右。這挺不錯的,除非你還用過去的90年代來推導你對未來的預期。

9月 23, 2009

不吐不快

正值今次的金融海嘯一周年, 有些事不吐不快, 這一波海嘯的確令到很多人的財富損失重大, 亦令到很多人的心態轉變, 懷疑自己的能力, 也有很多人看錯市, 覺得累己累人;財富是小問題, 最大的問題在於心結解不開.以逃避隱匿來躲避問題,

從正面來看, 今次海嘯正正是實踐自己理念的最好試驗, 從中可以看到自己的不足, 改善日後的策略, 在將來幫自己和朋友賺取更多的財富. No Big Deal. 人生總是充滿挑戰和波折, 不經歷狂風暴雨, 點會成功.

以前上海灘的歌詞都幾有意思, 學習放下執著, 學習活在當下, 學習生活瀟灑一些.

投資的良機已過, 投機的時代來臨


坦白說, 最佳的投資時間是今年第一季, 當時滿地黃金鑽石, 買什麼都能賺錢, 正好體顯到用1元的價錢買價值2元以上的物品.
目前的大多優質的股票估價已經偏向合理了, 但不代表股票不能繼續向上升, 在全球低息環境下, 資金只能涌向股市, 樓市, 金市. 這個勢頭開始了只有3個月的時間左右, 不會短時間內停下來, 這卻是趋势投機的好開始, 不過自己要分清楚自己是在做投機, 不是做投資, 投機要見好就收, 不能過份貪婪, 隨時準備撤退.
目前正確的投資態度是繼續持有現金, 等待突發事件出現, 趁低價再入貨.  不過目前想投資或投機, 這是個人的選擇. 但想股票回到海嘯價, 同白日夢沒有什麼分別. 或等多5-7年另一場泡沫爆破.

9月 22, 2009

賤藥

=.= 抽左3萬股, 先中得一手, 今次真係差的連息都蝕埋..................

9月 20, 2009

攻守俱備的領匯(823)

因全球的低息環境刺激, 股票仍然持續上升, 欲罷不能。 現時香港股票大多已經升到合理值或偏貴了, 最佳的購買時機無疑已經過去了。 但是市場上還有不少滄海遺珠, 領匯正是其中之一。

領匯823由於大股東TCI近期的大手減持, 令升勢和它無緣, 但領匯具有良好的防守性,而股息率達5厘的吸引水平。在目前的低息環境下仍舊是個攻守俱備的好選擇。

9月 17, 2009

人生十景

蠻有趣的十種不同的心境, 近一年分別經歷了 第1, 2, 4, 5, 6, 8, 六種不同的心路歷程, 第7, 9, 10種境界幾時先有體會呢?
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第一景
不知廬山真面目只緣身在此山中

第二景
山窮水盡疑無路柳暗花明又一村

第三景
水荷微露尖尖角蜻蜓翩翩立上頭

第四景
屋漏又逢連夜雨峰險路折又寒冬

第五景
臘梅欲放飄雪香蹣蹣獨行待春夢

第六景
暗夜漸近黎明邊浩瀚天際星幾點

第七景
千桃萬犁遍地開一朵紅杏出牆來

第八景
春江冷暖鴨先知悠悠垂鈞滄海中

第九景
燈火闌珊伊人笑一指千里湧風雲

第十景
庭園信步戲花草不理春夏與秋冬

9月 16, 2009

潘石屹:SOHO中國商業模式

SOHO中國的商業模式是非常獨特的,在過去十幾年的發展中也被證明是非常成功的。但SOHO模式在發展的過程中一直伴隨著疑議,經常有媒體和投資者問我,SOHO的商業模式到底是什麼,為什麼這個模式會給SOHO帶來成功?我把這些問題集中起來,在這裡給媒體的朋友和投資者們做一下解答,和大家一起交流分享。

  1、你多次談到SOHO中國獨特的商業模式,能不能用一句話簡單總結一下?

  潘石屹:SOHO中國的商業模式是:開發商業(包括寫字樓)地產,統一規劃、建設,統一市場銷售,統一出租和管理。

  2、市場上一直對SOHO模式有疑議,為什麼SOHO中國不搞大量土地儲備,是商業模式決定的,還是其它原因?

  潘石屹:這個問題是市場上追問最多,追問時間最長的一個問題。SOHO中國不搞大規模的土地儲備,基於以下兩點考慮:

  第一,出於遵守法律的考慮。中國法規明確規定:“兩年不開發的土地要無償收回。”從過去幾年對這條法規的執行情況看,儘管政府每年都反復重申和強調,但一直沒有真正嚴格實行。在中國土地管理方面,有兩條年年都在講,但一直沒有真正實行的法規,一條是“兩年不開發的土地要無償收回”;另一條是違法“小產權房”的建設。中國古代有個“狼來了”的故事。一位牧羊小孩總是騙大家,喊“狼來了”,最後,大家不相信這孩子的話了,當狼真的來了的時候,沒人當真,也沒有去幫助他,結果狼把羊吃了。

  我們看到這兩項違法行為引起的矛盾越來越尖銳。一些城市甚至有十幾萬套違法的“小產權房”;也有些房地產商圈了二十年,三十年,甚至近百年可供開發的土地。也許今年明年政府真的會嚴格執行這兩項法律,狼真的會來了。

  儘管這兩項法規並沒得到認真執行,但無論如何SOHO中國絕不冒法律上的任何風險,公司的所有行為只有在法律的保護下才是安全的,否則,將存在著巨大風險。嚴格執行所有法律規定,是SOHO中國最基本、不能逾越的原則。

  第二,SOHO做商業地產,一定聚焦在北京、上海這樣超大型城市的最繁華地段,這類地段的土地價值和一個三線城市郊區地段的土地價值是完全不可比擬的,北京前門大街上一平米的土地價值可能是內蒙古郊區一平米土地價值的幾百倍幾千倍,簡單把SOHO的土地數量去和一個主要在邊遠地區圈地的開發商土地數量去比較是不恰當也不科學的。把有限的資金資源投放在圈地上,放在幾十年、近百年不能開發的土地上,對公司的資金是一種浪費,對社會的土地資源很是一種浪費,與其圈了地讓保安看著曬太陽,還不如讓農民在土地上中糧食、蔬菜或水果呢!

  3、你認為SOHO中國的商業模式成功嗎?衡量它成功的依據是什麼?

  潘石屹:SOHO中國的商業模式是非常成功的。它的成功就在於能達到物盡其用,物有所值。有一個媒體計算過,SOHO做過的12個項目中,有6個在SOHO接手以前是空置、爛尾專案,他們對SOHO模式的總結就是,“化爛尾為利潤”。這體現了SOHO中國對城市和社會的貢獻。同樣,在過去十年時間裡,SOHO中國的7000多位元客戶都分享到了這種成功的商業模式帶來的物業升值和回報。他們獲得的出租回報比同時期購買的物業高出許多,這也形成了老客戶不斷重複購買SOHO中國產品的案例。一種商業模式成功與否重要是看它能不能經受住市場波動的考驗——SOHO中國商業模式經受了全球金融危機的衝擊與考驗,在同地區寫字樓出租率大幅度下滑的情形下,SOHO中國開發的寫字樓出租率一直保持在95%以上。同時SOHO中國在過去十幾年的成長過程中,銷售額的持續高速增長也是這種商業模式成功最好的證明。

  4、SOHO中國的商業模式,也受到一些來自同行質疑和批評,除不搞大規模的土地儲備外,另一點就是為什麼不整售,而是分散銷售給不同的業主,是這出於什麼考慮?

  潘石屹:不搞大規模土地儲備在上面已經講清楚了。但為什麼不整售呢?這也是我們在過去十年時間根據市場回饋做出的選擇。在SOHO中國開發的65座大樓中,銷售之前,總有許多機構要來洽談,整棟購買。這種機構整棟購買常帶有一些額外的、公司不能允許的附加條件。我們也看到其他公司整棟銷售過程中出現的各種腐敗現象,所以最後的結果是我們的項目沒有一座銷售給機構。

  同時,我們也看到,機構整棟購買的數量相對較少,更多具備購買力的客戶仍是中小型客戶,從最早的投資幾百萬的客戶,發展到現在有投資幾千萬的客戶。這反映了中國市場發展和財富積累的階段,還遠沒有發達國家那樣財富集中,我們的市場定位不能超越中國財富積累的歷史階段。通俗地說,把大樓看成一個西瓜,在中國的市場中,能買得起一個西瓜的人極少,但如果把這個西瓜切開來賣,能買得起的人就會呈幾何數增長,能讓更多人分享到我們的產品和資產的升值。

  5、另外一個問題就是為什麼SOHO中國不持有物業,而是銷售?

  潘石屹:目前,從公司的股本金回報來看,物業銷售比物業出租要高得多,資金的使用效率也更高。物業的銷售讓SOHO隨著北京和上海大規模的建設而快速地成長和壯大。銷售物業使公司每個部門,每個人都具有活力和創造力,如設計、建設、市場等部門。同時,銷售物業可以讓公司為社會創造價值最大化,公司的利潤和繳納的稅金就是這種價值的具體表現。

  我們會在下一步適當地加大持有物業的比例,但這些物業一定是獨一無二的,不可替代的資源,如前門大街。

  6、SOHO中國的客戶主要集中在北方地區,這與文化背景有關係嗎?這種集中有風險嗎?

  潘石屹:SOHO中國開發的物業集中在北京,而客戶大多在北方。我想這與北方人對北京的嚮往和北京在北方的經濟地位有很大的關係。絕大多數的北方人都有北京情結。我上小學時,每個小學生都會畫天安門,畫完天安門一定要在上面畫上幾道光線。我們從小就認為天安門、北京是自動會發光的地方,是帶有光環的地方。

  另外,北方人有購置物業的傳統,在北京繁華地段擁有屬於自己的物業是幾代人的夢想。與江浙的客戶相比,北方客戶比較穩定,主要看中的是物業出租回報率和升值空間。在我們開發現代城時,有許多溫州客戶,一會兒全來了,一會又出手,全走了,很不穩定。

  北京對北方的客戶有吸引力,而上海對長江三角洲的客戶更有吸引力。從我們的客戶來看,相對別的開發商不是集中,而是更分散。在北方的許多省份都有我們的客戶。

  7、你認為SOHO中國的商業模式中,還有哪些需要改進的地方?

  潘石屹:第一,在SOHO中國商業模式中,過去統一管理的環節是通過招標的辦法委託給一家高水準物業管理公司來完成物業管理,而出租和推廣由我們自己去完成。下一步,為了完善SOHO的商業模式,我們準備由SOHO中國自己組建物業管理公司來管理我們開發的物業,這樣,SOHO中國的機構與它的商業模式相配合,會讓這種商業模式的優點得到更大的發揮。

  第二,SOHO中國在過去十年時間開發的建築產品如果說是第一代SOHO的話,今後還會不斷改進,讓新一代SOHO產品更適應未來網路化時代,讓建築的功能更進一步融合,網上、網下融合,功能融合等等。

  8、你如何看SOHO中國商業模式能否持續、健康地發展?

  潘石屹:首先,一家公司,一種商業模式能否持續,健康發展,最重要的是要看它能否承受未來市場的波動,甚至大的波動。

  其次,SOHO中國在戰略上要把自己永遠放在進退自如的狀態。市場好時我們就加快銷售的速度,如2009年SOHO中國的銷售額將創下新的歷史記錄;當市場低迷時,SOHO中國就大量進貨,如2008年,SOHO中國購進大量的專案,包括成交額高達55億元的朝陽門SOHO。

  至於SOHO中國的可持續增長的空間有多大?如果房地產市場持續看好,公司將把已有的現金用於現有項目的建設,從金額上會有超過500億元的銷售額,可以保證公司保持4年以上的增長。反之,如果房地產市場不好,公司將充分利用公司的自有資金和銀行貸款,趁低吸納超過300億元的土地和項目。這就是SOHO中國在2008年8月份可以進退的空間,也是SOHO中國可持續發展的戰略。

9月 15, 2009

創富方向:大國崛起中的財富機會

作者: 劉淩雲

  100個月裡,世界與中國經濟完成了一輪起承轉合,許多似曾相識的場景一再重演:2001年,世界剛剛結束一場以網路創新為代表的新經濟危機,2009年,世界又苦苦掙扎在過度金融創新所帶來的經濟危機中。在新世紀第一個十年的這一頭回望那一頭,我們才能看清,世界正結束一場泡沫進入另一場泡沫,如今,我們寄予厚望的新能源,會是一個新的泡沫嗎?相信這樣的回眸,有助於我們看清創富的方向。

  2001年3月的中國,人們認為創富機會存在於哪些領域?“中國經濟正在迅速地一體化,這使得金融業和客戶服務行業的公司可能變得非常有價值。另外,資訊技術的運用、品牌的建立以及國企的結構調整,都蘊藏著巨大的創富機會。”當月出版的《新財富》雜誌創刊號上,謝國忠在《創造財富的四個大機會》一文中寫道。當時,他還擔任摩根士丹利亞洲有限公司執行董事,作為跨國金融機構中的華人研究精英之一,在內地聲名初起。

  謝國忠的預測至今來看仍有價值,兩年後開始發佈的“新財富400富人榜”也顯示,2003年中國最富有的十個人是榮智健、魯冠球、黃光裕、陳麗華、劉永行、鄭建源、許榮茂、楊卓舒、胡成中家族、葉立培,他們主要來自綜合、製造、零售、地產與金融行業。事實上,這些行業也是100個月來中國主要的創富領域。

  風雲100月

  在2001年討論創富相當提神,畢竟,那是一個嚴峻的年份。2000年的互聯網泡沫破滅,已經拖累了世界經濟的增長,9•11事件的打擊,不僅加劇了衰退,還逐漸把美國拖入“反恐”戰爭的泥沼。在中國,1997年東南亞金融危機的影響尚未完全消退,“十五計畫”剛剛開局,人們又忙於為一些重大事件而爭吵,吳敬璉的“中國股市賭場論”、許小年的“千點論”引人熱議。這年夏天,中國股市進入了痛苦的調整。另一場爭論圍繞加入WTO後的得失利弊展開,中國首席談判代表龍永圖甚至被一些人指責為“賣國賊”,但這年12月,中國仍如約成為WTO的第143個成員。當時,人們可能很難意識到,在這個《新財富》起步的年份發生的諸多事件,將會深刻地影響了此後100個月的世界運行基調。

  在美國,互聯網泡沫破滅後,格林斯潘主政的美聯儲在2001年的1-12月連續降息11次,累計降息4.75個百分點,以1981年後最為猛烈的降息促進消費、提振經濟,美國人的消費由此更無節制;擴張性的貨幣政策導致流動性過剩,在金融創新的推動下,房地產泡沫成為新的經濟增長動能,反映全美20大城市綜合住宅價格的S&P/Case-Shiller指數從2001年初的112.39點一路漲至2006年7月的最高點206.52點,5年半幾乎翻了一番,2007年的次貸危機由此埋下伏筆。

  在中國,圍繞股市的種種爭議最終推動了資本市場的規範和股權分置改革的實施,中國股市重新成為經濟的晴雨錶,讓老百姓擁有財產性收入寫入了政府工作報告;而加入WTO,不僅意味著中國作為一個大國全面融入世界,還將作為一個大國全面影響世界。

  製造業是中國加入WTO的最大受益者。在上世紀90年代初的投資過熱後,中國出現產能過剩,從1997年進入長達5年的通貨緊縮期。隨著加入WTO,中國成為世界工廠,與世界需求的對接使得這些過剩的產能被出口消化。而國際產業的大轉移,使中國的出口不僅僅局限於服裝、玩具等低端製造業,還擴展到機電、船舶等高端產品,中國製造的含金量逐步提升,其中的榜樣華為,更以自主創新顛覆愛立信全球最大電信基站供應商的地位。

  進出口增速由2001年7.5%到2002年21.8%的飛速遞增,拉動了民間投資的熱情,帶動中國GDP從2003年起進入兩位數增長的上升週期。出口產業的興旺,吸引農民工融入工業化和城市化的大潮,促進了金融、物流等服務業的發展,中國經濟步入良性迴圈。強勁的出口還帶來了外匯儲備的猛增,2006年2月,中國超過日本成為全球第一大外匯儲備國,到2009年6月底,中國外儲已超過2萬億美元(圖1)。中國速度令渣打銀行中國研究主管王志浩認為,美國的1年相當於1/4中國年,英國的1年相當於中國的3.1個月,新加坡的1年相當於中國的半年。中國經濟的騰飛與國際化,推動了人民幣匯率改革2005年的啟動,人民幣自由兌換邁出第一步。至2008年7月21日的匯改4周年紀念日,人民幣兌美元中間價由8.11升至6.83,累計升值21%。

  金融業是另一個受益者。在加入WTO的承諾下,中國於2003年啟動銀行改革,曾經壞賬累累的國有銀行,經歷了一輪脫胎換骨的注資、改制、引資、H股與A股上市之後,資產品質、盈利能力、資本充足率、流動性比例、風險控制能力達到了歷史最好水準,人們如今陶醉於工商銀行、建設銀行、中國銀行包攬全球銀行市值前三甲的喜訊。與2009年6月底工商銀行以2570億美元的市值高居全球銀行榜首相對應的是,以前的冠軍花旗集團的市值從兩年前的2560億美元縮水至145億美元。金融體系的穩定性與安全性不斷提高,為中國抵禦全球金融危機奠定了基礎。工商銀行、國家開發銀行、中國平安等金融機構還迅速加入海外收購的行列,這與8年前人們擔心的跨國公司將在中國金融業不可阻擋地獲得“贏家通吃”局面完全相左。

  當時,類似的擔心也存在於汽車、機械等全球化的產業部門。令人意外的是,由於跨國公司已經通過合資實現當地語系化生產,2001年以來,進口汽車的衝擊實際上並未出現,吉利、比亞迪等本土汽車企業的自主研發能力則在“與狼共舞”中被啟動,如今面臨嚴峻挑戰的是底特律的巨頭。在內需的帶動下,中國2009年已經取代美國成為全球最大的汽車市場。機械產業也演繹了同樣的故事。

  民企的成長,國企的改制,央企的重組,使得進入“財富500強”的中國內地企業從2001年的9家擴展到2009年的34家。企業的投資效率也在提升,經濟學家高善文2005年的報告顯示:中國企業的投資效率自2001年後一直不斷改善,至2003年,上市公司的總資產收益率明顯高於銀行貸款利率。同一時期,白重恩教授等人也分析指出,中國當時的投資回報率(含所得稅等因素)為16%,超出美國約10%的水準,除稅後也在10%左右。

  中國企業的崛起,離不開資本市場的支持。監管的不斷完善和2005年股權分置改革的啟動,使得中國資本市場的資源配置能力大大提升,過去中國首富由境外股市製造的局面得以改觀,內地股市開始成為創富主場,2009年的“新財富500富人榜”首富沈文榮更是第一個非股市產生的首富;2004年推出的中小企業板和即將推出的創業板,支持了中小企業的發展,張近東、周成建等人躍入“新財富500富人榜”前十名;工行、中石油、中國人壽等大盤藍籌股的回歸,加重了內地資本市場的權重,本土資本定價權得到提升;基金等機構投資者的隊伍壯大,引導理性投資的理念逐步深入人心;權證、可轉債等產品創新,為國民提供了更多的投資機會。

  民間財富的增長,帶動了房地產業的發展,吸引了全球奢侈品巨頭,本土企業也致力於打造國際品牌,實現從中國製造到中國創造的升級。全球最有影響力的品牌設計公司沃爾夫奧林斯(Wolff Olins)最近列出5個有望成為全球品牌的新興市場食品及飲料品牌,中國最大的葡萄酒生產商張裕位居其中。

  中國成為流奶與蜜之地,中國資產的配置權重持續增加。綠地投資者、QFII之外,高盛、摩根士丹利、百仕通、KKR、凱雷等各類投資機構紛至遝來,熱錢的規模也成為經濟學家們樂於爭論的話題。中國資本同樣走出去,中投的主權基金式投資、國企的海外收購、民企的海外投資與市場擴張、QDII的出海,加上遠赴非洲、歐洲、迪拜、俄羅斯淘金的草根商人,匯成浩蕩的中國資本全球化潮流。

  100個月來,世界或許只是經歷了一輪房地產泡沫從泛起到破裂的洗禮,而2009年的中國不再是2001年的中國。穿越本世紀的第一個十年,中國已經作為一個大國而崛起。2001年,中國是全球第六大經濟體,2008年已躍居第三。在中國與世界掛鉤或脫鉤的討論中,中國超越了高盛首席經濟學家吉姆•奧尼爾在2001年11月首提的“金磚四國”(BRICs)概念,與美國並列為拉動世界經濟的兩大火車頭,美國彼得森國際經濟研究所所長弗雷德•伯格斯登(Fred Bergstan)甚至提議以G2替代G8。中國經濟崛起的背後,是中國國際影響力崛起,中國研究崛起,甚至中文崛起。中國模式、中國經濟的研究者從邊緣走到中心,在國際經濟學界的話語權與日俱增,林毅夫出任世界銀行副行長兼首席經濟學家、陳馮富珍出任世衛總幹事都是水到渠成。

  這是昂揚進取的100個月,也是結構失衡的100個月。拉動經濟增長的三駕馬車中,投資仍是主力,消費貢獻不足。區域發展同樣失衡,王志浩另一個有趣的計算是,以購買力平價計算,廣東、山東、江蘇、浙江四個經濟發達省份2007年分別可以成為世界第14、19、20、25大經濟體。在鋼鐵、石油等行業,國企與民企的力量失衡在2001年後甚至有所加劇,沙鋼、日照鋼鐵等民企在夾縫中艱難成長;金融、電信等壟斷行業的對內開放仍然只在議程上,中小企業貸款難多年懸而未決。與此同時,財富集中的趨勢進一步加劇,在富人之間也不例外。政府稅收的增長高於國民收入的增速(圖2),居民可支配收入占GDP的比重從1992年的68.6%下降到2007年的52.3%,企業、政府可支配收入分別從1992年占GDP的11.1%、19.1%上升到2007年的22.9%、22.8%,收入分配失衡、貧富分化帶來了新的隱憂。

  當然,我們也能看到其中的轉機:隨著產業由沿海向內地的轉移,區域差距正在收窄,中國經濟增長極轉向中西部已成今年研究機構的共識;社會保障體系和收入分配體制改革的逐步推進,2004-2009年的中央1號文持續六年關注三農問題,有助於將基尼係數拉下0.4的警戒線,加之家電下鄉、以舊換新補貼等政策,內需規模可望提升,為中國經濟的逆風飛揚增加底氣。

  100個月裡,世界與中國經濟完成了一輪起承轉合,許多似曾相識的場景一再重演:2001年,中國經濟在承受了1997年亞洲金融危機後最為嚴峻的外部壓力下,依然保持了7%以上的穩健增長,2009年,在世界經濟一片衰退中,中國仍然風景獨好。許多關鍵字貫穿始終:股市的三牛兩熊;2002年2月降息後的8次加息與2007年12月後的4次降息週期,在流動性過剩中,存款準備金在經歷16次上調,由6%升至17.5%;貨幣化分房的政策催穀下,房地產業日益市場化,房價在多番調控中大漲小回地經歷了一輪牛市;2003-2004年和2007年的宏觀調控,2003年的非典與2009年的H1N1,都令人記憶猶新。

  在這個波瀾壯闊的場景中,《新財富》不僅是一個忠實的記錄者,還是資訊的分析者、資本的引導者,誰出現在《新財富》雜誌上,往往意味著誰掌握了資本的方向。追尋100個月的世界運行軌跡與《新財富》的報導,我們可以理清財富的行蹤。

  創富100月

  無論從哪些指標衡量,2001年以來都是中國財富增長最快的黃金時代。在宏觀世界種種變動的影響下,資本的流轉和創富的方向也體現了鮮明的時代背景。作為民營企業創富標本的“新財富500富人榜”,可以成為我們觀察中國創富方向的一個角度(表1)。

  工業化是中國8年多來持續不變的主題,中國的第一代富人也大多從製造等傳統產業起家。這個抓住中國加入WTO後製造業崛起機遇的創富群體中,不僅包括魯冠球、曹德旺、梁穩根等超級富人,更多的是中小板上一大批作為細分行業龍頭的隱形冠軍,以及更廣泛的珠三角、長三角的中小民營企業主。他們構成了中國經濟中最具活力的部分,也忍受著融資難、成本上升等多重壓力,並在新的危機中面臨產業轉型或升級的挑戰。然而,中國作為一個製造大國的格局,短期內難以改變,在一些未能過冬的產能被淘汰後,這一領域的優勢企業可望獲得更大的市場機遇。

  隨著民間產業資本的壯大和資本市場的成長,郭廣昌、劉永好等資本玩家開始出現。他們依託資本市場與旗下金融機構,通過種種創新財技提升手中的資產價值,實現財富的快速增值,成為新一代的富人群體。如今,越來越多的產業資本或直接介入資本市場,或通過成為PE機構中的LP,實現資本化運作。而隨著市場的規範,資本運作中的灰色地帶逐步減小,未來,在危機後對市場的重新規範後,金融創新可望帶來更強勁的財富增長。

  1998年前後,大洋彼岸的網路熱帶動了中國的創業熱,新經濟富人成為新的財富英雄。他們之中,有成功複製美國模式的王志東、張朝陽,也有開創中國模式的馬化騰、馬雲。2000年3月,全球股市見頂,張朝陽、馬雲成為最有錢途的偶像,馬雲以信心十足的動感姿勢登上了《財富》封面,成為50年來首位出現在該雜誌封面的中國企業家,人們無不眩目於互聯網的創富能力。而到了《新財富》創刊的2001年,伴隨科互聯網泡沫破滅,科技英雄們身家大跌,熱鬧一時的中國創業板由此擱置8年有餘。然而新經濟創富者的步伐從未停止,隨著網路遊戲、網路購物、網路視頻、SNS徹底改變我們的生活,2005年,榮智健的首富地位為盛大網路的陳天橋所取代,第九城市的朱駿、完美時空的池宇峰、千橡互動的陳一舟等新富也不斷湧現,這一趨勢遠未終結。

  伴隨中國城市化進程的加快,從2003年之後,財富越來越向房地產行業集中,地產商的人均財富越來越高、身家增長越來越快,碧桂園的楊惠妍在2007、2008年蟬聯“新財富500富人榜”首富。當然,這同時顯示,房地產從誕生之時就是一個民營資本充分進入的產業。造富能力同樣強大的金融業,就從未產生如此眾多的富人。如今,經過2008年的短暫下調後,新一輪房地產增長週期正在成形,無論以開發還是買房、買房地產股的方式投資房地產,都被認為是財富保值、對抗通脹的手段。與此同時,房地產泡沫化、經濟房地產化令經濟學家心憂,房價高企令中產階級心憂,房企高價拿地-天量融資-更高價囤地的商業模式也為人詬病。房地產造富何時會成為歷史?這可能取決於中國的城市化進程。

  下一波的富人崛起源于創新。傳統模式競爭之下利潤日趨微薄,激勵了企業的創新熱情,在進入中國的海外PE和VC製造出分眾傳媒的江南春等一批新商業模式富人之後,中國出現了至今不衰的商業模式創新熱。和江南春一樣,石基資訊的李仲初因為開啟新的酒店資訊管理行業而富,美邦服飾的周成建、中國動向的陳義紅因為更新商業模式而富。在他們身後,還有一大批商業模式的革新者,他們的努力,不僅成就新的市場壟斷者,也使得中國經濟由粗放式發展向精細化過渡,奠定大國崛起的基石。

從未來趨勢看,新能源產業和消費服務正成為新的創富樂園。在能源緊缺和氣候變暖的背景下,新能源被視為全球經濟的下一個增長點,繼無錫尚德的施正榮2006年成為中國首富之後,這一行業投資倍增,富人迭現,其財富增值速度也持續加快,2009年,“新財富500富人”中已有23人來自能源與環保行業。2008年11月哥本哈根聯合國氣候變化大會的討論和中國作為大國的表態,或將繼續強化這一趨勢。隨著國民收入的遞增,中國龐大的內需市場同樣具有巨大的造富能力,在2009年財富增速最快的富人,來自消費行業者為數最多,蘇甯電器的張近東財富2009年已名列“新財富500富人榜”第二名。

  從傳統的製造業富人到資本玩家、科技英雄、房地產富人、商業模式富人、新能源富人、消費富人,中國富人相對鮮明的代際特徵,印證了中國經濟的每一波風潮,也顯示了變革中的中國經濟具有持續的創富力。新領域的富人迭出,推動了中國的富人財富來源日益陽光化、廣泛化,同時,由於金融、能源、電信、文化等領域仍未對民營資本全面開放,國人的創富能力仍受約束。不過,7月新推出的文化產業振興規劃中“吸引非公資金進入”的闡述,或許意味著這些領域可望誕生民企新的創富密碼。

  從創富表現看,100個月裡也有抑揚頓挫,政策的有形之手和資本市場的無形之手都在其中展示了左右財富的超能力。當2001年的財富增長樂章行進到2004年時,由於遭遇了嚴厲的宏觀調控,富人們的財富積累速度顯著放緩,在2006-2007年的A股市場大牛行情中,又隨股市的泡沫而迅速膨脹,2008、2009年的“新財富500富人”財富總額分別增長71.5%、103.33%,兩年的財富增量遠遠超過了以往若干年的積累。而在牛市退潮的2009年,上榜富人的財富總額同比下降37.4%,富人經歷了一場空前的財富飆升與蒸發過程。

  在財富故事的起伏跌宕中穿越短暫的歷史,回顧100個月來中國最具創富機會領域的種種變遷,許多片斷令人扼腕。在新世紀第一個十年的這一頭回望那一頭,我們才能看清,世界正結束一場泡沫進入另一場泡沫,如今,我們寄予厚望的新能源,會是一個新的泡沫嗎?相信這樣的回眸,有助於我們看清創富的方向。

9月 14, 2009

如何投資保險股

蘇娜/文(本文發表在《證券市場週刊》2009年第34期)
保險股很神秘嗎?本文將揭秘你最關心的六個問題,以及如何把握保險股的買入時機。

為什麼要投資保險股?

來看看保險股的護城河。整體上看保險公司現在已經形成了寡頭化的競爭結構,除非政策採取大量設立保險公司的做法,否則行業龍頭的領先地位不會根本改變。

中國有100多家證券公司,有不到100家的基金公司,有接近100家的保險公司,根據主要的金融機構大體都是100家的經濟特徵,可以推測中國的保險公司大體是以100家作為一個限量,而保險公司現在已經是100家了,所以近期不太可能再大量湧現新的保險公司。

任何一個成長股,必須根要紮在一個好的行業中,好的行業的概念是需求無限增長,供給相對集中,而且這個行業的盈利模式比較簡單。現在,保險業就屬於這種情況。

中金公司長期研究保險股的分析員周光認為,中國內地保險業最大的好處在於:最大的成本來自于代理人的傭金,這是被國家卡死的——保險代理人最高只能拿一期的40%,如果在香港、臺灣地區,則是超過100%——保險公司最難控制的一塊費用,國家幫你控制了。所以,在內地一定是保單賣得越多,公司賺錢越多。

另外,還有2.5%的預定利率。就是說,無論資金成本還是銷售成本國家都給你控制好了,剩下唯一的就是把這個東西賣出去,賣得越多,賺得越多。

同時,保險公司又面臨很好的投資環境,投資收益率在上升,利差在擴大,總的環境對保險公司非常有利。這在全世界都是得天獨厚的。

從1980年到2007年,中國的保費收入年均增長了30%。根據國際保險發展歷史資料顯示:人均GDP在2000至10000美元之間,保費增長率可以達到15%至20%。現在中國人均GDP為3000美元,考慮到人口基數龐大,保費增長率可能會高於20%。

保險股看什麼?

投資保險股,到底看保費增長,還是每股收益?投資收益率,還是新業務價值利潤率?其實,細究起來也沒那麼複雜。投資者最大的困惑是保險股的估值不看PB和PE,高高在上的股價和通常都很低的EPS對應不起來,漲或者跌有點摸不著頭腦。

美國的保險股是看PB和PE的。國內目前廣泛採用的內涵價值法是歐洲發明的,但在全球擴張得很快。美國為什麼可以用PB和PE估值呢?因為美國的保險公司上市的歷史很長,經營比較穩定,投資人就把它當做資產管理公司看待。可以用20年或更長時間平均的PB和PE來參考,得出合理的估值來。

而國內的保險公司的價值主要體現在保費的增長上,而其每股收益和淨資產變化都比較大,沒有太大的參考價值。內地險企上市歷史最長的國壽,從2003年登陸H股算起,也才5年,5年的平均值還不具有參考價值。

換個角度,從保費增長看,國外保險公司的保費增速是很慢的,就沒有成長性。等到國內保險公司保費增長很慢時,估值方法也會調整為美國的方法。眼下,國內保險公司還遠沒到那個階段。

從根本上說,國內保險股估值方法之所以特殊,正是源于其成長性,這種成長性將保險會計準則中的收入和費用不匹配的原則大大地放大了。

保險股的會計準則不同于其他行業,監管層關心的是企業的正常償付能力,因此要求先把負債做足,利潤要後續慢慢釋放出來。

舉一個小例子,一家新成立的保險公司第一年賣出兩張期交的保單,帳面肯定體現為虧損,因為80%的費用是在第一年支付的。那麼能不能當年就在利潤表上體現為盈利呢?如果簡單以收入和費用匹配的原則來做賬是可以的。但是,保險的會計準則不允許。

內涵價值這種估值方法,是把估值分為兩部分,即內涵價值和評估價值。內涵價值代表公司的現有價值,即清算價值,等於調整後的淨資產加上有效業務價值,有效業務價值就是已經賣出的保單的價值。

保險股的估值必須打破收入與費用不匹配的問題,用未來現金流折現的方法可以解決。這在道理上說起來很簡單,大家也都認同。但其實很難做,因為這相當於讓你預測一下你這輩子還能掙多少錢。

要計算這個公司永續存在可以創造多少價值,這就更難了。目前業內分析師通常採用算出過去一年所賣掉保單的業務價值,然後乘以10倍、20倍或30倍。粗看起來這個倍數很保守,但中國內地保險股現在還處在青少年時期,屬於長得比較快的時期,這種增長速度能持續多久還很難說。

對投資收益率是否太過關注?

從長遠看,這種關注有道理。畢竟,保費增長並不是目標,只是增加了低成本的負債而已,只有把錢運用起來,即通過投資轉化為利潤,這才是實現了股東價值。否則可能規模越大虧損越多,就像AIG。

三家保險公司不僅僅要比拼保費增速,也要比拼投資能力,投資人可能以後會更重視投資能力的穩定性的問題。也就是說,當前利益與長遠利益要平衡的看。

投資收益率預期,還可以用來解釋三隻保險股A-H股折價溢價關係。海通證券保險業分析師潘洪文總結的規律是:牛市時候A股表現為溢價,熊市時又表現為折價。有時候這邊漲得多點,有時候那邊漲得多點,但另一邊會跟上。

對於A股的溢價,周光的解釋是:“溢價並不是來自於稀缺性,我認為主要來自對未來投資收益率預期的不同。國內投資者的預期要明顯比國際投資者樂觀。”

長江保險業分析師李聰認為:內地投資者更急功近利,股市的週期波動大,基金的持股時間比較短,造成A股保險股的波動也比較大,H股相對穩定一些。短期來看,兩地保險股股價會互相牽制,且H股會起到更大的作用,A股股價不可能脫離H股瘋跑。

這在這次反彈中得到驗證:平安A股股價超越H股股價之後,保持的時間很短,隨即大幅調整,對H股由溢價轉為折價了。

國壽為什麼溢價?

平安模式好還是國壽模式好?相信這是很多投資人都會有的困惑。市場其實已經做出了回答,國壽相對于平安和太保的溢價是一個常態。

平安有三成多業務是非保險業務,如果算上財險部分,非壽險部分就更多了。保險公司之所以給予高估值,是因為投資人對壽險業務成長性的看好。所以國壽一直享受估值溢價,這是不可挑戰的。國內壽險行業未來20年或許能達到30%的年增長率,但這樣的速度對於銀行業務或券商業務是不可想像的。

平安的綜合金融控股模式,市場其實是給予折價,而非溢價。從國外金融業的歷史來看,這樣的模式還沒有成功的先例。從經驗的角度看,在牛市時,平安可能更受歡迎一些,因為其銀行與證券業務能貢獻較好的利潤,這是立竿見影體現在每股收益裡的。

還有一個角度可以解釋平安的折價。資本市場對於混合經營公司通常是有一個折扣,而不是溢價。因為專業的投資者傾向于自己做資產配置,而不是讓上市公司幫自己做配置。如果讓投資者自己選的話,不如去買最好的銀行股,最好的券商股,最好的保險股,為什麼一定要買平安呢?如果協同效應不強的話,那麼很可能1+1<2。

而且從資訊披露的角度看,平安只有在年報中才做部分資訊披露,非壽險業務的披露程度不如單純的銀行或券商做得細緻周到。

保險股是強週期類股票嗎?

基本是。保險股的當期收益受到投資收益率的影響很大。大盤處於上升週期時,保險公司可以從股市中掙錢,而銀行則不能,所以保險股表現出更大的彈性。而大盤下跌時,如果減倉不及時,保險公司也會成為重災區,2008年一季報中三家保險公司的淨資產都是減少的。不考慮2007年底才登陸A股的太保,國壽和平安的股價高點都是在2007年10月下旬,比大盤見頂的時間略晚幾天。但跌下來也十分淩厲。

2005年-2008年這一股市週期裡,內地投資人對保險股從頂禮膜拜到棄之如敝屣,體現得淋漓盡致。不能怪投資者功利,這正是保險股強週期性的表現。相信在以後的股市週期裡,這樣的故事還會不斷上演,只是吸取了這次的教訓,下跌不會這麼慘烈了。

但李聰同時也認為,保險股還具有抗週期的特點,當其權益倉位很低的時候,來自二級市場的投資收益對估值的擾動就比較小,甚至忽略不計,這時候就看其保費增長快慢即可。

舉例如下:2004年保險公司股票投資虧損,但是平安和國壽仍然保持了30%以上的淨利潤增長,雖然股市跌,但保險公司的投資收益率還是高於2.5%的預定利率。因為在2007年下半年之前,保險公司投資股票的比例上限是5%,因此週期性表現還不是特別強。2007年股票投資比例的上調加大了保險股的週期性,但這次的情況比較極端,即上調的時間是在牛市即將結束之際,所以上調未能使保險股享受到上漲的好處,反而加大了下跌時的虧損。

怎樣把握保險股的投資週期?

周光認為,應該是降息的末期和加息的初期。李聰認為,這個說法對,但不新鮮,它是對週期類股票普適的一個規律。降息末期是經濟見底的時候,而加息初期其實就是經濟復蘇的階段,這兩個階段是週期類股票的投資時鐘,當然也適用於保險股。

從今年上半年這次反彈來看,三隻保險股的股價加速上漲都是在“六一”之後,當時股市人氣已經很旺。儘管一季報出來後大家都看到了保費增長是超預期的,特別是平安達到了40%的增速,但是股價並未立即反應。從這個角度說,保險股的催化劑的確不是保費的高增長,而是股市的溫度。當投資者的情緒集體轉多的時候,是投資保險股的最佳時機。

保險股就像大盤的溫度計,或者說是投資情緒的溫度計。最後簡單歸納一句話:在市場最低迷的時候買入保險股,在投資者享受資本盛宴時賣出,在其他時間持有保險股都會損失時間成本和機會成本。

從價格與價值的關係看,估值是稱重機,而短期看投資收益率,或者說淨資產的增長。